引言
我国上市公司股利分配问题研究
1 引言
1.1 研究目的和意义
股利是上市公司分配给股东的税后收益，它可以反映上市公司的经营行为和经营业绩。股利政策是以公司发展为目标，以股价稳定为核心，在平衡公司内外部相关集团利益的基础上，对于净利润在提取了各种公积金后如何在这二者之间进行分配而采取的基本态度和方针政策。它主要包括五个方面：是否支付股利、股利支付比率高低的决策、以何种形式支付股利、选择什么样的股利策略、如何策划股利发放的程序[1]。
股利政策、投资决策及融资决策是上市公司的三大财务管理决策。其中股利政策还与债权人利益、股东利益、公司形象、公司的交易成本以及代理成本有密切的关系。恰当的股利政策，有利于实现上市公司、广大投资者以及资本市场三赢局面。股利分配有利于公司股权结构的稳定，公司经营的持续发展，为企业树立良好的形象，吸引潜在的投资者和债权人，实现公司价值即股东财富的最大化[2]。
我国的股票市场起步晚，对上市公司的股利政策的研究相对于西方国家还只是处于初级阶段，因此对上市公司的股利分配问题的研究具有重要的现实意义。本文通过对我国上市公司股利分配中存在的问题进行讨论，分析影响我国上市公司股利分配现状的因素，通过这些影响因素的分析，可以为上市公司管理层制定股利政策和投资者进行投资决策提供参考意见，对如何规范我国的股利市场提出可行性的建议。
1.2 文献综述
股利政策是公司财务管理的重要环节，它与融资政策、投资政策并称为公司理财活动的三大政策。三大政策之间又存在着密切的联系，充分体现了股利政策在公司理财活动中的重要性。恰当的股利政策，不仅可以树立起公司的良好形象，而且能够激发投资者对公司持续的投资热情，从而能使公司获得长期稳定的发展条件和机会；反之，则可能影响到公司未来的生存和发展[3]。
关于股利政策的研究，国外学者进行得比较早，研究成果也较为成熟。最早的有“一鸟在手\理论，该理论只是从投资者心理角度对股利的重要性做了描述，并未行成有价值的理论框架[4]。随着对股利分配问题研究的深入，后来又出现了“MM股利
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我国上市公司股利分配问题研究
无关论”，该理论更是奠定了股利政策研究的理论基础，也使对股利政策的研究成为一个专门的研究领域。该理论认为：在完美的资本市场中，股利政策不会对公司价值或者股票价格产生任何影响[5]。该理论一经问世便引起很大的反响。经过激烈的争论，该理论由于其严密的假设条件、无懈可击的数学推导，其观点逐渐被理论界所接受，也成为现代股利政策研究的基石。此后的研究基本都是在放松其假设条件的角度进行的，这些研究从不同角度、运用不同方法进行了大量的理论分析和实证检验，试图对股利政策做出完美的解释。随着经济理论的发展、创新，股利政策理论在研究时也借鉴了大量相关学科的理论，出现了税收差异理论、顾客效应理论、信号传递理论、代理理论和行为理论等，这些理论从崭新的角度对股利政策与公司价值是否相关、为什么相关及如何相关做出解释，从而极大地丰富该领域的研究视野，使对股利政策的研究出现了巨大的飞跃。其中，信号传递理论是沿着MM理论的框架来论述股利政策对股票市值的影响，没有涉及股利政策和股权结构的关系。股利政策代理成本理论和顾客效应理论则较多地涉及股权结构和股利政策之间的关系。但在现实世界里，股利政策理论对许多的问题不能作出令人满意地解释，学术研究人员在不断的科研中逐步完善鼓励政策理论。值得注意的是，现有理论总是试图找到普遍适用的理论以求归纳所有的发现，但近年来学者们的一些研究对此持有异议，在王俊籽研究中指出：于各种不完善的市场因素对公司的影响程度不同，股利政策会因公司而异[6]。可见，对股利政策理论的研究还有待于随着实践的发展进一步深入、完善。
国内对股利政策的研究，开始大多停留在理论分析层面上，出现了许多介绍国外股利政策的文献。运用西方股利理论对我国的股利问题进行的实证分析丰要集中在股利政策特别是现金股利政策的影响因素、信息传递效应等方面。对于影响现金股利的动机和因素的研究成果较多，国内很多学者都对此进行了理论和实证方面的研究，由于选取的样本和采取的研究方法不同，结论也不尽相同。对于现金股利能否传递信号，相关的研究途径主要是检验上市公司现金股利分配政策的市场反应，牟淑云在其硕士学位论文中对此进行了研究，认为国内上市公司现金股利的市场反应很不积极[7]。张鹏远在他的硕士学位论文《我国上市公司股权结构对现金股利政策的影响》中运用信号传递理论，分析了股利传递信号原理，并提出股利政策的信号机制，实际上是企业向市场传递信号的一个组成部分而非全部[8]。计玲玲在其论文《股利政策与我国上市公司股利分配问题分析》通过实证分析检验了非流通股以及国有股对于管理层与流通
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股利分配基本理论
股东之间的代理冲突的影响，并证实了对现金股利发放的影响[9]。对于现金股利分配是否为非流通股东服务，股权分置对现金股利政策异化的影响等方面，国内学者的研究也有涉及：如池昭梅在《上市公司股权结构与股利政策关系的实证研究》一文中指出，上市公司的股利政策主要为非流通股东利益服务，很少考虑其他股东的利益，在股权分置背景下，股利分配行为的异化也就自然形成了[10]。
1.3 本文主要研究内容及方法
1.3.1 主要研究内容
