2005-9-15 2005-12-15 2006-3-15 2006-6-15 2006-9-15 2006-12-15 合 计 EUR 1805,000.00 EUR 778000.00 EUR 732000.00 EUR 680000.00 EUR 713000.00 EUR 291000.00 EUR 20223000.00 1.2745 1.2745 1.2745 1.2745 1.2745 1.2745 1.27656 1.27773 1.27908 1.28079 1.28255 1.28423 零成本期权方案的设计原理为：针对客户的上述每笔欧元付款，在交易日2004年10月28日，客户向交通银行买入一个欧元买权/美元卖权，执行价设为Strike1，支出一笔期权费P1；同时向交通银行卖出一个欧元卖权/美元买权，执行价设为Strike2，收入一笔期权费P2。客户买入期权与卖出期权的名义金额都等于该笔付款金额，期权的交割日为客户的欧元付款日，客户支出的期权费P1等于客户收到的期权费P2，达到零成本控制风险目的。以图例表示两笔期权交易的回报情况如下：
由上图可以看出，两笔期权交易组合后达到的实际效果：在期权到期日，当EUR/ USD的即期汇率高于Strike1时，客户执行欧元买权，以Strike1的价格向交通银行购买欧元，同时交通银行不会执行欧元卖权；在期权到期日，当EUR/USD的即期汇率低于Strike2时, 交通银行将执行欧元卖权，交通银行以Strike2的价格向客户卖出欧元，即客户以Strike2的价格购买欧元，同时客户将不会执行欧元买权；在期权到期日，当EUR/USD的即期汇率处于Strike1和Strike2之间
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时，客户将不会执行欧元买权，同时交通银行也不会执行欧元卖权，这时客户按即期汇率在市场上购买欧元。由此可见，客户将购买欧元的成本锁定在Strike2与Strike1的区间内，即客户购买欧元的最高成本为Strike1，最低成本为Strike2，规避了客户购买欧元的汇率风险，同时也没有额外的成本支出。采用零成本期权的策略，企业可享受购买欧元成本上限的益处，但同时 也受购买欧元成本下限的牵制。接受成本下限，本身就是一项损失；而享受成本上限就是一种收获。两者相抵的情况下，零成本期权便成立了。换言之，购买期权而获得购买欧元成本上限保障的同时，因出售期权而受到购买欧元成本下限的牵制。具体的执行价格如表2：
日期 2004-12-15 2005-3-15 2005-6-15 2005-9-15 2005-12-15 2006-3-15 2006-6-15 2006-9-15 2006-12-15 合 计 金额 EUR 5364,000.00 EUR 5125,000.00 EUR 4735,000.00 EUR 1805000.00 EUR 778000.00 EUR 732000.00 EUR 680000.00 EUR 713000.00 EUR 291000.00 EUR 20223000.00 欧元买权执行价（strike1） 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 1.3120 欧元卖权执行价（strike2） 1.2235 1.2220 1.2235 1.2255 1.2285 1.2320 1.2355 1.2390 1.2425 远期汇率 1.27442 1.27475 1.27552 1.27656 1.27773 1.27908 1.28079 1.28255 1.28423 在设定具体执行价格时，考虑到客户能够接受的最高的购汇成本心理上限是1.3120，交行将所有买权的执行价格定为1.3120，即客户所有付款最高转换成本将为该汇率。最终，客户接受并实施该方案作为控制汇率风险的措施。交易日始至今汇率走势情况：如图2，在2004年10月由于美国的财政赤字和经常项目赤字不断扩大，当时市场一致认为双赤字必然拖累美国经济，看空美元。的确，在2004年最后2个月中，欧元对美元也如市场所预期一路上扬，并在年末达到最高点1.3637。但之后却令市场大跌眼镜，美元在不断振荡中上行，在2005年圣诞节前后美元兑欧元升至两年来的高点1.1670，其中主导性因素是美元货币政策，即从2004年6月以来至今已连续15次加息，将其基准利率升至4.75%，同时也吸引了大量外资涌入美国；另外欧洲政治一体化的进程遇到阻碍，进一步加大了美元的涨幅。
购买欧元成本开支分析：截止到2006年3月15日，共发生了6笔付款，各笔期权执行情况如表3：
日期 2004-12-15 2005-3-15 2005-6-15
金额 5364000.00 5125000.00 4735000.00 执行情况 买权执行 买权执行 卖权执行 17
转换汇率 1.3120 1.3120 1.2235 到期日即期汇率 1.3392 1.3307 1.2115 2005-9-15 2005-12-15 2006-3-15 2006-6-15 2006-9-15 2006-12-15 1805000.00 778000.00 732000.00 680000.00 713000.00 291000.00 卖权执行 卖权执行 卖权执行 未到期 未到期 未到期 1.2255 1.2285 1.2320 —— —— —— 1.2224 1.1978 1.2029 —— —— —— 由上述欧元对美元走势描述中可以看出，2004年10月至今走势出人意料并且波动幅度很大，但在这样的情况下该方案帮助客户固定了转换汇率，避免了大部分汇率风险，同时参照市场水平也有一定的成本节约。成本开支如表4：
