[在此处键入]
价值可以表现为企业实体价值和股权价值。企业实体价值既是企业整体价值，是企业进行价值管理中最重要的价值形式，它涵盖了企业所有权利要求者的价值，这些权利要求者包括普通股股东、优先股股东和债券持有者；股权价值是企业的净价值，只是实体价值的一部分，它是企业股东和股票投资者最为关心的企业价值形式。两者关系的表达式如下：
企业实体价值?股权价值?净金融负债的公允价值
根据以上表达式，在已知净金融负债的公允价值情况下，只要得到其中任一价值，就可以求得另一价值。企业价值评估方法是企业价值评估的中心问题，选择适用的方法尤为重要。常用的企业价值评估方法根据评估视角和思想不同，分别有成本法、市场法、收益法及期权法。每一种方法在有其科学性的同时，也存在缺陷和不足。因此，在投资活动中对目标企业的价值评估需要根据其所处行业的特点、公司自身的情况选取合适的价值评估方法，以期达到并购的科学性。下面是对几种常见的企业价值评估方法进行介绍和比较。 1. 成本法
成本法又称为账面价值调整法，是立足于资产，这种方法起源于传统的实物资产评估，是对所有资产和负债的账面价值参照市场进行调整，反映其公允价值。其假设是：企业的价值等于所有有形资产和无形资产的公允价值之和，从中再减去负债的价值，得到企业净资产的公允价值。
成本法的优点是，着眼于企业的历史和现状，具有客观性，不确定因素少。当目标企业缺乏可靠对比数据时，如果公允价值或重置成本能够合理估算，获利能力也与资产的市场价值或重置成本高度相关，那么成本法能近似地得到企业的价值。企业的大部分价值由其掌握的资源组成时就属这种情况。
成本法的缺点也是显而易见的。它以企业拥有的单项资产为出发点，忽视了整体获利能力，没有考虑资产负债表外的无形资产项目。康纳尔和夏皮罗把这种能够产生附加价值的无形资产称为组织资本。组织资本是企业价值不可分割的重要组成部分，它包括无形资产、商誉等，例如企业的管理水平、品牌优势、人力资源、分销渠道等价值评估时需要考虑的重要因素。成本法忽略了这一部分，实物资产不能完全代表企业的价值。成本法可主要用于评估以有形资产为主的企业、非营利性组织和处于亏损边缘的企业（清算价值），尤其不适用于评估高科技公司和服务性公司。
2. 市场法
市场比较法也称为比较估价法，是立足于市场，即企业目前的市场价值。市场比较法是当企业的现金流量难以计算时，把目标公司与类似的上市公司相比较，选用合适的“乘数”来评估目标企业的价值。市场比较法的理论依据是“替代原则”，把市场上的实际交易价格作为评估基准。这一方法最广泛的运用是以市盈率（每股市价/每股收益）为乘数，使用较多的乘数还有市净率（每股市价/每股净资产）。
市场比较法的优点是便于操作，简单易懂。但在效率较低的市场中运用时存在如下缺陷：
（1）市场比较法的应用前提之一是：假设市场是有效的。但我国的资本市场发展尚不成熟，股票市场的管理仍不严密。总体而言，我国股票市场的市盈率和市净率是长期偏离正常状态的，据此进行的估值存在很大的局限性。
（2）市场比较法的运用前提假设之二是：目标公司与该行业中其他公司要具有可比性。假如市场对参照公司的定价被高估或低估，那么运用从参照系推导出来的市盈率对目标公司进行估价，也会造成错误估值。我国证券市场还不成熟，存在结构性缺陷，股市波动风险大，上市公司数量不多，历史数据少，投资者的选择面较窄，要获得有代表性的参照公司和市盈率并非易事。
（3）参照公司的选择也带有较大主观性。同行业的公司在资产规模、业务组合、增长潜力和风险程度上存在很大差异。如果整个行业在一定时期定价过高或过低，就会高估或低估整个行业的平均市值，从而高估或低估目标企业的价值。
因此，市场比较法评估出的公司价值不是公司真正的内在价值，不适宜作为国内企业内在价值的评估。 3. 收益法
收益法立足于未来，关注企业未来的成长性以及未来的现金流量和利润。体现的是企业内在价值，资本化定价思想是其评估思想，它认为企业价值即是通过将未来收益按一定贴现率和时间系数来贴现。收益法运用的关键是对未来收益的理解和估计。基于对未来收益的理解不同，未来收益有三种：企业的未来股利、未来现金流或未来剩余收益，与之相对应地收益法包括了股利贴现模型、现金流贴现模型和剩余收益模型。下面分别对这三种模型的优缺点进行介绍和比较。
（1）股利贴现模型（DDM）
股利贴现模型（DDM），由Williams于1938年首先提出（Williams，1938），是许
[在此处键入]
多衍生的现值评估模型的基础。股利贴现模型把股利看作是现金流量，正是由于把股利看成是未来现金流量, 因此公司价值的计算与债券折现值的计算十分类似: 即
V??t?1?Dt t(1?r)其中,
V= 公司股票的内在价值 Dt= 在t年末预期收到的股利 Ke= 股权资本所要求的必要报酬率。
