上市公司融资结构与公司绩效研究综述

上市公司融资结构与公司绩效研究综述

提要上市公司融资方式的选择直接影响公司的融资结构，融资结构对公司的成本水平、市场价值表现以及公司内部法人治理结构有着至关重要的影响。本文从理论和实证两个角度对融资结构与公司绩效的关系进行评述，从而对我国上市公司通过融资结构的合理设计，使公司治理结构达到最优化，提高公司绩效具有重要的现实意义。

一、上市公司融资结构与公司绩效理论综述

上市公司融资有多种方式，不同方式的融资成本和风险不同。权衡融资成本和风险以建立最佳融资结构，实现公司价值最大化，由此产生了众多学派和观点。

1952年美国的大卫·杜兰特把当时对融资结构的见解划分为三种：净收益理论、净经营收益理论和介于两者之间的传统折中理论。净收益理论是早期融资结构理论中的一个极端理论。该理论认为，利用负债融资，提高企业的财务杠杆比率，可降低总资本成本率，从而提高企业的市场价值，故企业采用负债融资总是有利的。净经营收益理论代表了早期资本结构理论的另外一个极端看法。该理论认为，不论企业财务杠杆作用如何变化，加权平均资本成本率是固定的，对企业总价值没有影响。传统理论是介于净收益理论和净经营收益理论两种极端理论之间的一种折中理论。该理论认为，债务成本率、权益资本率和总资本成本率，均非固定不变，都可能随着资本结构的变化而变动。在早期融资方式理论中，传统折中理论看起来比较符合实际，但该理论是凭经验而非缜密的数学推导提出的，因此这一理论同样难以令人信服。

1958年美国经济学者莫迪利安尼和米勒在《美国经济评论》上发表著名论文《资本成本、公司财务与投资理论》，提出在市场充分有效、无税等假设条件下，企业融资方式或资本结构与市场价值无关（即MM理论），证券融资和债务融资的交易费用始终相等，因而不论企业负债股权比率如何都不影响企业市场值。因此，企业就没有调整自己融资方式的动力。该理论的提出创建了现代企业融资方式研究的先河，使融资结构的研究成为一种严格的、科学的理论，从而引起了巨大反响。

随后，在MM理论影响下，企业融资方式与公司绩效理论又有了新的发展，主要表现在以下几个方面：

1、权衡理论。梅耶斯和斯科特的权衡理论认为，负债虽然能带来利息减税好处，同时也会增加公司的财务拮据成本和代理成本，一旦负债超过合理限度，财务危机成本的出现将抵消负债带来的利息减税好处，最后导致公司价值随负债