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每日金融P1
安邦集团研究总部
总第3078期 2010年8月18日
星期三
分析专栏：国内的房地产信贷
证券化应该缓行
市场预期上海推出国际板可能加快A、B股合并 _____________ 3 非首套个人房贷负资产纳入银行监测体系 __________________ 3 中国企业的海外并购向高风险端延伸 ______________________ 3 中国上半年持有韩国国债规模增加111% ___________________ 4 国内首次实现信贷资产在二级市场的转让 __________________ 4 国内债券市场大幅反弹后可能陷于胶着状态 ________________ 4 下半年中国的通胀压力恐怕难以缓解 ______________________ 5 穆迪可能会下调美英德法四国主权评级 ____________________ 5 跨境交易型开放式指数基金离上交所仅一步之遥 _____________ 5 欧盟大型跨国金融集团将面临更严格的金融监管 _____________ 6 外资银行借国内信贷收缩之机扩张贷款业务 ________________ 6 民生银行百亿元转入表内加大再融资压力 __________________ 6 市场对人民币汇率中间价的算法一头雾水 __________________ 7 国企能源巨头纷纷拆离新能源资产上市融资 ________________ 7 金属期货未来可能仍然偏强 _____________________________ 7 疲弱的英国经济也许蕴含着更大的投资机会 ________________ 8 李培育执掌中再保险集团可能加快上市步伐 ________________ 8 “对冲基金之王”二季度大举买入股票 ____________________ 9
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每日金融P2
〖分析专栏〗
【国内的房地产信贷证券化应该缓行】
从1998年算起，中国房地产大规模市场化已有12年，房地产贷款也积累了极大的规模。中国央行《2009年第四季度货币政策执行报告》称，截至2009年年末，主要金融机构商业性房地产贷款余额为7.33万亿元。其中，年末地产开发贷款余额6678亿元，个人购房贷款余额4.76万亿元。仅2009年一年，新增房地产贷款2万亿元，其中，个人购房贷款新增1.4万亿元。
由于住房贷款的期限普遍很长，最长可达到30年，而金融机构吸收存款又具有短期性，对于商业银行来说，规模超过7万亿元的住房信贷，无疑是金融资源的巨大占压。许多银行都希望能够通过住房贷款证券化，来解决“短存长贷”中的资金流动性问题。这就在中国背提出了一个大问题：住房贷款证券化。
资产证券化是国内金融创新中的老问题，以中国市场的金融深化程度，中国需要发展金融创新，推出多样化的金融衍生品，来提高金融资源的配置效率。中国央行就是资产证券化的重要推动者之一。央行行长周小川多次表示，要发展资产证券化、住房抵押贷款证券化，使过去传统的间接融资产品转换为直接融资产品。中国银监会官员也表示，政府应该在投资方式上加以引导，通过发展住房贷款证券化和房地产信托基金等手段，把房地产投资由一种具体的、实体的投资，变成一种可分割的、抽象的投资。在国务院推动下，国家开发银行和中国建设银行还分别进行了信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。
不过，在全球金融危机之后，对于中国的住房贷款证券化这类金融创新，恐怕需要重新认识。此轮金融危机是一场系统性危机，但其肇始于住房信贷衍生品——美国的次级住房抵押贷款被打包进证券化产品后，通过金融市场被销售到全世界，最后演变成了一场金融市场的“疯牛病”，引发了全球金融危机。
