左右。
（2）票面利率较低：3％的票面利率相对于同期的企业债券利率低了近7个百分点，可使宝安公司的资本成本率下降了200％。与国外同类企业可转换债券票面利率相比也低了l－2个百分点。
（3）期限较短：宝安可转换债券的期限设计为3年，而其资金投向却主要是超过三年的中长期项目。若债券到期时未能实现转股，而资金投入又尚未有回报，发行公司将面临偿还巨额本金的资金压力。
（4）未规定债券赎回的转股价格上限：虽然按发行条件，宝安公司有权在最后半年内以每股5150元的溢价赎回债券，但在转股价格上无上限规定，因此在理论上说，债券持有人在两年的可自由转股的期限内，随公司股票价格上涨所能获取的收益不受限制。
（5）转股价格的合理调整规定时间限制：按国际惯例，可转换债券的转换价格在当基准股票受诸如分红送股、低价配股、股票拆细与合并等情况下的人为稀释时，可按既定的规则调整股票价格。但是，宝安公司可转换债券的设计规定，在可转换债券发行半年内（即1993年6月1日之前），公司增发新股可按给定的调整公式进行价格调整，而对此段期间以后新发股票的价格调整，发行公告未作说明与规定。实际上，宝安公司在1993年上半年曾派发股利每股0．9元，并按1：1．3送红股，按上述公式，可转换债券的转换价格调整为｛（25－ 0． 09）元 ×26403万股 十 l元 × 0． 3 ×26403万股｝（/1.3 ×26403万股）= 19．392元；而在 1993年和 1994年度宝安公司分红方案分别是10送7股派l．22元和10送2．5股派1元，其可转换债券的转换价格则没做相应调整。
宝安公司可转换债券上述的设计特点，应该说归因于当时股票市场持续的大牛市行情和高涨的房地产项目开发的热潮以及宝安可转换债券设计者对转股形势和公司经营业绩过于乐观的估计。从1993年下半年和1994年起 ，由于宏观经济紧缩，大规模的股市扩容及由此引发的长时间低迷行情、房地产业进入调整阶段等一系列的形势变化，使宝安公司的可转换债券在转股中遇到的困难就不足为奇了。
宝安可转换债券从上市到摘牌，转换为股票的共计1350．75万股。按每股19．392元的转换价格计算，转换为宝安A股691584股，实现转换部分占发行总额的2．7％。如此低的比率恐怕大大出乎当初宝安可转换债券发行决策者的意料，亦是与宝安公司经营者的意图和最初愿望背道而驰，毫无疑问，宝安可转换债券的转股结果是一个彻底的失败。 转换失败以及由此带来的巨额资金的偿还给宝安公司经营的压力和负面影响是不言而喻的。在短时期内拿出5亿多元的现金，对于一个企业来说，是相当困难的。据宝安公司1995年度的财务报告反映，为了这笔巨资的偿还，该公司不得不提前一年着手准备，确保资金到位，其间不得不放弃许多的投资获利机会。宝安公司在经营上也被迫做出了很大的调整。这些都成为宝安公司该年度利润下降的直接原因。但宝安公司最终是经受住了考验，顺利完成了可转换债券的还本付息工作，按期将现金兑付给了宝安可转换债券的持有人，避免了任何债务违约纠纷的出现。这对于企业的信誉具有积极的作用。
宝安可转换债券的转股虽然是失败的，但对于宝安公司而言，从总体上看，这次发行可转换债券的尝试并不意味着完全的损失。毕竟宝安可转换债券为该公司提供了利率仅为3％的三年期资金来源，如果不是完全投资于那些长期性的项目，应该能从这笔低成本资金获得
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较高的投资回报。但对投资者来说，损失是确定无疑的。对于以面值认购的投资者，持有宝 安可转换债券就有直接的利息损失，而对于那些在宝安可转换债券上市初期从市场上以高于面值甚至以两倍以上的价格购买可转换债券的投资者来说，损失就更大。这种结局的原因，除了前面所涉及的诸如股市异常波动。可转换债券设计缺陷等因素外，投资者本身对可转换债券性质的认识不足也是其一。投资者在近乎疯狂的投机气氛中，根本不顾及可转换债券本身特定的收益与风险特征，当然也不可能理会宝安可转换债券设计本身存在的缺陷。因此，当股市下跌风潮渐息之后，随即便是所蒙受的投资损失，直接反映了投资者投资理念和金融意识的不足。
