关于国际并购与控制权争夺的文献综述
——金审学院08财管5班 鲍宇晴 js0843501
【摘要】最近15年，在经济全球化浪潮的推动下，全球范围内企业界发生了巨大的变化，其中国际并购作为国际投资的一种重要形式，也是目前外国直接投资的最主要表现方式之一，尤其引人注目。而并购的风险不仅来自于各种信息风险和交易程序风险，目标公司的控制权风险也是一个不可忽视的重要方面。
【关键词】国际并购；公司控制权
【Abstract】Facing the wave tide of economic world turns，global business has undergone tremendous changes in recent 15 years. International mergers and acquisitions is the most spectacular，which is an important form of international investment，also the most important manifestations of foreign direct investment. M & A risk not only from a variety of information risk and transaction procedures risk， control of the target company is also an important risk can not be ignored.
【Key words】International Mergers and Acquisitions，Corporate control
一、前言
国际并购是如今已成为跨国公司全球化发展战略中的重要一环，也是跨国公司对外直接投资的一种主要方式。国际并购通过产权交易重新分配国际资本的这一过程，是一种价值转移，而不是价值创造。从企业战略发展角度看，通过企业所有权的扩大来扩大经营权是企业并购的核心，国际并购是跨国公司实现企业外部经济内部化的一种基本形式，是企业国际化经营的一种有效手段。（吴伟央，贺亮，邸智源）
（一）国际并购的概述
国际并购（international M&A），也称跨国并购（cross-board M&A），即兼并和收购在不同国籍的企业之间进行的并购。
国际权威组织对国际并购的界定包括：
1.国际货币基金组织关于国际并购的定义为：通过兼并或收购国外企业或公司的股权达
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到一定比例以上获得企业控制权，从而获得这个企业持久的生产和经营利益；
2.根据联合国贸易与发展会议（UNCTAD）的定义，国际并购具有两层含义：（1）外国企业与境内企业合并；（2）外国企业收购境内企业的股权达10%以上，将境内企业的资产和经营的控制权转移到外国企业。
在这个基础上，国内的学者也分别解释过国际并购的概念：如史建三先生在《跨国并购论》中解释道：跨国并购是指一国企业（并购企业）为了某种目的，通过一定的渠道和支付手段，将另一国企业（目标企业）的整个资产或足以行使经营控制权的股份收买下来。而曹永刚先生在他主编的《并购策略》一书中则有如下的论述：所谓跨国并购是指企业、公司、金融机构等投资主体，出于某种目的，通过一定的程序和渠道，依法取得东道国某企业的所有权，从而完成并购行为的一种国际性投资活动。其并购的最终标的就是东道国的企业，一般结果都形成企业的跨国经营（除并购后又炒卖掉的）。 （二）控制权的概念和发展
对于控制权的概念，胡凯（2006）总结了以下几位中外学者的各家之词：
伯利和米恩斯在1932年指出，随着现代股份公司股权分散、公司所有权和控制权相分离的现状的出现，公司的控制权事实上落到公司经营者手中，出现了所谓的“经理革命”，由此公司控制权问题开始引起理论界的重视。
伯利和米恩斯认为，控制权是通过行使法定权力或施加影响，对大部分董事有实际的选择权；而德姆塞茨认为，企业控制权是一组排他性使用和处置企业稀缺资源(包括财务资源和人力资源)的权利束。而阿尔钦和德姆塞茨则罗列了监控者(即剩余索取者或所有者)的剩余权力：他可以独立于其他所有者的合同，而与他们进行合同再谈判。在此基础上，我国学者也对此作出了解释。周其仁认为：企业控制权就是排他性利用企业资产，特别是利用企业资产从事投资和市场营运的决策权。
