我国地方政府债务性融资模式选择
2012年08月06日 15:15 来源：《经济研究参考》2012年2期 作者：国家发改委经济研究所课题组 字号
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【内容提要】 尽管我国预算法禁止地方政府融资，但面对不断加快的工业化和城镇化进程，地方政府只能采取迂回策略，通过组成各种城投公司等各类机构为地方政府筹集资金，现行以银行贷款为主的地方政府融资格局，面临加大财政与银行风险的难题，迫切需要改变。“城投债”作为标准化的债务性融资方式，需要认识到其存在的合理性，尽快给予其合法的地位，使其发挥更大作用。借鉴国际经验、结合我国实际，基于“十二五”时期加强地方政府债务管理的考虑，“城投债”要向项目收益债券引导，以便更好地满足地方基础设施建设的融资需求。
尽管我国预算法禁止地方政府举债，但为了平衡地方政府财力与支出责任不匹配所形成的缺口、满足工业化和城市化推进所需的巨大资金压力，我国地方公共机构在实践中摸索出了一条多样化的债务性融资方式，为地方基础设施建设和公益事业发展提供了充足的建设资金，但随着时间的推移、融资规模的扩大，自身也存在着许多问题，加剧了财政风险。
一、我国地方公共机构债务性融资的发展历程回顾
回顾我国地方公共机构债务性融资的发展历程，可以很清楚地看到四种债务性融资方式交替演进的过程。在改革开放前，受当时财政预算平衡理念的影响，我国除在个别年份允许部分地方政府通过发行地方公债筹集资金外，其他年份不允许地方政府举债，地方建设资金的不足只能通过行政集资摊派这种变相的私下借款方式来筹集。改革开放以来，随着我国经济的发展、工业化与城市化进程的加快，我国地方公共机构债务性融资大致经历了财政借款与银行贷款并存、多种债券融资模式积极探索和债券融资实现跨越式发展三个阶段。
(一)银行贷款与财政借款并存的发展阶段(1979～1998年)。
改革开放以来，为调动各方经济建设的积极性，我国开始实行分灶吃饭的财政管理体制，地方政府拥有了财政收入的“剩余索取权”，但地方政府的职能也进行了相应调整，由过去提供公共服务转向筹措公共服务所需资金，支出责任的地方化一定程度上加大了地方财政压力。为此，地方政府在通过预算外资金和各种财政信用方式筹措资金的同时，随着银行体系的逐步建立与完善，逐步加大了向银行借款的规模，以弥补财政收支缺口。为此，这一时期地方公共机构主要以银行借款与财政借款并用的方式进行债务性融资。
(1)银行借款。改革开放初期在计划经济体制下，银行体系尚待建立的背景下，为推进投资市场化改革，各地、各部门实行了“拨改贷”，地方政府融资中原本占主导地位的财政资金转为银行贷款，并且按照指令计划分配资金。此后，随着国有专业银行体系的逐步建立，银行成为各级政府集中社会资金的工具，受到政府的严格管制，银行信贷资金成为地方政府弥补财政投资资金不足的重要资金来源。特别是20世纪80年代中后期，我国兴起的各种形式的农村合作基金会，更成为地方政府弥补修路、办学、建医院等公益事业资金不足的筹资工具。
(2)财政周转金借款。财政周转金是由财政部门管理，按照有偿原则周转使用的财政资金。财政周转金始于20世纪70年代，是政府按照“拾遗补缺、保本微利、注重社会效益”的原则设立的，主要用于扶持部分事业发展。随着我国市场经济体系的逐步建立和完善，财政周转金借款在20世纪末逐步退出历史舞台。
(3)地方政府申请国外贷款。从20世纪80年代中期开始，为更好地满足国内建设的资金需要，经国务院批准，地方政府通过财政部和银行转贷等方式借入了大量国际金融组织和外国政府贷款，并由省级财政部门负责统筹管理。此外，地方政府授权机构还通过申请境外银行贷款、发行境外债券、出口信贷等多种形式利用外资，满足地方政府大规模基础设施建设的资金需要，到90年代中期，地方公共机构借用国外贷款达到高峰。之后，国家对政策进行了调整，实行地方政府统借自还，但受到日元大幅升值的冲击，许多地方偿债出现困难，国家只得又将其改为国家统借统还。
