我国推出国债期货的基本条件与风险分析(2)

　　（1）稳定收益功能。在我国，随着利率市场化程度的不断提高， 利率波动将变得频繁。为稳定未来收益，利率风险管理显得极为重要。由于缺乏期货市场的对冲机制，目前最常用的利率风险管理技术是久期缺口模型，即以每笔资产或负债占总资产或总负债的比例为权重计算每笔资产或负债的加权平均久期，并通过调整两者之间的缺口状况来调节利率风险水平。设每笔资产久期为D[，A]，负债久期为D[，L]，资产负债率为μ，则资产负债久期缺口为：D[，GAAP]＝D[，A]－μ×D[，L].
　　一般情况下，如果保持D[，GAP]为零或略大于零， 就可以规避利率波动对所持头寸收益率的影响。但是，现实中由于利率的频繁波动导致久期很难计算，而且久期零缺口也很难保持，所以久期缺口模型已无法满足利率市场化条件下的利率风险管理需求。此时，利率期货的推出就显得极为必要，而我国目前利率期货最理想的承载体是国债期货，因为国债利率是我国目前市场化程度最高的利率。
　　（2）促进利率市场化和债券合理定价功能。国债期货的推出， 将为我国利率体系引入远期价格揭示机制，同时，改变“做多才能盈利”的单向盈利模式。这将有利于促进市场形成利率和债券合理定价，有助于构筑更为平滑合理的市场收益率曲线。此外，根据CBOT的经验，国债期货合约的标的往往是虚拟债券，空方在交割时有利用债券转换因子选择“最便宜的债券”交割的权利，该种交易制度有助于改变我国债券现货市场分割的状况，加快我国债券市场整合与统一的进程。
　　（3）风险投资、增加收益的功能。国债期货的推出将增加金融市场投资工具，对于套利者和投机者而言，这种高风险高收益的投资工具有助于极大地提高他们的收益，同时，也可以将国债期货作为资产组合中的一种，利用马克威茨资产组合理论进行组合投资，创造收益。
　　重推国债期货的基本条件
　　自1995年国债期货被叫暂停至今，已经历了10年的时间。这10年间，我国的经济环境发生了巨大的变化。在利率市场化改革取得实质性进展，国债发行规模急剧扩大的情况下，考虑推出国债期货已经成为不可回避的问题。关于国债期货推出的基本条件，我们可以从以下几个方面进行分析。
　　国债期货也可以在利率市场化的过程中推出
　　1.利率市场化进程与利率风险敞口的存在。利率市场化是国债期货推出的前提。具体而言，利率市场化的特征可以从四个方面考虑：第一，利率形成体系上，由市场资金供求决定利率水平；第二，利率结构上，短、中、长期利率水平合理；第三，利率监管体制上，在央行进行宏观调控的前提下，金融机构拥有充分的利率自主权；第四，有一个市场基准利率，在我国这个基准利率目前应该是国债利率。
　　纵观国际上许多国家利率期货的产生过程，绝大部分是在利率管制放开之前就已经推出了国债期货。以美国为例，20世纪70年代，为解决“石油危机”影响下的通货膨胀问题，美联储频繁调动利率，造成债券市场收益率不稳定。应市场需求，CME在1976年就推出国债期货，但是当时美国并没有完全实现利率市场化。美国的利率市场化进程比较漫长，直到1986年3月废除联邦储备法案中规定的Q条例以后，才成功地实现了利率市场化。国债期货也可以在利率市场化的过程中推出。
　　我国利率管理体制经过20年的改革，在利率市场化方面取得了很大的成就，特别是1996年以来，改革幅度较大，利率市场取得了实质性的进展。1996年以来我国的利率市场化改革进程，依据的是“先外币后本币；先贷款后存款；先农村后城市；贷款先扩大浮动幅度，后放开上限；存款先放开大额，后放开一般存款”的总体思路进行的。1996年，中国人民银行组建全国统一拆借市场，形成一个统一的同业拆放率CHIBOR，并启动公开市场操作业务，实现拆借利率市场化。同年，财政部正式引入价格竞争的招标方式发行国债，实现国债发行利率市场化。1997年，银行间债券市场形成，推动了国债流通市场利率的市场化。中国人民银行又于1998年扩大对中小企业贷款的利率浮动幅度。国债交易利率也在该年实现自由化。由于国债具有“金边债券”的特质，按照西方国家的经验，金融市场中的一个基准利率在我国基本出现。1999年，中央银行放开协议存款利率，并允许外资银行，农村信用社，证券投资基金，甚至证券公司、保险公司进入银行间债券市场，使得上至一年下至七天的金融机构间同业拆借利率最大限度地反映国内金融市场的供求关系。2000年，放开外币贷款利率，下放外币贷款和300 万美元以上外币存款利率的自主定价权。2001年，长期国债采用拍卖方式发行，并发行15年长期国债，使国债发行收益率进一步市场化。2002年，中国人民银行下放非中国居民小额外币存款自主决定权。2004年，央行扩大金融机构贷款利率浮动空间。2005年3月17日，中国人民银行决定调整商业银行自营性个人住房贷款利率，同时将金融机构在人民银行的超额准备金存款利率由1.62％下调至0.99％。我国的利率市场化进程在改革中不断前进，时至今日，虽然央行以行政方式确定银行存贷款利率的模式有待改进，但在相当大程度上，我国的贷款利率已基本实现市场化，国债利率市场化程度较高，已经达到美国当年推出国债期货时的利率市场化水平。