自从格罗斯曼、奥利弗·哈特和约翰·莫尔等人提出不完全合同理论后，对企业控制权研究的重心开始转向剩余控制权。格罗斯曼和哈特最早明确提出剩余控制权的概念，并用剩余控制权来定义企业所有权即产权。哈特认为“剩余控制权是资产所有者可以按任何不与先前合同、习惯或法律相违背的方式决定资产所有者的权利”。我国学者杨瑞龙、周业安等将剩余控制权理解为企业的重要决策权。
二、国外融资结构与控制权理论研究综述
(一) 全球国际并购的发展
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1.全球五次并购浪潮
自19世纪末开始兴起企业并购以来，全球已先后经历了五次大的并购浪潮，每一次并购浪潮都是由经济发展和企业竞争引起，又密切的联系着当时的科技、金融、政治及文化等外在因素。
（1）追求规模经济引发第一次并购浪潮
这次大规模的并购浪潮产生于19世纪末20世纪初，高峰时期在1898—1903年。它是随着美国成为世界上第一个统一市场而出现的。美国国内统一市场的形成刺激了企业发展，由于众多中小企业的存在，限制了生产效率的提高，市场份额的扩大，从而加剧了企业进行横向并购，以产生规模经济效应。横向并购，即有竞争关系、经济领域相同或生产产品相同的同行业之间的并购。
（2）降低交易成本和获取稳定经营环境的需要引起第二次并购浪潮
此次浪潮发生在1915至1930年之间，1928年—1929年达到高峰。随着科技的进步，传统销售渠道的改变，产品的销售成本被大大节省。此外，美国出台了《克莱顿法》来限制企业通过横向并购扩大市场份额来获得垄断利润，迫使企业转向供货领域和销售领域，通过上下游关联企业的联合，降低交易成本，扩大市场份额，由此引发了企业间进行纵向并购的热潮。纵向并购，即在生产和经营方面互为上下关系的企业间的并购，其主要形式是大企业并购小企业与中小企业之间的并购交错共存。
（3）多样化经营动机促进第三次并购浪潮
第三次并购浪潮发生于第二次世界大战后的整个50-60年，1967—1969年达到高潮。多样化经营是：为了分散经营风险，企业在若干不同的领域内经营，当其中某个领域或行业经营失败，企业仍可以通过其他领域内的经营得到补偿，以保证整个企业的收益率。“风险分散”理论对此进行了概括和总结，认为企业通过混合并购把经营领域拓展到与原经营领域相关性较小的行业，实现多样化经营，同时将风险降低。
（4）金融创新与第四次并购浪潮
第四次并购浪潮出现于1975-1992年间，1985年达到高峰。美国经济大萧条，企业面临巨大的国际市场压力和外国产品的渗透，许多公司主营业务不突出现象开始显现，为此，许多企业开始并购重组。同时，这次并购浪潮又是随着新的融资工具的创新而发展起来的，呈现出形式多样化的趋势——横向、纵向、混合三种形式交替出现，并出现了新的杠杆并购形式（“小鱼吃大鱼，弱者打败强者”），并购范围日趋广泛，并购的目标也逐渐拓展到国际市场。
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（5）全球化、技术革命等外部冲击引起第五次并购浪潮
20世纪90年代以来的第五次全球并购浪潮主要起因于经济全球化、信息技术、各国普遍放松监管政策及产业结构的变迁等外部力量。主要特点是全球性企业并购，跨国并购频繁；强强联合高潮迭起，巨额并购案例增多；同行业横向并购多，跨行业并购少；合作型并购增多，恶意兼并减少。
2. 五次浪潮的特点
马杰在《国际金融报》中指出，以上五次国际并购浪潮具有以下八大特点：
（1）国际并购成为国际直接投资的主要方式，国际生产的增长主要是由国际并购而不是由新建投资推动的；
（2）大型跨国公司成为当前国际并购中的亮点，并购交易金额巨大、范围广泛，涉及了几乎所有的重要行业；
（3）并购的类型发生了变化。并购中横向并购的比重稳步上升，主要分布在制药、汽车、电信和银行业中，垂直收购略有增加，混合收购则大幅度下降；