此外，这一时期部分地方政府也通过组建信托投资公司发行企业债券来融资，但规模很小。据统计，仅1992年发行过4.37亿元的地方信托公司债券。更多的地方政府是通过信托投资公司向国内金融机构和国外政府及金融机构申请贷款来筹集，由于地方信托投资公司数量的急剧膨胀，一定程度上增加了我国的财政与金融风险。为此，从1999年开始有关部门进行了多次整顿，将信托投资公司数量由1998年的1000多家压缩到2002年的80多家，有效规避了风险。
(二)多种债券融资模式积极探索阶段(1998～2001年)。
1998年面对突如其来的亚洲金融危机，为减少外需不足对我国经济可能产生的不利影响，我国开始实施积极的财政和货币政策，主要是通过加快推进工业化、城镇化来努力扩大政府投资和国内消费。而按照现行分税制度安排，城乡基础性和公益性设施建设的支出责任主要在地方政府，地方政府的支出压力因此骤然增大。同时，这一时期金融系统又加快了清理不良贷款的工作，使地方政府继续依靠银行贷款的融资方式难以为继，于是地方政府就利用国际金融创新产品大量涌现的外部环境，通过组建城投公司等地方融资平台大胆引进国际金融创新产品，积极探索多种债券融资模式。
(1)发行国债转贷地方。1998年实施积极财政政策以来，为解决中央投资地方项目配套资金问题，实行“国债转贷地方”模式，即中央将部分增发的长期建设国债转贷给地方，不纳入地方政府预算管理，由地方逐年归还。据统计，从1998～2005年中央累计转贷地方国债2530亿元。
(2)发放打捆贷款与银政合作。尽管我国在法律上禁止地方政府直接向银行借款，但我国作为银行主导型国家，银行借款也是地方政府最重要的债务性融资渠道。为了避开相关法律限制，地方政府往往通过搭建投融资平台、组建城投公司的方式，由政府出具担保建立银政合作机制，以城投公司作为承贷主体，将一个城市或区域的若干基础设施建设项目组合起来作为一个整体项目，向银行申请贷款，再由投资公司根据政府意愿进行项目投资，满足多个城市基础设施项目共同使用政府信用资源和企业信用资源筹集建设资金的需要，即俗称“打捆贷款”。这一做法始于国家开发银行，在其示范效应带动下，迅速为各家商业银行所使用。2006年“打捆贷款”叫停后，地方政府和银行调整了信用保证机制，将政府担保改为地方政府向城投公司提供财政补贴、购买服务、资产回购、转让收费权等信用保证，城投公司再以相应的合同、权益和收费权等向银行进行质押担保。据工商行、中国银行、建设银行三大国有商业银行公布的年报显示，2009年年末，上述三大行投向地方政府融资平台的贷款余额分别为7200亿元、4243亿元、6463亿元，大致占到各行贷款总余额的13％左右。
(3)发行“准市政债券”——城投类企业债券。城投公司作为地方政府的授权代理机构。主要由地方政府出资设立并完全控股，依据当地政府决策进行地方基础设施和公用事业建设、融资、运营。它既代表政府履行城建国有资产经营管理的职能，又是城市基础设施及市政公用项目的投融资平台和市场化运作主体。1997年广州地铁建设债券的发行标志着我国城市投资公司企业债从此登上了历史舞台。根据中国债券信息网上数据统计，1999～2001年共发行城投类企业债券4只，筹集资金30亿元。①
(三)债券融资加速发展阶段(2002年至今)。
自2002年起，中央政府开始有意识地重视利用债券为地方公共机构融资这一方式，通过发行城投类企业债券、市政资产信托计划、资产证券化等多种债券融资方式，为地方公共机构解决建设资金不足问题。至此，我国地方公共机构债券融资进入加速发展阶段。
(1)城投类企业债券进入快速增长阶段。虽然2002年企业债券发行仍沿用国务院特批的制度，但企业债券发行规模结束了多年来百亿元徘徊的局面一举突破300亿元大关，当年共筹集资金320亿元，发行企业债券10只，其中：5只为城投类企业债券，共筹集95亿元资金，比前5年城投类企业债券所筹资金之和还多1倍。2003年企业债券结束了国务院特批的历史，进入发改委、央行等多部门审批的制度化发展轨道。进入2009年，按照央行与银监会联合发布的《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》中提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”的要求，地方政府积极利用各种融资平台通过大规模发行中期票据以及短期融资券等形式筹措资金，融资规模迅速扩大。据统计，2002～2005年，我国通过发行城投类中央企业债6期，筹资112亿元。2005～2008年4年间，“城投债”②累计发行总量为1585亿元；而截至2009年12月31日，全年“城投债”发债只数达到105只，发行规模达1566亿元(见表1)。
