９.３互斥方案的评估
由于企业之资源有限，如果同时面临数个可行（可接受）的，却又互相排挤的互斥（Mutually Exclusive）投资计划，经理人必需作选择，掌握最佳投资机会，以极大化公司价值。
互斥方案下的各种投资决策准则
决策方法
回收期间法
平均会计报酬率法 净现值法 内部报酬率法 获利能力指数法
决策法则
选回收期间最小的 选AAR最大的 选NPV最大的 选IRR最大的
例：某公司欲扩厂投资，有A、B两方案可供选择，两方案之投资效益均6年，
公司之资金成本率为12.25％，相关之总折现值、投资成本、NPV、PI、IRR，数据如下，试问应如何评估？
A方案 B方案
6年总折现值 期初投资成本 NPV PI IRR
$ 625.6 550.0 $ 75.6 1.1375 16.41％
$ 856.8 770.0 $ 86.8 1.1128 15.81％
选PI最大的
说明：两方案NPV皆大于0，PI大于1，IRR皆大于资金成本率12.25％，虽
然A方案之PI与IRR皆大于于B方案，但PI系表示每投资一元可回收多现值，并未告知该方案对公司价值的贡献有多少；IRR是使NPV为0的折现率，亦无法说明方案对公司价值的贡献，两者皆不适于评估互斥方案，只能用NPV来评估。
＊NPV会随着折现率不同而不同，如下图所示：
?A、B两个期初投资成本不同的项目，其NPV随着折现率呈反向关系，但下降速度不同。相对应于每一个折现率，两方案之NPV差值亦在改变，当处于C点时，两方案之NPV相等，C点之折现率称为衔接率 （Crossover Rate , CR）。
?在C点之左，B方案之NPV大于A方案? B方案较佳 在C点之右，B方案之NPV小于A方案? A方案较佳
?本例C点之衔接率为14.27％，大于公司之资金成本率12.25％，B方案之NPV较大，应选择B方案。
９.４各种决策方法的良窳 １、回收期间法 优 点
缺 点
?易于计算与了解 ?对于投资计划的最适变现速度并无 ?能够衡量投资计划的变现能力 绝对判断标准。 ?并未考虑成本回收以后所能产生的 ──回收期间愈短风短愈小。 远期现金流量。 ?未考虑货币的时间价值。
＊回收期间法的改良：将回收期间各期的现金流量予以折现，计算出折现回
收期间。例：前述Ｂ方案，折现回收期间为5.23年，回收后仍可产生正的现金流量，NPV必大于0。
２、平均会计报酬率法 优 点
?信息容易取得（来自F／S），计算 简单
?可评估财务经理人的绩效
３、净现值法 优 点
缺 点
?AAR非以现金基础计算，会计处理
方法会影响会计盈余，不适合作为 衡量财务报酬率的工具。 ?未考虑货币的时间价值。
缺 点
?考虑到货币的时间价值及机会成本 ?NPV无法反映成本效益的高低── 每一元能够为公司增加的利益。 （因为以资金成本作折现率）
?考虑到所有的现金流量，包括远期 ?折现率的决定方式过于主观，影响 到现金流量估计值的精确度。 现金流量。
?符合价值相加法(Value Additively Principle)：NPV具可加性，个别独 立投资计划的贡献总和即为公司总 价值的增额，易于衡量投资计划的 综合效果。
４、内部报酬率法 优 点
缺 点
?IRR考虑到货币的时间价值与所有 ?对于再投资报酬率的假设不合理(公
司必须将投资计划的所得以IRR每 的现金流量。
?以报酬率形式表达，易于与资金成 期重复地再投资才能「实现」相当 本率作比较，相对于NPV法易于表 于IRR的报酬水平──事实上不太
可能)。 达、传递成本效益信息。
?无法用于评估互斥方案。 ?若投资计划报行后，尚有后续的现 金流出量(非正常现金流量 Nonnormal Cash Flow),因为必需使 NPV＝0，可能计算出一个以上的 IRR，将导致决策错误。(＊1) ?IRR有时不符合价值相加法则(＊2) (＊1)例：某公司有一投资计划，期初支出40万，第1年可回收250万，第2年
却又要支付250万，该计划资金成本率为10％，试以NPV与IRR法加以评估。 解：?NPV法
2500000 -2500000
NPV＝ ＋ 2－ 400000 ＝ -193,388 1＋10% (1＋10%)
?IRR法
2500000 -2500000
－ 400000 ＝ 0，得IRR1＝400％ ａ、 ＋ (1＋IRR1) (1＋IRR1)2 2500000 -2500000
－ 400000 ＝ 0，得IRR２＝25％ ｂ、 ＋ (1＋IRR２) (1＋IRR２)2
以NPV法应予拒绝，但以IRR法却有2个大于10％之IRR，将导致决
策错误。
(＊2)例：A公司有三个资金成本为10％的投资案X、Y、Z，其中X、Y为互斥，
Z为独立计划，则A公司有5个方案可供选择X、Y、Z、(X＋Z)、
(Y＋Z)；这些投资案的NPV与IRR如下，试分别以NPV及IRR之方法分别进行评估，可动用资金不得超过700万，试问结果如何？(单元：万元)
投资方案之现金流量 年度 0 1 2
X $(350) 120 1,500
Y $(350) 650 120
Z $(350) 1,100 500
X＋Y $(700) 1,220 2,000
Y＋Z $(700) 1,750 620
投资案 NPV IRR
X 99.8
Y 34.0 103％
Z 106.3 255％
X＋Z 206.1 177％
Y＋Z 140.3 181％
解：＊以NPV法：分开选择与合并考虑均会选X、Z，因NPV相同。
＊以IRR法：分开选择会选X、Z，因IRR较大；合并选择会选(Y＋Z)，因为IRR较大(181％＞177％)。 ＊IRR法不符合价值相加法则。 ９.４.５获利能力指数法
优 点
125％
缺 点
?考虑了货币的时间价值与所有现金 ?PI评估结果可能无法将公司价值极
大化。 流量。
?有客观的决策标准(PV＞1则可行) ?PI法可能不符价值相加法则。
且不会有多重解。
?PI能反映成本效益，PI由大至小， 在资金受限时可选择替代方案。
＊各评估准则优缺点之综合比较
资本预算 考虑货币考虑所有互斥方案符合价值时间价值 现金流量 评估决策 相加法则 X X 回收期间法 △ △ X X AAR法 ○ △ NPV法 IRR法
PI 法 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ △ △ ○ X X 评估准则 注：○：符合；△：不一定符合；X：不符合
＊最重要的评估准则为考虑货币的时间价值与所有现金流量，以及面临互斥方案时不会产生错误结果，只有NPV法才能全部符合。