西方股权激励契约结构研究综述_兼论对中国上市公司股权激励制度的启示
后在行权后又冲回相应的非经常性项目。
(3)选择出售(或行权)的时间窗口。由于财务决策和盈余管理都需要一定的成本,相对而言,激励对象如果能够选择股价较高的时段来行权以及出售股票,则是更为便捷以及节约成本的方式。Hud2dart&Lang(2003)发现,当期权行权数量很少的时候,未来的6个月中的股票市场回报较高;而当期权行权数量很多的时候,未来6个月中的股票市场回报较低。这就意味着管理层精确选择了最好的行权时机,从而在股票价格最高的时候行权并将股权出售;Carpenter&Remmers(2001)同样发现,经理人利用内部信息来安排他们行权的时间。这些研究发现说明,管理层确实掌握了较好的时机窗口。
三、股权激励契约中的谈判机制,性。公司的股票市价发生非正常下跌,甚至低于行权价,从而致使以前年度授予的股票期权没有价值,为了保证这些期权还有价值,公司相应调低行权价格,从而保证激励对象依然可以从股票期权中得到报酬。当然,一般随着行权价的重新制定,股票期权的有效期也会相应延长。
Saly(1994)指出,从事前的角度,允许长期合约能够重新谈判一般来说是最优的。出现差的结果后对期权进行重定价的事先策略,优于不再重新修订合约的承诺,因为这样可以使激励对象有更强的动力进行创新改革。但是,大量的文献也指出,从事后的角度,重定价并不一定有利于公司。对于企业紧缺的管理和技术人员,授予其股权期权的主要目的是维持企业稳定,当企业面对高昂的人员流动成本和供不应求的人才市场时,那么企业采取降低行权价的方式来避免人员离职是有其合理性的。同时,管理层的稳定性也能重新激励管理层,以提高公司未来的运营及股票业绩。但是,另一方面,企业授予激励对象股票期权的主要目的是提高企业的价值,如果企业的价值没有达到预期的目标,就调低行权价,显然是有悖于股票期权设立的初衷的。上述这两种观点———人员稳定观和机会主义观,在已有的研究都寻找到了相应的证据,这也说明了现实经营中,不同公司的权衡是不同的。
1、对管理层的放纵———重定价的劣势
Brenner、Sundaram&Yermack(2000)在他们
的样本中发现,重定价绝大多数是由于消极的股票
回报引起的,而且公司的业绩越恶化,重定价发生的频率就越高。平均而言,调整后的行权价降低了40%;Chance、Kumar&Todd(2000)指出,重定价日之前期权重设与公司业绩之间存在强烈的负相关关系。CarterandLynch(2001)发现,重定价不是由于公司所在行业的低业绩引起,而是由于公司本身的低业绩引起,可见重定价是在奖励低业绩;Brenner、Sundaram&Yermack(2000)和Chance、Kumar&Todd(2000),重定,2———重定价的优势
&Gomez2Mejia(1998)认为,重新设定行权价格就是为了通过增加过早离开公司的管理人员的机会成本来降低他们的流动性;Hall(2000)认为,虽然对期权价格进行重新设定会有疏离股东的风险,但是如果不选择重新定价,有才能的管理者就很可能被其他公司挖走;Carter&Lynch(2001)发现,年轻的高科技公司比年老的非高科技公司更可能进行重定价———虽然从公司角度来说重定价是昂贵的,但是,这一成本可能还是显著低于员工离职的成本;Ittner、Lambert&Larcker(2003)同样发现,重定价发生的频率在小型、高科技、新经济企业中明显要更高,他们的解释是,这类企业面临人才紧缺的情况,重定价主要是为了解决挽留员工的目的———尽管短期内与效率相违背。
四、西方股权激励契约结构研究的总结
上述西方文献回顾说明,股权激励的契约结构是较为复杂的。事实上,看似规范的股权激励的契约可能在多个环节受到激励对象特别是管理层的操纵,因此,从微观角度精细分析股权激励的契约结构可能是重要的。
以往的研究从大样本直接研究股权激励与公司绩效的正向或负向关系,得出了不同甚至相反的结论,可能缘于缺乏契约结构变量的加入。我们需要进行更为精细的分析,寻找股权激励与公司绩效之间的关系到底是通过什么桥梁来实现的,即对股权激励契约的内容及其执行的深入讨论。从某种意义上,如果激励对象特别是管理层控制了股票期权的2009104 ECONOMICMANAGEMENTJOURNAL169