本文将根据对我国上市公司股利分配现状特点的分析，从以下几个方面展开讨论：首先，回顾有关股利分配的理论理论知识。通过对股利分配理论、股利分配政策及其优缺点、股利分配方式以及股利分配程序的阐述为后文分析我国上市公司股利分配现状和存在的问题以及提出相应对策做好理论上的铺垫。其次，描述我国上市公司现状，并对其原因进行分析。主要通过一些有关我国上市公司股利分配的数据和表格具体阐明我国上市公司目前股利分配存在哪些问题。最后，对于我国上市公司股利分配中存在的问题提出合理的建议。本文主要采用规范性分析方法和归纳法，分析我国上市公司股利分配中目前存在的问题，提出能够合理有效的改善我国上市公司股利分配现状的建议。 1.3.2 主要研究方法
在研究方法上，本文主要是采用规范性研究方法对研究的问题进行定性分析，在引用相关数据基础上对所研究问题进行实证分析。在论文中，为了进行研究分析，开篇对股利分配的有关理论知识进行阐述；紧接着，通过对相关数据的研究分析挖掘我国上市公司股利分配中存在的问题，对发现的问题进行深入思考，分析这些问题产生的原因；最后，通过问题产生的原因结合掌握的理论知识，提出相应的建议和得出研究结论。
2 股利分配基本理论
2.1 股利分配理论
在财务管理领域，股利分配问题一直是学者们最关注的问题之一，中外学者对这
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我国上市公司股利分配问题研究
一问题做了大量的分析研究，提出了很多相关理论和学说，对人们的财务管理实践活动起到了积极的指导作用。由于西方资本市场发展较早，学者们对股利分配问题的研究也比较早，提出了一些著名的股利分配理论。西方股利分配理论的发展可分为两个阶段：一是古典股利理论阶段(二十世纪七十年代以前)主要有股利无关理论、税收差异理论、“一鸟在手”理论等，这一阶段学者们讨论的焦点在于：公司的股利分配政策是否对公司价值产生影响。二是现代股利理论阶段(二十世纪七十年代以后)主要有代理成本理论、信号传递理论、股权结构理论、顾客效应理论等，这一阶段理论界讨论的重点在于公司的股利分配政策会如何影响公司价值。 2.1.1 股利无关理论
股利无关理论认为，股利的高低不影响企业的价值。该理论认为在一定的假设条件下，股利政策不会对公司的价值或股价产生任何影响。股利无关论主要观点是，在完美的资本市场中，股票价格反映了所有可以利用的市场信息，获得非正常利润的机会是不存在的，投资者只能得到经过风险调整后的平均市场收益[11]。由于不存在税收，投资者的收入无论是来自于资本利得还是股利收入，所得到的金额是一样的。 2.1.2 税收差异理论
税收差异理论认为，低股利能够增加企业的价值，该理论是放宽了股利无关理论“不存在税收”的假设条件来研究股利政策的成果。现实生活中，投资者的股利所得、资本利得都需要纳税，并且政府对于股利所得的征税要高于对资本利得的征税，因此获取股利实际上有损于投资者利益最大化的目标。股利收入与资本利得的税率不同，使得投资者可通过股利政策的选择来实现其税后收益最大化，只要股利收入的所得税税率高于资本收益的税率，投资者将情愿公司保留盈余少发股利或不发股利[12]。 2.1.3 “一鸟在手”理论
“一鸟在手”理论认为在股利收入与股票价格上涨产生的资本利得收益之间，投资者更倾向于前者。因为股利是现实的有把握的收益，而股票价格的上升与下跌具有较大的不确定性，与股利收入相比风险更大，所以投资者偏好股利而非资本利得[13]。当股利支付率提高时，股东承担的收益风险越小，其所要求的权益资本收益率也越低，从而企业权益价值会随之上升；反之，随股利支付率下降，股东承担的收益风险加大，
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股利分配基本理论
要求的权益资本收益率则会提高，企业的权益价值则会下降。 2.1.4 代理成本理论
代理成本理论认为，股利的支付能够有效地降低代理成本。现代企业管理是一种委托管理，所有者将其财产委托给经营者经营，这就产生了代理成本。在存在代理问题的前提下，较高的股利支付政策有助于保证经营者按照股东的利益行事。因此，发放现金股利有助于缓解代理问题，降低代理成本。 2.1.5 信号传递理论
信号传递理论认为，股利政策包含了公司价值的信息，影响着投资者对公司未来的预期。在信息不对称的情况下，公司经营管理者比投资者更了解公司经营的现状状况、未来的发展前景，因此，可以通过巧妙运用股利政策，来影响市场对企业价值的预期；对市场上的投资者来说，可以把股利政策的差异看作是反映公司质量差异的极有价值的信号[14]。 2.1.6 顾客效应理论
顾客效应理论认为，由于每个投资者所处的税收等级不同，因此他们对待股利的态度也不一样，公司应相应调整其股利政策，使股利政策符合股东的愿望。因此，当市场上喜爱高股利的投资者比例大于发放高股利的公司比例时，则支付高股利公司的股票处于短缺状况，按照供求理论，它们的股价会上扬，直到两者者的比例相等，市场才会达到一个动态平衡[15]。
2.2 股利分配政策
支付给股东的股利与留在企业的盈余，存在此消彼长的关系。所以，股利分配既决定给股东分配多少红利，也决定有多少净利留在企业。减少股利分配，会增加保留的盈余，减少外部筹资需求。从某种意义上讲，股利决策也是内部筹资决策。在进行股利分配的实务中，公司经常采用剩余股利政策、固定或持续增长股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加额外股利政策等一些股利政策。 2.2.1 剩余股利政策
股利分配与公司的资本结构相关，而资本结构又是由投资所需资金构成的，因此
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