宝安可转换债券作为的中国第一张可转换债券，其产生的过程充满“中国特色”，它是市场化与行政化结合的产物，它的实践为我国证券市场提供了大量的经验与教训，总结这一实践，将给后来者提供有益的帮助。 要求：根据上述案例进行讨论：
1．宝安可转换债券发行成功，转换失败所引发的经验与教训是什么？
2．假如你是宝安公司的总经理，你将采取什么措施改进可转换债券设计与发行中的失误？
3．企业发行可转换债券时应考虑哪些因素？如果你是宝安公司的财务经理，你将会向总经理提出何种建议筹措资金？
4．可转换债券投资者在购买此类债券时应注意什么问题？ （资料来源：马忠智、吕益民（可转换债券发行与交易实务）第34页）
案例八：华润创业 零成本筹资
去年5月10日，华润控股宣布以零票面利率发行2亿美元的可转债，于2006年到期，换股价为15元（按照5月9日报收价12.70元有18.1％的溢价）。到期时如果持有人没有兑换，公司将以本金金额的121.8％的价格赎回，相当于到期利息率为每年3.84％。当时，市场认购情况非常之好，一天之内全部发行完毕。承销商有权在7月份根据情况再追加发行3000万美元。华润创业实现零成本筹资：票面利息为零，每年没有利息负担；五年后虽然有义务按招高于票面21.8％赎回，但是估计大部分已经转股，即使有个别未转，也只相当于付出年息3.84％的微小成本。它的成功之处在于充分利用投资人对公司未来发展的良好预期，运用可转债工具达到低成本筹资的目的，转债工具筹资的好处是不会近期摊薄原股东的利益，利用公司的未来成长（反映在股价增长中）吸引投资人购买转债，日后在资本市场上实现资本的增值。而低成本筹资使他们有实力向母公司或其它公司收购盈利能力强的资产，提高核心竞争力。
红筹国企在资本市场屡出高招，以低成本筹资、套现、使国有资产不但保值而且增值，其中重要的客观原因是他们处在高度国际化的香港资本市场，拥有多样化的金融工具得以运作，而且都把握住红筹国企股在去年第二季度的上升行情。华润创业的零利率可转债可以发出去，是因为投资人认为企业的增长前景使股价未来超过15元的可能性较大；中旅集团可以按照市场价格配售股份是因为投资人看好企业的发展和认同大股东减持以增加市场流通性的做法。如果企业没有未来增长前景，金融工具就不可能在市场上给投资人带来价值的增
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值。
香港股市是一个高度国际化的市场，内地资本市场乃至企业制度、产权制度的改革创新可以从那里得到借鉴，同时它也是一个良好的试验场。工商银行香港分行已注资工银亚洲实现上市，工商银行收到包括股权、现金和可转债在内的一揽子支付，与中旅集团的案例一样，工商银行总行持有的股权和可转债在未来都是可以套现并在资本市场上实现价差收入的。
内地证券市场的上市公司往往利用股权融资的方式，增扩股本虽然可以避免利息压力，但没有利用杠杆效应实现股东利益的最大化。目前我国资本市场上的融资工具非常单一，不仅不能满足各类投资者不同的风险－收益偏好，而且也使我们的国有股的套现和增值缺少合适的工具。
三、投资管理
案例一：中宏公司经常性地向友利公司购买原材料，友利公司开出的付款条件为“2/10，N/30”。某天，中宏公司的财务经理王洋查阅公司关于此项业务的会计账目，惊讶地发现，会计人员对此项交易的处理方式是，一般在收到货物后15天支付款项。当王洋询问记账的会计人员为什么不取得现金折扣时，负债该项交易的会计不假思索地回答道，“这一交易的资金成本仅为2%，而银行贷款成本却为12%，因此根本没有必要接受现金折扣。”针对这一案例对如下问题进行分析和回答：
