试析上海房市与股市的关系
——基于计量模型的实证分析
王大霁 复旦大学 经济学院 2005公共经济学系
（摘 要） 笔者通过相关性检验、协积检验和格兰杰因果检验对2006年2月～2007年10月的上海中房（综合）指数和月末上证指数的月度数据进行计量分析,得出了股市带动上海房地产市场的结论。
（关键词）房地产市场 股市 相关性检验 协积检验 格兰杰因果检验 股地拉扯
一、引言
上世纪90年代中国经济发生了两件大事：国内股市开通和房地产市场的放开。随着市场化的不断深入，这两个市场越来越成为中国经济的“晴雨表” ，而两市的空前火爆局面也吸引了各方眼球，决策者密切关注，学界纷纷发表宏见。那么二者究竟有什么关系呢，不同人有不同的见解。一种观点认为，股市对房地产市场具有直接影响，股市波动引起了房地产市场的波动；另一种观点认为，房地产对股市具有直接影响，若房地产不景气，地产股势必下挫，则相应引起股市的大幅波动；还有一种观点认为，股票市场与房地产市场之间存在一种所谓“股地拉扯”的关系。
本文笔者针对以上这三个观点，运用相关性检验、协积检验和格兰杰因果检验对2006年2月～2007年10月的上海中房（综合）指数和月末上证指数的月度数据进行计量分析，旨在尝试得出二者之间的关系。
二、计量模型与数据
笔者采用的计量方法主要是协积检验和格兰杰因果检验。协积分析主要是对具有随机趋势特征的时间序列，是否存在统计上的长期均衡关系的检验，其目的是更好地利用非平稳的资产市场价格指数数据。格兰杰因果检验（Granger test）就是运用统计技术检验经济变量因果性的方法。其基本原理是利用经济关系发挥作用的时间差和滞后效益，根据经济变量各自的前期指标相互在解释对方指标中的显著程度来判断因果关系存在性和方向。
笔者采取的是2006年2月～2007年10月的上海中房（综合）指数和月末上证指数的月度数据。选取上证A股指数作为衡量股市的指标stockindex是因为：首先，它是反映上证股票走势的权威指数，其次，上海股民绝大部分在上证交易所开户并且投资A股市场，最后，由于中国股市历来有极强的联动效应，选择该指数是具有代表能力的；至于选取上海中房（综合）指数作为衡量上海房地产市场estate是因为上海的房地产市场和金融市场都比较发达，且中房指数较为权威，而其综合指数更能综合反应上海市民或安家置业的信心和能力。
obs STOCKINDEX ESTATE obs STOCKINDEX ESTATE 2006M02 1299.030 1333.000 2007M01 2786.340 1377.000 2006M03 1298.300 1334.000 2007M02 2881.070 1377.000 2006M04 1440.220 1337.000 2007M03 3183.980 1382.000 2006M05 1641.300 1344.000 2007M04 3841.270 1398.000 2006M06 1672.210 1358.000 2007M05 4109.650 1413.000 2006M07 1612.730 1356.000 2007M06 3820.700 1449.000 2006M08 1658.640 1363.000 2007M07 4471.030 1501.000 2006M09 1752.420 1370.000 2007M08 5218.830 1571.000 2006M10 1837.990 1375.000 2007M09 5552.300 1654.000 2006M11 2099.290 1378.000 2007M10 5954.770 1773.000 2006M12 2675.470 1378.000
数据来源：Wind金融资讯、《上海市统计年鉴》、中国经济信息网 软件平台 Eview-5.1
三、实证分析
1． 相关性检验：
对上海中房指数estate和上证指数stockindex进行相关性检验，初步判断它们相关的程度。 STOCKINDEX ESTATE STOCKINDEX 1.000000 0.893306 ESTATE 0.893306 1.000000
存 由样本数据可以发现上海中房（综合）指数estate和上证指数stockindex有较强的相关性。
2．单位根检验：
在具体运用协积理论进行分析之前,必须先进行时间序列的单位根检验，笔者利用Eviews软件对原始数据进行最常用的ADF检验：
Unit root test :estate t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic 1.751930 0.9991 Test critical values: 5% level -3.081002 Unit root test :stockindex t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic 1.052931 0.9152 Test critical values: 5% level -1.964418
可见上海中房指数estate和上证指数stockindex两个时间序列都存在单位根。
现在分别对变量stockindex和estate进行一阶差分，获得两个一阶差分序列△estate和△stockindex，再对其进行ADF检验：
△estate Unit root test : t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -7.741971 0.0000 Test critical values: 5% level -3.052169
Unit root test : △stockindex t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -4.795286 0.0025
Test critical values: 5% level -3.098896
可见△estate和△stockindex不存在单位根问题，所以上海中房指数estate和上证指数stockindex都是一阶单积的。
3．协积检验：
首先用OLS方法估计回归方程Y＝α＋βX +u（β为协整参数），得到残差项序列resid.
