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对于投资者而言, 证券市场具有投资和投机的双重价值。所以, 证券市场存在内幕交易、虚假陈述、操纵市场等违规行为也就不足为怪。而这恰恰是证券市场自身无法克服的顽症。只有运用干预机制, 要求有关市场主体依法履行披露义务, 才能够最大限度地防止上述行为发生。
在证券市场高度发达的今天, 公众投资者日益增多, 他们往往没有足够的时间、精力和财力去获取上市公司的信息, 从而成为证券市场中的弱者。如果法律不能为他们提供有力的保护, 他们就可能选择退出证券市场, 进而动摇股份制的社会基础。在公司收购中, 目标公司的广大中小股东更是处于严重的信息不对称之中。倘若法律对一致行动不加规制, 采取自由放任的态度, 就会进一步加剧这种不平衡的局面。一致行动的人通常为大股东, 极容易利用自身的资金、在目标公司的地位等优势控制股价的走向; 而广大中小股东还蒙在鼓里难以认清股市走向, 极易受损。美国证券市场的发展已经证明了这一点。由于美国1934 年证券交易法对于公开要约收购中以现金收购完全没有规定,因此收购者不须做任何公告, 导致目标公司股东根本无从知悉收购者的收购计划、目的, 甚至无从知悉收购者的真正身份。 [7]有鉴于此, 美国于1968 年通过《威廉姆斯法》, 对1934 年证券交易法进行补充, 即对公开要约收购进行规制, 其中包括对一致行动的规制。
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因而, 从保护投资者利益的角度而言, 证券法应当对一致行动进行规制。这并不是要求法律禁止一致行动, 而是要求一致行动的人承担相应的法律义务。股权平等是证券法的一项基本原则, 但是我们过于强调形式平等, 忽视了大股东和中小股东权益实际上的不平等。在公司收购中, 为了确保股权平等, 各国证券立法均把保护目标公司中小股东利益作为一项原则。通过赋予一致行动的人以法定义务, 保证中小股东获取信息渠道的畅通, 以求得二者之间利益的平衡。可见, 证券法在规制一致行动中应当着重解决的, 主要不是投资风险问题, 而是保证一致行动的人及时向目标公司的其他股东提供相关信息的问题, 做到信息对称。
为了回应证券市场的现实需求, 证券立法应当对一致行动进行法律调整。首先需要解决的问题就是一致行动的认定, 这是规制一致行动的前提, 也是一致行动法律规范的核心内容。否则, 规制一致行动就无从谈起。由于一致行动的人应当视为一个人是规制一致行动的基本原则, 那么一致行动的人应当承担的义务和责任就不言而喻了。三、一致行动的法律规制: 一致行动的认定同一目标公司的数个股东采取何种行为, 才能够被确认为一致行动的人? 这是各个国家和地区规制一致行动中遇到的难题。
根据1934 年《美国证券交易法》§13 (d) —3 规定: “两个或者两个以上的人作为合伙、有限合伙、辛迪加或者其他团体, 为了
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获得、持有或者安排目标公司的证券而行动, 这样的辛迪加或团体应当被视为一个人。”实践中, 美国法院在适用§13 (d) —3 条款时面临这样一个难题: 一个公司的若干股东, 其持有的该公司的股票合计已达到5 % , 他们同意为影响公司的控制权而共同行动, 但是他们没有进一步获取公司的股份,这种情形是否构成一致行动? [8] 在Bath Indus. , Inc. V. Blot 一案中, 法院认为, 单纯为了获得公司的控制权而相互协作, 尚不构成一致行动, 只有在协作之后取得该公司额外的股份, 才必须以团体的名义承担信息披露义务, 如Gap Corp. V. Milstein 一案中, 法院在判决中表示, 一旦两个以上的股东为了取得公司的控制权而相互协作, 那么自协作之日起, 不论其是否取得该公司额外的股份, 这种协作均应当被视为一致行动的团体。