(1)会计人员在财务概念上混淆了什么？ (2)丧失现金折扣的实际成本有多大？
(3)如果中宏公司无法获得银行贷款，而被迫使用商业信用资金（即利用推迟付款商业信用筹资方式），为降低年利息成本，你应向财务经理王洋提出何种建议？
案例二：康元葡萄酒厂是生产葡萄酒的中型企业，该厂生产的葡萄酒酒香纯正，价格合理，长期以来供不应求。为了扩大生产能力，康元葡萄酒厂准备新建一条生产线。
张晶是该厂的助理会计师，主要负责筹资和投资工作。总会计师王冰要求张晶搜集建设新生产线的有关资料，并对投资项目进行财务评价，以供厂领导决策考虑。
张晶经过十几天的调查研究，得到以下有关资料：
(1)投资新的生产线需一次性投入1000万元，建设期1年，预计可使用10年，报废时无残值收入；按税法要求该生产线的折旧年限为8年，使用直线法折旧，残值率为10%。
(2)购置设备所需的资金通过银行借款筹措，借款期限为4年，每年年末支付利息100万元，第4年年末用税后利润偿付本金。
(3)该生产线投入使用后，预计可使工厂第1~5年的销售收入每年增长1000万元，第6~10年的销售收入每年增长800万元，耗用的人工和原材料等成本为收入的60%。
(4)生产线建设期满后，工厂还需垫支流动资金200万元。 (5)所得税税率为30%。 (6)银行借款的资金成本为10%。
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为了完成总会计师交给的任务，请你帮助张晶完成以下工作： (1)预测新的生产线投入使用后，该工厂未来10年增加的净利润。 (2)预测该项目各年的现金净流量。
(3)计算该项目的净现值，以评价项目是否可行。
案例三：张伟是东方咨询公司的一名财务分析师，应邀评估百兴商业集团建设新商场对公司股票价值的影响。张伟根据公司情况做了以下估计：
(1)公司本年度净收益为200万元，每股支付现金股利2元，新建商场开业后，净收益第一年、第二年均增长15%，第三年增长8%，第四年及以后将保持这一净收益水平。
(2)该公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后继续实行该政策。 (3)公司的β系数为1，如果将新项目考虑进去，β系数将提高到1.5。 (4)无风险收益率（国库券）为4%，市场要求的收益率为8%。 (5)公司股票目前市价为23.6元。
张伟打算利用股利贴现模型，同时考虑风险因素进行股票价值的评估。百兴集团公司的一位董事提出，如果采用股利贴现模型，则股利越高，股价越高，所以公司应改变原有的股利政策提高股利支付率。
请你协助张伟完成以下工作：
(1)参考固定股利增长贴现模型，分析这位董事的观点是否正确。 (2)分析股利增加对可持续增长率和股票的账面价值有何影响。 (3)评估公司股票价值。
案例四：时代电脑公司是1980年成立的，它主要生产小型及微型处理电脑，其市场目标主要定位于小规模公司和个人。该公司生产的产品质量优良，价格合理，在市场上颇受欢迎，销路很好，因此该公司也迅速发展壮大起来，由起初只有几十万资金的公司发展为拥有上亿元资金的公司。但是到了20世纪90年代末期，该公司有些问题开始呈现出来：该公司过去为扩大销售，占领市场，一直采用比较宽松的信用政策，客户拖欠的款项数额越来越大，时间越来越长，严重影响了资金的周转循环，公司不得不依靠长期负债及短期负债筹集资金。最近，主要贷款人开始不同意进一步扩大债务，所以公司经理非常忧虑。假如现在该公司请你作财务顾问，协助他们改善财务问题。
财务人员将有关资料整理如下：