（4）股本互换已成为并购特别是大型并购普遍采用的融资方式。从80年代以大量发行垃圾债券为特征、以追求短期内股东利益最大化为目标的杠杆收购，到90年代，以换股方式作为并购的交易方式，融资方式发生巨大变化；
（5）目标市场发生了变化。跨国公司如今更偏好向市场化程度较高的国家和地区直接投资，而不偏好于向欠发达或市场化程度不高的地区和国家国际直接投资。
（6）产业投资方向发生转移。国际并购在产业方面由传统制造业向服务业和高科技产业转移的倾向日益增强。此外，全球跨国并购在银行、保险和其他金融服务业、电信设备和服务、公用事业、制药等行业的比例逐年上升，趋势明显，近几年都超过了50%以上；
（7）发展中国家跨国公司的国际并购逐步增加。这不仅表现在发展中国家和新兴工业化国家和地区相互间的跨国并购，还表现在发展中国家对发达国家的并购；
（8）中介机构在跨国并购中发挥了重大作用。近年来，在国际并购过程中，中介机构尤其是投资银行的专业顾问和媒介发挥着越来越重要的作用。 (二)我国的国际并购
中国，作为最有吸引力的市场，其并购市场与全球并购市场的走势并不一致，正当世界各地市场受经济萧条和股市疲软影响而不断下跌时，中国并购市场却经历了成倍增长（肖沪卫）。由此可见，中国在今后必将发生一场国际并购的高潮。
同时，中银国际首席经济学家曹远征在博鳌二十一世纪经济论坛上也称，中国目前处于
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经济转轨时期，也是企业并购重组大规模发生的时期，预计在未来的几年中，中国将掀起一场包括外资在内的企业间并购的高潮。他预测，未来几年，中国企业并购将呈现出五大趋势：
一是企业并购活动将更趋于国际化，跨国并购将成为主流。
二是企业并购将与产业结构调整密切相联,工业企业并购比例将下降，高科技和第三产业比例将不断增加。三是并购规模急剧扩大，不仅涉及金额不断上升，并购方式也将按从横向到纵向再到混合的步骤发展。四是并购相关的立法环境将得到不断改善，并呈现出愈加宽松的态势。五是资产剥离手段将成为主要手段，所占比重将不断增大。
再者，从政府收益来看，并购后，我国政府拿出了大量政策、资金支持如华为、中兴公司这样的内资企业，使它们获得了快速成长，成为与跨国公司抗衡的优秀国际企业。从控制权来看，虽然企业由法国阿尔卡特控股，但主管单位仍是国务院国资委，企业高管人员几乎完全是对等的，控制权并没有旁落到外商手里。
由此可看出外资并购，对于推动我国企业改革具有积极、重要的作用。（王晓红） （三）国际并购中的控制权争夺
国际并购对公司控制权的竞争导致了国际控制权市场的形成，同时国际并购及非并购对外直接投资所形成的跨国公司对公司治理的需求。可见，国际并购所导致的控制权争夺在国际并购的风险中处于中心地位。
1. 控制权争夺的模式
钱芳，魏薇指出现有的控制权争夺可分为以下5种模式：
（1）管理层收购（MBO），即公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为,从而引起公司所有权、控制权、剩余索取权、资产等变化,以改变公司所有制结构。
（2）引入外来资本。引入外来资本争夺控制权有两种模式：一种是外来资本直接购买股份，二是管理层与外来资本联合，一起进行的管理层收购（Investor-led Buy-out，简称IBO）。
（3）第二大股东“篡权”。
（4）限制性条款。限制性条款对争夺控制权有附加和约束作用。限制性条款分为两类，一类是一票否决权，另一种限制性条款存在于公司章程。
（5）反击性的反收购此措施是针对已经发起的敌意收购而采取的反收购措施，主要通过降低自身公司的吸引力，或增大对方收购成本等方式达到阻碍收购的目的。主要包括：白衣骑士、白衣护卫、交叉持股、焦土战术等。
而黎冲森则认为职业经理人与老板争夺企业控制权甚至所有权的方式有以下3种： （1）摊薄股权。通过合法的程序试图摊薄老板和大股东的股权。
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（2）绑定管理层。如果说摊薄老板和大股东的股权要在明处进行，那么通过绑定管理层来逐步控制企业就要先在暗处进行，然后条件成熟时再公开化。