Dependent Variable: ESTATE Method: Least Squares Sample: 2006M02 2007M10 Included observations: 21
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
STOCKINDEX 0.068801 0.007941 8.663549 0.0000
C 1220.827 25.71935 47.46726 0.0000
R-squared 0.797995 F-statistic 75.05708 Adjusted R-squared 0.787363 S.E. of regression 52.78982
求得回归方程: ESTATE＝1220.827+0.068801STOCKINDEX
以及残差项序列resid 150100500-50-1002006M072007M01RESID2007M07 其次对resid进行单位根检验，若残差项序列为平稳序列，则证明两变量具有协积关系。
Unit root test : resid t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -3.366565 0.0370 Test critical values: 5% level -3.175352
可见得到的残差序列的ADF值为-3.366565，而在5％的显著性水平下，τ分布临界值为-3.175352，残差序列的ADF值为-3.366565小于其分布临界值，则残差序列不存在单位根，故
平稳。二者之间存在协积关系，故笔者认为回归方程 ESTATE＝
1220.827+0.068801STOCKINDEX能在一定程度上反应二者之间的长期均衡关系。
4．格兰杰因果检验
在滞后阶数为1-4阶时“STOCKINDEX 不是ESTATE的格兰杰原因”的可能性始终比
“ESTATE不是STOCKINDEX的格兰杰原因”的可能性小，但是还不足以做出判断，直到滞后到5阶后结果才变得显著
Eview显示结果如下：
Pairwise Granger Causality Tests Sample: 2006M02 2007M10 Lags: 5
Null Hypothesis: Obs F-Statistic Probability
ESTATE does not Granger Cause
STOCKINDEX 16 1.34259 0.37719 STOCKINDEX does not Granger Cause ESTATE 8.72881 0.01642
可见在滞后到5阶时STOCKINDEX 是ESTATE变动的格兰杰原因。
四、结论
笔者利用相关性检验、协积检验和格兰杰因果检验对2006年2月～2007年10月的上海中房（综合）指数和月末上证指数之间的关系进行实证分析。结果表明，上证A股股市对房市的带动作用更为明显。究其原因，笔者认为主要有以下三点:
(1)房地产开发需要花大量的资金，因此，地产发展和地产投资必须借助现代金融市场进行融资，这里的现代金融市场不仅包括银行，更包括股票市场。近年来地产公司纷纷将股票上市，因为这一方式可以筹集大量的资金，且较向银行贷款有利，通过股市融资已成为开发商快速扩张公认的最佳手段。所以，当股市攀升时，上市的大地产公司趁机通过发行新股、认股权证等方法筹集大笔资金，扩大其经济实力，资金大量地、迅速地流向房地产公司，带动房地产市场发展；据有关统计，2007年以来，国内房地产上市公司通过再融资已经合计融资超过1100亿元（自沪深股市成立以来，还没有哪个行业像房地产这样，如此短时间内融得如此多资
金）。反之，当股市熊市到来时，地产公司盈利减少，投资者倾向于抛售楼宇，楼价会出现下跌。
(2)金融市场经过十几年的建设，特别是股权分制改革成功后，中国的股市已与经济已经密不可分了，上证指数的走势越来越成为国民经济的晴雨表而受到全国全市人民的重视，而且股市和房地产市场的发展与投资者对市场未来的预期关系十分紧密，当股市持续攀升，代表经济繁荣，市民（包括江浙来沪置业的商人）对经济前景充满信心，相应地，对楼市前景也充满信心，消费需求和投资需求都增加，带动上海房地产市场的人气。
(3)上海可以说是一个股民社会，股民多比例高，当股价下跌，股市下挫时，股民损失惨重，自然缺乏购楼欲望，对楼市需求减少，减缓楼市增长；反之，股市腾飞带来的巨大财富效应提高了市民的总体消费水平，进而带动上海房地产市场繁荣。
参考文献：
《计量经济学》 谢识予 高等教育出版社
《计量经济学习题集》 李子奈 潘文卿 高等教育出版社 《三大因素推动北京房价上涨》谢国忠 第一财经日报 《房地产价格影响因素分》吴红华
《香港房地产市场与股市的关系》詹晓婷 李晓菊 《长三角地区房地产价格分析》严敏
《利率、汇率政策牵动房地产价格》景学成