固定收益市场的风险管理
主讲老师:郭宏宇
一、固定收益证券市场的构成 （一）固定收益业务 1．固定收益证券的含义
固定收益证券是指其发行人未来向其持有人支付的货币流量将符合某种合约规定的证券。
从某种程度上讲，固定收益证券所指的是一个相对笼统的范畴。 理解这一定义可以按层次逐步推进：
第一，固定收益证券代表了其持有人的一种权利。 第二，固定收益证券发行人未来要支付一定的货币流量。
第三，固定收益证券发行人未来支付的货币流量要符合某种合约规定。 第四，固定收益证券发行人未来支付的货币流量并不一定是固定不变的。 2．固定收益证券的特征 （1）合同与协议； （2）到期日； （3）面值；
（4）息票率（名义利率）； （5）固定利率； （6）浮动利率； （7）反向浮动利率； （8）支付债券的规定； （9）嵌入期权；
（10）转换特权；
（11）可转换债券：转换为发债公司的股票； （12）可交换债券：转换为其它公司股票； （13）回售权。
3．典型的固定收益业务 （1）债券直接投资 债券多头操作
债券的多头操作——不考虑杠杆放大，买入债券可获得： 固定票面收益
持有一段时间卖出可获得价差收益
相对股票而言属于低风险、低收益产品 债券空头操作 开放式回购：在买入一定数量的允许交易的投资品种的同时，以合同的形式与交易对手约定由对方在未来约定的某一时刻按照约定的价格、约定的数量回购债券，形式表现为前后两笔品种相同、方向相反的债券买卖交易。预期债券市场利率上升、价格下降时，开放式回购可用于卖空债券，或对冲市值下跌风险。
资金运作：不占用自有资金。降低期初买入价格不仅可以控制交易对手回购风险，回购期间还可带来额外的运作资金。
（2）债券杠杆投资 ①回购杠杆操作
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②债券代持杠杆操作
（3）做市商买卖价差
买卖价差是做市商通过持有一定头寸，对同一券种同时报出低买高卖双边价赚取价差收益的一种盈利模式，是做市商利润的主要来源之一。
（4）中间业务
①撮合交易的价差收入
撮合交易是经纪商利用自身在交易信息和交易方式等方面的灵活性，协助信息不对称的交易双方完成交易目的、并从中获取一定的价差收入的业务模式，是经纪商利润的主要来源之一。
②债券承分销手续费收入
债券承分销是债券发行一级承销商将所中发行债券分销给其他投资者，获取债券发行人支付的债券发行手续费和一定的价差收入的债券业务。
③代客理财业务稳定的管理费收入 接受客户委托，按照既定投资方案为客户理财，风险和收益由客户承担或与根据与客户的约定共担共享。
（5）衍生产品交易
固定收益新的利润增长点。
（6）协助公司流动性管理，提高财务收益
企业因多种原因导致资金闲置，尽管存款是最简便的资金处置方式，但是收益较低，固定收益业务则可作为灵活高效的现金管理工具。
4．固定收益业务的优势
（1）固定收益业务属于低资本消耗业务，能够支撑庞大的资产负债表；
（2）固定收益业务能够平滑公司年度之间的盈利波动，满足股东要求，提升估值水平； （3）固定收益市场发展迅速，是银行未来的主要收入来源。 （二）我国的固定收益证券
表：我国现有的固定收益产品种类
名称 监管机构 进入我国市场时间 1994年 发行主体 发行对象 居民个人凭证式 储蓄国债（电子式） 国债 人民银行 财政部 证监会 记账式 1995年 财政部 国内外的公民、法人或其他组织、某一国家或地区的政府以及国际金融组织 银行间/交易所/跨市发行/柜台市场 国家信用 2006年 和各类投资者 境内中国公民 发行/交易市场 商业银行和邮政储蓄柜台 试点商业银行 行政分配，承销包销，定向发售，承购包销和招标发行并存 担保情况 承销方式 2
场内挂牌在中央国债登记结算有限责任公司开立债券账户及在中人民银行 地方政府债券 财政部 证监会 2009年（新疆政府债券） 财政部代国证券登地方政府、 记结算有地方政府 限责任公司开立股票和基金账户的各类投资者（包括个人投资者） 银行间/交易所 准国家信用 和场外签订分销合同的方式分销（挂牌分销为承销商在上证所交易系统挂牌卖出；协议分销为承销商同其他机构或个人投资者签订分销协议进行分销认购。） 1993（融资券），200206（央票兑换回央行票据 人民银行 购融资券），200304（正式发行央票） 无担保（但200804（08中期票据 人民银行 五矿MTN1） 具有法人资格的非金融企业 全国银行间债券市场机构投资者 银行间 可以做“信用增级”——政府财政购买服务，弥补资金缺口） 中国境内2007年9公司债券 证监会 月（07长电债） 设立的有限责任公司和股份有限公司 境内法人和自然人（优质公司债券）/机构投资者 交易所 有担保/无担保 余额包销 代销、余额包销和全额包销 中国人民银行 公开市场业务一级交易商 银行间 央行自身信用 价格招标的方式贴现发行 3
有担保/无中国境内具有法人资格的企国家发改企业债券 委人民银行证监会 1983年 业（中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业） 境内法人和自然人/全国银行间债券市场成员/仅限于承销商和分销对象 银行间/交易所/其他 担保（绝大多数企业债都是由银行提供不可撤销连带责任担保，行政强制落实着担保机制。） 大中型企资信等级商业票据 人民银行 银监会 1994年 较高的大型工商企业 业，国有商业银行，股份制商业银行，年金组织、投资公司等 200505（05短期融资券 人民银行 华能电CP01） 具有法人资格的非全国银行间债券市银行间 无担保 经纪人代销或直接销售，余额包销 由主承销商组织承销团，通过全国银行间债券市场成员 银行间 有担保/无担保 簿记建档集中配售方式在全国银行间债券市场公开发行 有担保/无担保。资产全国银行间债券市场机构投资者 银行间/交易所 支持证券可通过内部或外部信用增级方式提升信用等级。 余额包销 场外市场 无担保 —— 余额包销，全额包销 金融企业 场成员 中华人民共和国境1985年（中国工金融债券 人民银行 证监会 商银行、中国建设银行和其他非银行金融机构） 内设立的金融机构法人（政策性银行、商业银行、企业财务集团公司及其他金融机构） 受托机构（依法设资产支持证券 银监会 人民银行 2005年（国开行，建行） 立的信托投资公司或者银监会批准的其他机构） 二、固定收益市场的风险类别 （一）利率风险
1．债券价格随着利率的变化而变化，利率上升，债券组合的价格下降。
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2．如果其它条件不变，债券的期限越长、债券的价格对利率变化越敏感。 3．如果其它条件不变，债券的息票越小、债券的价格对利率变化越敏感。 4．嵌入期权影响债券价格对利率变化的敏感性。 ①浮动利率债券的利率风险
下次重设息票率时间越长，潜在的债券价格波动越大。
利差变化：不同时间，由于市场条件的变化，浮动息票要求的利差可能是不同的。 利率上限：一旦息票公式确定的息票率超过利率上限，债券价格行为和固定息票债券几乎相同。
②利率非平行移动将导致收益曲线风险
收益曲线移动方式的不同导致的债券价格变化，在现金流不变的前提下，不同时期利率差异导致该时点现金流贴现值的变化。
平行移动
非平行移动
（二）再投资风险
债券收取的现金流再投资时收益率的不确定性。 如为满足5年后的资金需要购入3年期债券，则最初3年的本息支付将面临再投资风险。
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