美国前财政部长保尔森在回忆录中，谈到了住房贷款证券化之后的“不可捉摸”：在住房抵押贷款被证券化后，借款者与贷款人之间根本没有渠道沟通；证券化机制阻碍了房贷的及时重组，因为房主们不再是与一个单一的贷款人打交道，他们的贷款已经被切成一个个碎片，分别出售给了世界各地的投资人。
这里一个很大的问题是，证券化制造了信息的高度不对称，使得贷款人了解借款人的风险基本上不可能。这种情况如果一旦在中国出现，会出现什么样的局面？在我们看来，中国房地产市场发展到现在，房贷余额占了国家经济的21%，虽然人们都说房价奇高、泡沫极大，但金融和经济体系还没有出现系统性的风险，房贷依然被认为是优良资产，这除了高储蓄率的中国人勒紧裤带供房的良好习惯之外，还与中国没有房贷证券化有关系。中国人按揭买房，只与银行发生了一次关系，而房子就是银行贷款的抵押品。虽然信贷资产的流动性低，但风险也低。对于中国的银行来说，持有房贷资产就是拿着优质资产。
房价的泡沫化程度越高，风险越大。在中国房价高企的当下，如果银行把房贷都变成证券化产品卖了出去，购房者与银行的关系发生了变化，而且信息也变得高度不对称，中国人还会老老实实向银行还房贷吗？对于银行来说，如果银行在证券化之下收回了流动性并且再贷出去，当经营能力不济、金融产品缺乏的时候，银行制造坏账的机会反而更大。
每日金融P3
最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：
不夸张地说，在目前的中国市场，没有证券化，这看起来“老土”的状态，正是中国房贷市场上最好的防火墙！因此，中国的房贷证券化创新应该缓行。（AHJ）返回目录
〖优选信息〗
【形势要点：市场预期上海推出国际板可能加快A、B股合并】
上海市金融服务办公室主任方星海7月8日在一次讲话中透露，上海证券交易所将在明年正式推出国际板，允许外国公司在中国股票市场挂牌交易。有消息人士透露，汇丰控股和伦敦证交所集团将成为在中国国际板上上市的首批公司。随着上海筹建国际板步伐的加快，B股的命运也再次被推到了业界研讨的前沿。国内券商中金公司日前发表研究报告说，“国际板很可能在今年底或明年初推出，届时A股与B股合并将成为现实，B股估价将会跟随A股水涨船高。”实际上，这不是市场第一次探讨国际板推出与B股的改革问题。今年2月就有消息传出，一种倾向性的意见是，国际板或许是B股最好的归宿。中金报告还指出，A股与B股合并将推动B股大涨，因为同样一家上市公司的股票A股价格平均比B股价格高出近40%。A股与B股合并意味着两者之间的估价差距将会消失。受此预期影响，内蒙古伊泰煤炭股份有限公司B股价格自今年初以来已经累计上涨了32%，成为今年B股市场涨幅最大的股票。目前上交所B股市场上共有53家上市公司，上交所A股市场上共有858家上市公司。（LHJ）返回目录
【形势要点：非首套个人房贷负资产纳入银行监测体系】
近日，一位国有商业银行北京分行高层人士透露，该行正应监管层要求，研究非首套个人住房贷款负资产统计监测。他表示，虽然该行此前已有一套针对住房按揭贷款的动态监测体系，但单独就个贷客户“负资产”情况进行统计监测，还是首次。所谓“负资产”，是个人住房价格下跌到比其未偿还的贷款额还低时的情况，即未偿还贷款额超过住房当前的市值。一旦出现“负资产”，银行将面临客户“断供”的违约风险。值得注意的是，目前监管部门要求监测的是非首套个人住房贷款情况，前述人士认为，“因为非首套房的投资属性更浓，容易出现客户违约风险。但是，我们的二套房存量贷款首付比例基本是3成或以上，较高的首付比例很大程度上降低了按揭贷款损失风险。”不过，一位市场分析人士则有不同意见。他认为，商业银行此前的存量房贷没有“负资产”，并不代表房地产新政以来新增的房贷业务不会出现“负资产”。这是因为，房地产调控实施以来，主要城市楼市价格并未出现明显下降，有的甚至还在上升，而这些近期高价成交的按揭贷款，未来可能在房价进一步深度调控后，出现价格大幅下跌。一般而言，在房价累计上涨50%以上购房的消费者比较容易出现负资产；房价越高，按揭购房者出现负资产的概率和程度越大。美国、香港地区以及中国内地上一轮房地产周期性变化均出现房价下降50%以上的现象。（LCXS）返回目录
