当天、上市前后一周、上市前后两周、上市前后一个月的表现，涨跌幅如下表所示。图表 1 巨无霸上市前后A股（万得全A）涨跌幅
公司募资额上市日期前一个月前两周前一周上市日后一周后两周后一个月中芯国际532.3 2020-07-16 18.9% 13.8% 2.8% -4.8% -0.3% 4.4% 4.9%
京沪高铁306.7 2020-01-16 6.9% 3.4% 0.4% -0.3% -3.2% -3.2% -3.3%
邮储银行327.1 2019-12-10 -1.0% 1.7% 2.3% 0.3% 3.6% 2.7% 7.9%
工业富联271.2 2018-06-08 -1.8% -2.6% 2.2% -1.2% -2.2% -7.0% -9.1%
备注：右侧7列A涨跌幅基于万得全A
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以同为科技巨头的中芯国际为例，中芯国际上市前数周，市场仍处于快速上行阶
段。而在上市日及询价日前后，市场确因资金分流出现一定程度下跌，但后期市场快
速消化，整体风险偏好并未出现剧烈扰动。判断A股在全面深化改革、大幅扩容、
引入外资以后，对于大规模IPO的短期冲击已经正在逐渐弱化。
我们认为，随着A股市场的日趋成熟，基本面和景气度将是决定个股长期价值
的核心要素，无论对于蚂蚁集团本身还是其他A股标的均是如此。当前时点来看，
市场回调受到较多因素影响，宏观经济数据、海外美国大选等事件均存在扰动，是导
致市场风险偏好下行的重要因素，建议投资者无须过分悲观看待蚂蚁上市带来的分流
效应。
2.2.回归基本面，聚焦万亿蚂蚁及生态产业链标的
针对蚂蚁集团，我们在本周发布了《万亿蚂蚁与产业链研究深度（一）蚂蚁集
团：成长-边界-生态》，从四个角度阐述蚂蚁集团的投资价值：
逻辑一：金融or科技公司？考虑监管定位+集团转型路径，蚂蚁为典型科技生
态公司，估值中枢超两万亿。“金融归金融、科技归科技”是当前监管主基调，
此番上市中蚂蚁金服“更名”与监管绿灯（报稿到上会仅25天）的默契正是明
确信号。未来蚂蚁集团将进一步淡化金融、深耕科技，科技股定位下2020年PE
区间48-60倍的，对应市值2.0-2.5万亿元，打开蚂蚁生态及金融科技估值天花
板。
逻辑二：成长边界何在？业务边界将从数字支付/金融外扩，C端本地生活和B
端技术输出将是重要方向，美团和京东数科将是微信以外新对手。过去蚂蚁专
注于数字支付（手续费/备付金利息）和数字金融（撮合小贷、理财、保险技术
平台收入），未来集团战略重心将迁移至数字生活，即C端全面入局本地生活战
略（协同饿了么+口碑+飞猪等），B端全面开放平台并转向数字经济技术输出。
逻辑三：市场空间多大？进入战略3.0阶段，四大大赛道：数字支付（千亿级）、
数字金融（万亿级）、数字生活（数万亿级）、数字经济（或达数万亿级）齐头
并进，形成增长接力。2020-2024的五年维度间，1）数字支付空间 1060 →
2014亿元，收入CAGR增速为18%；2）数字金融空间 0.5 → 1.3万亿元，小贷
/理财/保险收入CAGR均低于45%，转入稳增长；3）本地生活空间1.6 → 2.8
万亿元，收入CAGR超100%；4）技术输出空间对应数字经济升级大势，或超10
万亿，OB+蚂蚁链领头，后续收入将迎爆发式增长。
逻辑四：是否大而不倒？集团业务根基仍是支付，央行数字货币（DCEP）或带
来M0数字化冲击。
投资建议方面，关注三条投资主线：一是蚂蚁集团本身，对应市值2.0-2.5万
亿元，科技生态新战略下坚定看好集团前景；二是蚂蚁生态，看好B端布局下各细分
领域桥头堡，推荐金融IT恒生电子和生活支付朗新科技（通信组联合覆盖）；三是
金融科技，恒生电子以外，宇信科技、长亮科技、同花顺均迎景气上行。
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证券研究报告|行业研究周报 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 19626187/21/20190228 1659 图表 2 未来五年周期蚂蚁集团生态产业链整体空间
资料来源：华西证券研究所
图表 3 蚂蚁产业链生态全景
资料来源：华西证券研究所
2.3.政府侧预算或逐步放松，关注网安拐点 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p7
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Q3以来网络安全公司加快复工复产，叠加下游政府侧预算呈边际放松迹象，业绩拐点或正在来临。受新冠疫情影响，3月以来网络安全行业复工延迟，各公司在实施、交付、验收等方面均有延迟，Q1承压严重，Q2开始逐步转好。但考虑到疫情带来的系统性冲击，疫情趋缓的同时行业下游的政府侧客户预算投入并未全面转好，因此网安公司Q2订单及营收的增长依旧受到较大压制。Q3以来，金融、电信等企业侧客户采购率先复苏，贡献较大订单增量，而政府侧客户也有边际改善迹象，判断行业业绩拐点正在来临。
此外，行业季度收入结构亦可佐证，判断Q3、Q4将是业绩兑现期。我国网络安全行业下游企业客户主要以G 端政府、央企、国企为主，普遍采用预算制的方式，提前进行预算规划，因此存在季节性销售特征，即下半年行业的销售收入、净利润实现较多。2019年来看，下半年收入占比接近70%，判断2020年政府侧预算约束放松趋势依旧的情况下，Q3后期及Q4将迎来密集的项目交付、验收期，业绩兑现值得期待。结合当前部分细分赛道龙头的三季报预告，如美亚柏科（营收同比增长20-30%）、中新赛克（利润同比下降0-30%；剔除权激励费后同比正增长），判断三季报为界，行业向上趋势基本明确，建议择时布局。
投资建议：综合上述判断，并结合等保、关保、HW 等事件催化的影响，我们重点推荐：深信服，其他全能型龙头：奇安信、启明星辰、绿盟科技、南洋股份（天融信）均将受益，其他受益标的包括：安恒信息、美亚柏科、中新赛克等。