(2)推出市政资产信托计划。20世纪末，我国对信托业进行了大力整顿，实行信托与银行、证券业分业经营政策，信托产品逐渐成为地方政府融资新渠道。2002年上海爱建信托投资公司推出的“上海外环隧道项目资金信托计划”成为我国第一个市政资产信托计划。此后，北京CBD开发、上海磁悬浮交通投资、长春生态环保投资等项目纷纷效仿，使之成为地方政府解决市政建设资金的新来源。由于这种模式中的信托资金在安全性和收益方面普遍获得地方政府支持，部分信托销售还有地方政府提供的确认函、承诺书、地方财政局文件等，因而，从本质上看，该模式是具有市政债券性质的金融创新产品(见图1)。
图1市政资产信托计划运作流程
(3)发行市政资产支持证券。市政资产支持证券是地方政府组合其所有的城市基础设施等资产并进行信用增级，以城市基础设施所具有的收费权、财政补贴等预期现金流依托，在金融市场上发行的有价证券。2007年重庆市获批在全国银行间市场推出了国内首批“市政资产支持证券”。主要是市政府采取分期付款的方式，购买负责轻轨资产和市政道路运营的轨道公司及城投公司的“特定市政资产”，轨道公司及城投公司将获得的政府应收账款信托给信托公司，由信托公司打包设立财产信托，在银行间市场发行“市政资产支持证券”融资。证券的本息由市政府从每年财政预算中单独划拨支付。可见，从本质上讲，该模式类似于抵押债券模式，但又省略了中介机构，属于具有市政债券性质的金融创新产品(见图2)。
图2市政资产支持证券运作流程
(4)中央代发地方债。自2009年起，为解决地方配套资金不足的问题，经国务院批准，每年由财政部代理发行地方政府债券2000亿元。该债券冠以地方政府名称，以省级政府为发行和偿还主体，并纳入地
方政府预算管理。
二、地方公共机构债务性融资与债券融资的现状
(一)地方公共机构债务性融资规模与结构。
总体来看，近年来我国地方公共机构在相关政策的刺激下，积极通过各种债务性融资工具筹集建设资金，融资规模不断扩大。根据2011年第35号审计公告，截至2010年年末，全国地方政府性债务余额为10.7万亿元，其中：有51.15％共计54 816.11亿元是2008年及以前年度举借和用于续建2008年以前开工项目的，其中：2008年及以前年度举借31 989.04亿元，占29.85％；用于续建以前年度开工项目和偿还以前年度债务本息22 827.07亿元，占21.30％(见图3)。
图31997年以来地方政府性债务增长率变化情况注：图中2002年增长率为1998～2002
年年均增长率，2007年增长率为2002～2007年年均增长率。
从债务结构来看，地方政府负有直接偿债责任的债务为6.7万亿元，占62.62％；政府负有担保责任的债务2.34万亿元，占21.80％；地方政府其他相关债务1.67万亿元，占15.58％。从举借主体看，以融资平台公司名义举借的债务规模最大，达4.97万亿元，占到债务总规模的46％，其次是以政府部门和机构名义举借的政府性债务，达2.5万亿元，占到23％(见表2)。
尽管地方政府债务不断扩大，债务违约风险加大，但多项指标显示地方政府债务负担仍处于安全状态。
当前地方政府债务总体负担不高。根据35号审计公告，按照国际通行口径计算，2010年末我国地方政府债务负担率为16.9％，加上国债，全国政府债务负担率仅33.8％，即使加上地方政府负有担保责任的债务及违约的相关债务也仅为39.8％，明显低于欧盟60％的警戒线标准(见表3)。按照地方政府债务率计算，省、市、县三级地方政府负有偿还责任的债务余额与地方政府综合财力的比率为52.25％，加上地方政府负有担保责任的或有债务，债务率也仅为70.45％，明显低于美、日等国规定的标准。地方政府担保债务比重(即担保债务占地方政府综合财力)仅为18％，也明显低于巴西、哥伦比亚等国的警戒标准。
展望未来，地方政府债务指标即使上升也仍将处于安全状态。从地方政府偿债率来看，即使未来四年