【形势要点：中国企业的海外并购向高风险端延伸】
8月17日，有消息称，中国石油化工集团公司（下简称“中石化”）和中国海洋石油总公司（下简称“中海油”）均有望获得巴西石油新贵OGX公司坎普斯盆地一块海上油田20%的股权。“中石化和中海油都已经分别考察过这几个区块。”一位知情人士称，近期OGX公司还将进一步和中国的两家石油公司进行会谈。站在中国石油战略的角度来看，1993年以来，中国石油走出去基本上形成了五大战略区，即包括中亚俄罗
每日金融P4
斯、中东、西北非、东南亚及南北美。在“走出去”的方式上，近年来“贷款换石油”成为最常用的方式。如今年4月17日，国家开发银行将向委内瑞拉提供100亿美元和700亿人民币的融资，作为回报，委内瑞拉将继续向中国提供石油资源；之前的4月15日，国家主席胡锦涛在访问巴西的时候，以100亿美元贷款的代价，中石化获得了一揽子开采协议。而这次显然又是一种新型的模式：参股未开发油田。一位不愿具名的石油专家表示，由于在深海开发的投资巨大，而且巴西国内的资金又有限，吸引外国投资者共同参与开发，对巴西而言，未尝不是一件好事。不过，这种模式相对来说，增加了潜在的风险，也是企业需要注意的。同时，需要注意的是，两家中国企业竞购，可能会产生“窝里斗”，这是不利于中国利益的。（RLH）返回目录
【形势要点：中国上半年持有韩国国债规模增加111%】
根据韩国金融监督院最新公布的数据显示，今年上半年，中国持有的韩国国债规模增加111%，达3.99万亿韩元（约34亿美元）。前中国主权基金顾问丁志杰称，中国分散投资于亚洲资产是为了保障收益，降低风险。法国兴业银行表示，中国将其19%的外汇盈余购买外国债券，高于去年10%的比例，这将提升债券市场的投资收益。中国的韩国国债持有量仅占其2.45万亿美元外汇储备的0.1%，远少于中国持有的201亿美元日本国债规模，故在短期内，并不会对韩国国债市场产生大的影响。但按照这个速度，中国或将在今年年底前购买4万亿韩元的韩国国债。这将刺激韩国国债走强，收益率显著下降。巴克莱的分析师称，韩国国债的高收益率和韩元潜在的升值预期，使其成为美国国债的优良替代品。美国国债在中国外汇储备中的比重已有所下降。数据显示，中国6月再度减持美国国债240亿美元，至8437亿美元。不过中国目前仍是美国国债的最大持有者。（LCXS）返回目录
【形势要点：国内首次实现信贷资产在二级市场的转让】
今年以来，银行面临着信贷结构调整的要求。通过转让信贷资产以腾出贷款规模，以便再次放贷成为银行的普遍选择。而银信合作步入规范期，剩下的另外一个出口，即信贷资产的转让交易，或将成为未来银行信贷结构调整的重要选择。17日，天津金融资产交易所对外宣布，涉及19亿本金的三笔信贷资产正式在天金所挂牌转让交易，并称这标志着中国信贷资产首次进入二级公开市场进行转让交易。挂牌交易的三笔信贷资产，来自天津和浙江两地银行，其中10亿元贷款为抵押贷款、7亿元贷款为保证贷款、2亿元贷款为质押贷款，涉及政府融资平台、交通等行业。天金所称，这次挂牌转让交易的信贷资产与不良资产不同，是属于银行的正常贷款，银行拿来进行公开转让，是为了调整银行信贷资产结构，增强银行信贷资产的流动性，扩大信贷资产规模。“目前还不能对外透露转让方所涉及的银行。”天金所一位官员称，为了保护转让方和受让方的信息，天金所采用了“会员制”，只有会员单位才能查看上述信贷资产的详细信息。而一位接近北金所的知情人士透露，同样在打造信贷资产转让交易平台的北京金融交易所，也将采用“会员制”。（LCY）返回目录
【形势要点：国内债券市场大幅反弹后可能陷于胶着状态】