（3）另起炉灶。在现实中，另起炉灶是职业经理人对老板反水的重要形式。 2. 控制权争夺的风险
股权作为股东享有的权利，其权能之一是选举公司的董事、监事人员，权能之二是对公司经营管理的重大决策问题进行表决。由此可见，股权结构决定了公司控制权的分布。而董事会作为公司的决策机构, 控制了董事会就等于控制了公司的决策中枢，而董事会的控制权又主要体现在各个股东在董事会中占有的席位。因此，公司控制权风险基本集中在股权结构及董事会构成两个方面。
（1）股权结构风险
①如果被并购的目标公司的股权过分分散,也就是说各个股东对公司的控制权相对较小,则有利于并购方以相对较低的成本取得控股地位。但并购后如果并购方在目标公司中只是相对控股，股权过分分散也容易产生其他股东一致行动、联手操纵表决将并购方逐出董事会从而控制目标公司的风险。
②如果目标公司股权过分集中，则并购方需要较大的成本获得控制权。如果并购方不能获得控制权，则原大股东将利用其对股东会的控制权控制董事会并进而控制公司决策，这样难以避免原大股东损害中小股东和公司整体利益的情形发生，如控股股东与目标公司进行关联交易损害目标公司利益，擅自处分中小股东的权利或者公司重大权利，不向股东公开财务账目、甚至编造虚假账目欺骗中小股东，等等。
（2）董事会控制权风险
在并购中我们应该关注目标公司的董事选举任免制度。目标公司往往在公司章程中设定董事提名条款、资格条款、任期限制条款、分期分级条款或者辞退必须合理条款。这样，目标公司通过对董事的各种限制，防范和阻止并购方对董事会的控制。
3. 对并购中控制权争夺的防范对策
（1）在并购前并购方应对目标公司的基本情况（特别是股权结构和董事会制度）要有充分了解，其中要重点审慎研究公司章程的相关规定及股东会、董事会的相关决议，对于设置控制权屏障的条款和制度要坚持进行修改或者删除。
（2）在并购过程中尽量争取公司控制权。获得控制权的最直接的方法就是取得控股权，可以修改公司章程, 通过完善相应的股东表决机制等办法获得对目标公司的控制权。
（3）在并购后尽最大可能通过法律文件和法律程序保护自身的权利和利益。特别是在股
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东会会议及股东会决议中，要尤其注意决议的程序和内容不得违反法律法规和公司章程的规定。对于股东会、董事会的决议违反法律、行政法规，侵犯股东合法权益的，并购方成为股东后可以向人民法院提起要求停止该违法行为和侵害行为的诉讼。
（4）注意目标公司董事长的权力问题。有的公司在章程中赋予董事长在重大紧急情况下对公司事务行使特别裁决权和处置权，并购方要注意：如果并购方董事不能在目标公司中担任董事长，则应取消该或调整该规定。
三、总结
我国在今后很长一段时间里仍会是国际并购的主要市场和市场主体，这之中必然存在着各种风险，包括信息风险、交易程序风险和控制权争夺的风险。这其中既需要企业自身的努力, 也离不开政府和社会“保驾护航”，所以提出以下措施：第一，进一步完善和细化外资并购的有关政策。第二，地方政府应以国家的长远利益为目标。第三，企业应以苦练内功，自立自强为着眼点。第四，努力提高我国企业的跨国并购能力，积极推动企业对外直接投资。
在面对国际并购的机会时，我们需要冷静对待，更应该重视在市场的竞争中提高国际化经营的能力，而不应过分乐观地将能力培养的过程寄希望于国际市场。同时，也要把握机会，从区域内企业并购和组建集团, 至跨经济区域的企业并购和组建集团, 然后再走出国门迈向广阔的国际并购市场, 开创中国企业大规模国际并购的新时代。（何晓晴）
另外要指出的一点是，发达国家对我国企业的并购如同“斩首行动”一般，当我国龙头企业被大量并购，会导致产业创新发展能力的丧失，严重弱化我国产业的竞争力，并使我国产业在国际分工中陷入不利地位。应对如此并购，我们应该确立外资并购待遇标准，规范外资并购审批制度，建立国家经济科技安全预警系统，也可以借鉴国际上成熟的反并购策略来应对。（隋映辉，张艺）
如若能做到以上几点，相信国际并购能在更大程度上为我国企业带来盈利。
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