金额(EUR) EUR 5,364,000.00 EUR 5,125,000.00 EUR 4,735,000.00 EUR 1,805,000.00 EUR 778,000.00 EUR 732,000.00 总计 实际购买所需美元 7037568 6724000 5793273 2212028 955773 901824 23624465 按到期日汇率 所需美元 7183469 6819838 5736453 2206432 931888.4 880522.8 23758,602 节约购汇成本(USD) 145900.8 95837.5 -56820 -5595.5 -23884.6 -21301.2 134137 对于企业来说，采用零成本期权方案有以下好处：毋须付出期权费。零成本期权灵活运用于冲销期权成本，算得上是一个成本节约型的创新。设立购买欧元成本上限，防止因欧元升值导致成本无限上涨。可享受因欧元贬值带来购买欧元成本下降的好处（当汇率介于两个行使价之间时）。比远期合约更具灵活性。将汇率风险控制在上下限之间。有助于成本核算。使用零成本期权，确实可以帮助企业控制汇率风险，惟一的缺点就是为购买欧元成本设立了下限。但对一般企业来说，为了免费享受设立成本上限而必须同意成本下限这一点，大部分人都是乐于接受的，因为成本上限所免除的汇率风险比设立下限这一点更为重要。到目前为止，客户对此方案还是比较满意。作为为客户服务的金融中介机构，必须从客户的实际需求出发。虽然远期外汇买卖还是可以做出相当一部分结构供客户选择，但客户的主要目的是以相对固定的汇率来购买欧元以锁定成本，而非投机赚取资本利得。所以应撇开那些潜在收益虽高但不确定性较大的方案，结合对未来市场方向的判断推荐客户能满足其要求的方案。例如本文所述的零成本期权，虽然不一定有多大的盈利甚至可能会有比较亏损，但却很好地满足了客户锁定汇率风险的需求。
问题一：案例中的企业面临的主要问题是什么？
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问题二：在实际业务中，为什么很多企业因为购买期权要支付期权费而对使用期权望而却
步？
问题三：与外汇期权相比，外汇远期有什么优势与不足？ 问题四：什么是“零成本期权”？它最大的优势是什么？ 问题五：解释两笔期权组合后达到的实际效果
问题六：结合案例，说明该方案是如何帮客户固定转换汇率，避免大部分汇率风险的？
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案例九：招行案例: 国际保理
A公司是一家出口美国纺织服装的中小企业, 其产品质量稳定,销售顺畅, 发展前景良好, 结算方式为提单后赊销(O/A) 90天, 由于没有相应的抵押或担保条件, 该企业在银行一直难以得到充足的资金支持, 限制了业务的长远发展。最近又接到了800万美元的订单,面对巨大的资金压力，却难以通过自有资金正常周转，企业进退两难。招商银行客户经理向A公司推荐了国际保理产品。保理就是保付代理, 由保理商为企业提供坏帐担保, 如果进口商赖帐不付款, 保理商承担全额付款责任, 该产品无需提供抵押或担保, 也不占用企业的授信额度。A企业提出保理申请后, 招商银行为其在进口方寻找了一家资信良好的进口保理商, 进口保理商为其在美国的进口商核定了300万美元的信用额度。出口商安排第一批生产，发货后向招商银行转让发票, 转让当天即从招商银行得到了相应发票金额80%的融资。
出口保理业务办理步骤：出口商提出叙做保理业务需求，申请为进口商核准信用额度→招商银行要求进口保理商对进口商进行信用评估→进口商信用良好，进口保理商为其核定信用额度→出口商供货，并将附有转让条款的发票寄给进口商→出口商将发票副本交给招商银行→招商银行通知进口保理商→如出口商需要融资，招商银行提供不超过发票金额80%的融资款→进口保理商向进口商催收→进口商付款，而后保理商付给出口商→如果进口商在发票到期后90天未付款，进口保理商付款→招商银行扣除融资本息，余款付给出口商。
A公司立刻将该笔保理融资款项投入到下一批生产中，在出口保理业务的支持下，通过逐笔融资，大大缓解了企业的资金压力，以更有竞争力的赊销结算方式扩大了出口规模，同时通过无追索权的融资提前结汇，提前核销退税，既规避了汇率风险，又解决了融资需求。A公司业务不断发展壮大，年自营出口量达800万美元以上，通过“出口保理”业务与招商银行结下了不解之缘，一直选择招商银行作为其国际业务的唯一结算行。
招商银行的国际保理为客户提供四项基本服务：1、信用风险担保：招商银行100%承担进口商信用风险。2、应收帐款催收：招商银行通过境外保理商主动为客户向进口商催收。3、帐务明细管理：招商银行帮助客户完成复杂的应收帐款记录和管理工作。4、营运资金融通：招商银行为客户提供全新的营运资金融通渠道。
国际保理对出口商的好处：1、100%规避进口商信用风险。2、采用赊销方式，更有市场竞争力。3、发货即可获得融资，解决营运资金需求。4、享受保理商提供的货款催收服务。5、无追索权出口保理将应收帐款债权直接转换为现金流入，可提前收汇核销和退税。国际保理对进口商的好处：1、免费享受由保理商提供的信用担保。2、无需开证，先收货，后付款，享受赊销便利。3、获得帐务管理服务。
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