债券市场似乎要焕发“第二春”了。上周债市呈现大幅反弹势头，不仅二级市场收益率水平以近期少有的幅度快速回落，一级市场认购也在资金面宽松以及旺盛需求推动下趋于活跃。不过，随着市场的反弹，市场谨慎心态有所增强，分歧正日渐凸显。来自中金公司固定收益部的观点认为，尽管国内外经济数据表现都不佳，但债市仍不具有持
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续上涨的动力，收益率突破前期低点的可能性不大。一方面，亚洲大多数国家目前面临的是通胀风险，中国国债收益率不具备突破前期低点的基础，其次，市场可能低估了农产品价格上涨持续的时间和幅度，CPI同比下半年仍有持续上升可能，这些对于债市均是利空。第一创业研究员王皓宇则相对乐观：经济增速放缓过程中，可能会出现阵痛，这会带来债市快速上涨的阶段性机会，投资者可“体会债市波动中上涨的快乐”。申银万国也认为，宏观数据稳步回落仍是支持债市的主要因素，债市收益率下降趋势仍然存在，市场将维持反弹势头。宏源证券高级研究员何一峰则表示，经历过短时间的快速反弹，债市收益率再度接近前期低点，市场谨慎心态有所增强，各研究机构观点出现分歧十分正常，债券市场再度出现胶着状态的可能性较大。（RCY）返回目录
【学界观点：下半年中国的通胀压力恐怕难以缓解】
在7月CPI增幅创出年内新高后，有学者和市场人士认为下半年通胀压力可能会逐渐缓解。对此，北京大学国家发展研究院的黄益平教授发表了不同的看法。他认为，如果流动性严重过剩的状况不改变，通胀的压力不可能在短期内缓解。当然，CPI也可能会出现一些回调，但通胀压力完全可能在其他地方爆发出来。通过对过去30年改革期间的数据分析得出结论，决定通货膨胀的最主要因素为：过剩流动性（即广义货币增长超过工业生产增长部分）和过剩生产能力（实际经济增长速度与潜在增长速度之差）。2009年过剩流动性和过剩产能的问题都非常突出。但过剩产能抑制了价格，因此过剩流动性没有转化为通胀压力。从2010年年初开始，经济反弹减轻了过剩产能的矛盾。有乐观者认为其实当前的通胀集中体现在食品价格上升，非食品价格却相对比较平稳。因此，中国并不存在全面性通胀的压力。这样的看法显然过于乐观。如果考察中国改革期间高通胀的形成，几乎没有一次不是从食品价格上升开始的，2007年就是所谓的一头猪搅乱了全国的通胀局面。其背后所反映的其实还是流动性过多的问题。年底以前，如果流动性还是严重过剩，明显的通货膨胀就很难避免。就是CPI不上去，股价、房价、茶叶价、绿豆价等也会爆发出来。（LCY）返回目录
【形势要点：穆迪可能会下调美英德法四国主权评级】
穆迪投资者服务公司17日表示，美国、英国、德国和法国的最高Aaa主权评级前景依然很稳定，但由于与财政调整相关的挑战已经改变，下调评级的可能性在增加。穆迪高级信用专员Alexander Kockerbeck指出，法德英三国正在推行削减赤字计划，而美国还处于形成债务稳定化战略的初期。该公司17日曾表示，欧洲国家日益加速的财政紧缩措施可能会令欧洲经济本就疲软的复苏步伐进一步放缓。穆迪还表示，在过去几个月中，这些评级为Aaa的大国所面临的挑战已经发生了变化，他们所面临的挑战包括：随着财政工具渐渐弹尽粮绝，这些国家必须刺激经济增长，提供低成本的融资途径，削减支出并将其对经济增长的影响最小化，同时通过非刺激性措施提振经济等。（LCXS）返回目录
【形势要点：跨境交易型开放式指数基金离上交所仅一步之遥】 国际板虽然还尚无时间表，但其筹备工作正在紧锣密鼓地进行当中，作为“探路者”的跨境ETF（交易型开放式指数基金，又称交易所交易基金，是一种在交易所上市交易的开放式证券投资基金产品）则已准备就绪。最新消息显示，上海证券交易所将形成3－4只超大型ETF产品，每只产品最少达到百亿元规模，最大的可以到千亿元级别，业内人士认为，这种大型ETF产品应该就是上交所一直在筹备的跨境ETF。根据上海证券交易所研究中心主任胡汝银的说法，国际板将包括境外企业在上证所直接上市增