按照美国证券交易管理委员会的见解, 其支持法院的后一种看法。无论采取法院的何种见解, 股东之间的共同行动的协议是判定其一致行动的基本因素。在认定是否存在一致行动之前, 必须确定两个以上的人之间具有某种以获取目标公司的控制权为目的的协议。这种协议可以以书面形式存在, 也可以以其他形式存在, 甚至只要有足够的情况证据(circumstance evidence) 即可。 [9]当然, 若干股东仅仅相互交换信息, 甚至商讨是否采取一致行动, 尚不构成§13 (d) —3 所指出的“团体”。由此可见, 对一致行动的人的认定主要采取推定的方式。
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如果说美国证券立法对于一致行动的人的推定尚不够明确, 那么《香港收购及合并守则》 [10]中对于一致行动的定义则采取了极为明确的列举式规定。“一致行动的人包括依据一项协议或者协定, 透过其中任何一人取得一间公司的投票权, 一起积极合作以取得或巩固该公司的控制权的人。除非相反证明成立, 下列类别的人均将推定为进行一致行动: (1) 一间公司, 其母公司、附属公司、同集团附属公司、前述4 类之中任何一类公司的联属公司, 以及前述4 类公司是其联属公司的公司; (2) 一间公司与其任何董事(连同他们的近亲、有关系信托及由其任何董事、其近亲及有关系信托控制的公司) ;(3) 一间公司及其任何退休基金、公积金及雇员股份计划; (4) 一名基金经理与其投资事务是由该基金经理以全权代理方式处理有关投资户口的任何投资公司、互惠基金、单位信托或其他人; (5) 一名财务或其他专业顾问(包括股票经纪) 与其客户(就该顾问的持股量而言) 以及控制该顾问、受该顾问控制或所控制与该顾问一样的人; (6) 一间公司的董事(连同他的近亲、有关系信托及由其该董事、其近亲及有关系信托控制的公司) , 而该公司已正受到要约或凡该公司的董事有理由相信该公司可能即将收到一项真正的要约; (7) 合伙人; 及(8) 任何个人与其近亲、有关系信托及其本人、其近亲及有关系信托控制的公司。”而且, 如果一个人拥有或者控制第(1) 类公司20 %以上的投票权, 除非有相反的证明成立, 否则该人与一个或者一个以上的属于第(8) 类的其他人将被推定为第(1) 类中的一个
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或者一个以上的人采取一致行动。此外, 如果正在调查当事人是否采取一致行动, 那么当事人必须披露一切相关资料, 否则可以推定他们一致行动。根据《守则》, 一致行动取决于三个因素: (1) 协议或协定; (2) 积极合作;(3) 取得投票权。由于协议或协定是合作的一个因素, 而且合作与积极合作之间差别甚微, 所以《守则》于1992 年第二次修订时, 有人建议废除三个因素的提法。但是该提议最终未被接受。 [11]
可见, 香港对于一致行动的认定, 采取的也主要是推定方式。究其原因, 由于上述人员之间的特殊关系, 他们很容易采取一致行动, 外人又难以知晓实情。当然, 当事人能够提供令人满意的证据, 表明他们事实上没有相互合作、协同行动, 那么《守则》执行人员应当依此作出裁决。
回顾我国的证券立法, 其中也有关于一致行动的若干规定, 只是极为粗陋。《股票发行与交易管理暂行条例》第47 条所指的“间接持有”就是一致行动, 其中就包括关联企业的持股。证监会关于宝延风波的处理也证实了这一点。何谓关联企业?《股票发行与交易管理暂行条例》只在第六章“上市公司的信息披露”中, 要求上市公司在年度报告中披露“公司及其关联人一览表和简况”, 但对关联人未作任何解释, 中国证监会随后发布的《公开发行股票公司信息披露实施细则》(试行) 亦然。所谓“关联人”应理解为关联企业。对此,