(1)公司的销售条件为“2/10，N/90”，约半数的顾客享受折扣，但有许多未享受折扣的顾客延期付款，平均收账期约为60天。2001年的坏账损失为500万元，信贷部门的成本（分析及收账费用）为50万元。
(2)如果改变信用条件为“2/10，N/30”，那么很可能引起下列变化：
①销售额由原来的1亿元降为9000万元；②坏账损失减少为90万元；③信贷部门成本减少至40万元；④享受折扣的顾客由50%增加到70%（假定未享受折扣的顾客也能在信用期内付款）；⑤由于销售规模下降，公司存货资金占用将减少1000万元；⑥公司销售的变动成本率为60%；⑦资金成本率为10%。
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作为财务顾问，请分析以下几个问题，为2002年公司应采用的信用政策提出意见： (1)为改善公司目前的财务状况，公司应采取什么措施？ (2)改变信用政策后，预期相关资金变动额为多少？ (3)改变信用政策后，预期利润变动额为多少？ (4)该公司2002年是否应该改变其信用政策？
案例五：最佳项目 最佳时机——梅雁集团的投资选择
广东梅雁集团在企业发展中科学合理地使用资金，进行最佳投资选择，使企业经营业绩稳定持续增长。公司在进行决策时，以利润为中心，同时考虑眼前利益与长远利益相结合，从而确定公司的投资方向。投资已成为公司追求经济利益的经营行为，也正是一次次最佳的投资选择带来了公司的成功。仔细分析其投资选择，具有以下特点：
一、选准项目
对拟投资的项目，公司的经营机构本着有利于公司产业结构的调整，着重于高新技术的发展的原则，进行严谨的科学的可行性论证，然后交董事会决策。梅雁公司于1992年改制为股份有限公司，募集了5000多万元资金后，怎样使其尽快发挥出较大的效益，给股东以较高的回报率，是“梅雁”决策者面临的问题。经过科学分析和慎重考虑，董事会决定，坚持按公司招股说明书的规定，把资金投到早已瞄准的高科技产业上。在充分地可行性论证基础上，梅雁公司成立了南海汽车配件有限公司，引进国内外先进设备，生产汽车液压顶杆，免维修蓄电池厂等高质量的出口汽车配件；同时还走出家门向外拓展，先后到珠海特区等地办实业。公司紧扣决策和经营管理各个环节，努力使这些科技含量高、前景广泛、效益好的项目陆续上马。通过这样的投资选择，梅雁公司成功地避免了因投资房地产从而积滞资金的局面，确保了新项目有足够的资金按期完成投资，建成投产，发挥效益。
二、巧用资金
公司在把握好资金投向后，决策者们精打细算努力做到了资金活用，从而获取最大的经济效益。梅雁公司在同外商合作兴办南华汽车配件有限公司和珠海力佳液压件有限公司时，抓住外汇市场开放前夕的有利时机，用募集的股金调剂了一笔美元，用于两家公司的投资，巧妙地运用了资金。
梅雁公司在珠海西兴建客都宾馆，按计划需投资5000万元，但他没有按常规去投资建设，而是在短期内集中了3000多万元，在完成土建工程以后，先完善第一层6600多平方米的客房、餐厅和营业门市装修，然后将第一层的门市租赁出去，把回收的资金再用来装修其他部分。做到边基建，边装修，边回收资金，使宾馆建得快，收效快，少占用1000多万元的投资资金。由于梅雁的精打细算，原需1亿多元投资的南华汽车B2件公司、珠海客都宾馆、液压顶杆厂等主要项目，他们只用了近5000万元。
三、把握时机
翻开梅雁公司10多年的发展历史可以看到这样的现象，即公司在经济发展过程中，每一次向新台阶跳跃都发生在全国经济发展的降温时期，人们把它称为“梅雁现象”。解释这种“梅雁现象”，可以概括为：善察经济风云，敢于逆流搏击，选准最佳投资时机。这已成为梅雁企业集团公司领导班子把握经济发展时机的“温度计”。
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