股利贴现模型有如下几种分类：零增长模型、固定增长模型、两阶段增长模型、三阶段增长模型和多元增长模型。股利贴现模型有理论基础也很直观，但在实际的运用中却遇到如下诸多困难：
股利贴现模型的前提是假设企业持续经营，股利是股东获得的唯一现金流，它要求使用者必须对未来股利支付做出准确预测，但股利支付受企业股利政策的人为因素影响，使得股利预测非常困难。特别对于我国国内资本市场处于尚不成熟的环境，股利预测几乎不可能，股利贴现模型的可操作性十分差。我国目前很多上市公司是并不支付股利的。股利相对于收益有着长期明显的滞后性。很多实证研究发现股利折现模型除了适用于少部分股利政策稳定、股利支付率高的企业外，该模型并不能很好地应用于企业价值评估。
基于以上对股利贴现模型的分析，我们认为该模型适用于鼓励政策比较稳定的企业，而在我国医药类上市公司中，因受公司投资机会、资本成本、控制权稀释、宏观经济和资本保全、融资环境等方面的影响，股利政策很不稳定，股利发放波动性大，很难合理预测，所以使用股利贴现模型对我国医药上市公司估值存在较大的局限性。
（2）自由现金流贴现模型
自由现金流贴现模型是目前相对比较科学、应用广泛的一种估值方法。该模型考虑因素相对比较全面，不仅考虑了过往企业的经营现状，也考虑到了企业长远发展的能力。自由现金流分为企业自由现金流和股东自由现金流两种。企业自由现金流是指扣除税收、必要的资本性支出和营运资本增加后能够支付给债权人和股东的现金流量。
企业自由现金流=毛利润-营业费用-管理费用-所得税-营运资本变化额（-本期资本性支出-本期折旧）
=债权人自由现金流+股东自由现金流
股东自由现金流是指满足债务清偿、资本支出、和营运资本等所有的需要之后剩下的可作为发放股利的现金流。
股东自由现金流=息税前利润+折旧-所得税-资本性支出+营运资本增加+发行的新债-清偿的债务
=企业自由现金流-债权人自由现金流
自由现金流贴现模型包括零增长模型、Gordon模型、两阶段增长模型、多阶段增长模型。
（3）经济增加值（EVA）模型
经济增加值（EVA）估值模型是目前较流行的一种价值评估模型，它基于价值管理，其理论基础是：公司价值等于当前投入资本总额与公司未来创造EVA的现值的总和。EVA估值模型在满足一定假设条件时和自由现金流贴现模型是等价的，虽理论界对EVA的会计调整做了有益的探讨，但实际的评估运用中EVA估值法因其自身的局限性，适用范围较小。所以，EVA估值模型在实务中并不太适用于我国医药行业上市公司的价值评估。 （4） 期权法
期权法是将企业股权价值视作期权，将企业资产价值视作基础资产。其对企业价值评估的贡献主要在于将资产价值区分为选择权价值和时间溢价，使得人们能够现实地衡 量资本价值中的增长机会价值。
期权法主要用于评估陷入困境的公司、自然资源公司、拥有产品专利的公司；高新技术企业的公司价值。
期权法的缺点是它要求估计出标的资产价格波动的标准差。常见的估价模型都假定标的资产价格服从对数正态分布，对在成熟市场中大量进行交易的金融工具来讲这一假定是合理的，但对不成熟市场中非大量进行交易的个别产品来讲，这一假定就未必合理了，这使得利用期权法估值会导致较大误差。
表2-1是对企业价值评估四种主要方法从假设前提、使用方法、评估结果和优缺点几个方面进行的分析比较和归纳。
表2-1 主要的企业价值评估方法及其特点
假设前提 使用方法 评估结果 优点 缺点
[在此处键入]
企业价值等于 成本法 所有有形资产和无形资产的成本之和减去负债。成本资料齐全，必要耗费可计量 市场是成熟、行业比率现行市有效的。市场价比较、销售额市场法 规模足够大，比较 数据真实全拉巴波特预测模面。有参照企型、未来收益贴业及可比指标 现模型 从市场上获得市场价值 数据，具直观性和直接性 账面价值 市场价值 清算价值市场公允价值 没考虑企业整体盈利能依据财务报表力,只强调企做出调整也可业单项资产按业务分拆汇现行市场成总具有客观性 本，较难评估企业的无形资产 较难找到完全一样的可比企业市场价格波动影响评估结准确性 表2-1 主要的企业价值评估方法及其特点（续） 企业价值是企业整体未来所收益法 能获得收益的现值。未来收益可货币化，风险收益可计量 收益资本化盈利能力息税前利润净资产收益率市盈率 内在价值 建立在价值分析的基础上 反映企业整体未来盈利能力 主观性较强因评估的准确性取决于对企业未来的预测能力及贴现率的选取 标的物价格的变化未必期权法 市场是成熟 及有效的 Black—schlles模型、二叉树模型等 欧式看涨 期权价值 从市场上获得遵循模型要相关数据具有求,对市场有直观性 效性要求非常高，受风险因素影响大 （二）企业价值评估方法的选择
总的来说，企业未来收益的折现是收益法的理论基础。然而企业的收益本质说分利润和现金流。从企业价值最大化的角度长期来看，利润和现金流最终将是一致的，虽然