Da-Hsiang Donald Lien（1990）在忽视了期货市场上的几个制度特征，如保证金、市场流动性问题和可信的现货价格到何种程度才可被廉价地收集的前提下得出的研究指出，不管创新型合约(innovative contract)如何设计，只要竞争性交易所决定竞争，它将采用常规的现金结算合约。在这种结算方式下，每种商品等级的权数安排取决于创新型合约的结算设计；为了努力防止竞争性合约，创新交易所必须采用常规的现金结算合约。在竞争压力存在的情况下，这种合约不同于最优合约，因此期货市场的交易量和套期保值效用都低于最优水平。当合约被设定阻止竞争性合约的进入时，交易所和套期保值者都遭受了损失。
很显然，上述理论表明只要在竞争的压力下，无论是先上市交易的交易所还是后进入的交易所都应该将上市合约设计为常规的现金结算合约。
在有关不同交易所上市相同合约的关系的实证研究上，很多学者是以不同交易所上市的相同的期货合约之间的价格关系为出发点（如Booth，Lee，Tse（1996）；Booth和Ciner（1997）；Low，Muthuswamy和Webb（1999））。他们的结论表明这些市场之间存在信息传播的关系，而这种信息传播关系并不意味着这些合约之间存在替代关系还是互补关系，也就是说，从合约之间的价格关系进行研究不能得出它们之间是否具有竞争关系的结论，不管是实物交割还是现金结算的合约。如果市场参与者认为两个合约之间是替代关系，很显然不会表现在价格上，而应该表现在交易量上。我们可以预期一个新合约的上市交易会对类似合约的交易量产生影响。
而从交易量来研究，其结论与上述结论就明显存在差异。Pirrong（1996）检验了德国期货交易所（现在的Eurex）与LIFFE在德国国债期货合约上的竞争，结果表明这两个交易所的该上市合约存在密切的替代关系。因此，在共同的市场参与者的套利驱使下，该合约交易量就从LIFFE转移到了DTB。
而Holder，Pace，Tomas Ⅲ（2002）利用一般化的线性模型（GLM）对芝加哥期货交易所（CBOT）、东京谷物交易所（TGE）、和關門商品交易所（Kanmon Commodity Exchanges，KCE）上市交易的玉米和大豆期货合约的交易量的关系进行了检验。结论表明CBOT的A计划的玉米期货的上市并没有对日本交易所的交易量产生任何影响。这些合约之间不存在替代关系，而是互补的关系。因而对于CBOT来说，其营销的重点在于吸引A计划的新用户，而不是吸引日本期货交易所的已有用户。对于日本交易所来说，A计划的推出不应被认为是一种竞争威胁。
很显然，Holder等人的研究结果与Pirong的研究结果也存在差异。Pirrong的研究对象是以现金结算的德国国债期货合约，而Holder等人的对象则是以实物交割的玉米和大豆期货合约。这种交割地点的不同就是造成这些市场不是替代的一个主要原因。 研究意义
期货交易所之间的竞争始于期货合约的选择，这是期货交易所之间竞争的出发点。以上的研究表明，如果两家期货交易所在同一品种上直接竞争，它们的最优选择就是，在保证金和涨跌停板等方面一致的情况下，合约应被设计为以现金为结算方式。这意味着期货交易所的直接竞争最可能发生在以现金结算的合约上。伦敦国际金融期货交易所(LIFFE) 与欧洲期货交易所（Eurex）在德国政府债券期货合约上的竞争，欧洲期货交易所与CBOT在美国国债期货合约上的竞争等都充分证明了这一结论。
金融期货品种主要是以现金结算，实物交割量非常少。我国的金融期货品种目前仍没有上市交易。一旦我国关于期货市场的政策放开，国外交易所形成对我国交易所的竞争将首先
发生于以现金结算的金融期货品种上。因此，在考虑到我国期货市场未来将要面临的竞争上，期货交易所应该尽早、及时地推出金融期货合约。这一方面利用“先行者”效应强占市场先机，从而在未来可能的竞争中立于一个有利的位置；另一方面也可以给我国金融市场的发展起到积极带动作用。
本文的分析表明，在竞争压力下，期货交易所将会选择现金结算的合约设计方式，而有关的实证研究也证明了，在以现金结算的合约上，交易所之间的竞争是非常激烈的，这些合约存在明显的替代关系；而在以实物交割的合约上，由于交割地点的不同，这些市场更可能表现为一种互补关系。
因此，对于我国期货交易所来说，能否在以现金结算的金融期货合约市场上占有先机，将是本就在规模、资金、技术等方面处于劣势的我国交易所面临的一个重大问题。及时、尽早推出金融期货合约将会是我国期货交易所的一个最优选择
期货投资信息对期货市场功能的影响
内容摘要：期货市场是信息集散的市场。期货投资信息通过对投资者的投资品种、形式、方向、期限、规模和心理等投资决策的影响而影响期货价格的波动，继而影响期货市场功能的发挥，并最终影响期货市场效率。因而，优化期货市场信息生态势在必行。 关键词：期货市场 期货投资信息 投资决策 市场功能
期货市场具有发现价格、规避风险和信息吞吐的基本经济功能。期货市场基本经济功能的发挥受制于期货投资信息环境，不同的信息环境对期货市场基本经济功能的发挥起着不同的作用。所谓期货投资信息，是指与期货投资密切相关的、投资者可以通过一定渠道获得的、能够影响投资者进行决策的信息。大量信息云集在期货市场，经投资者分析、识别，进而转化为期货投资信息。期货投资信息具有产生突发性、传播快捷性、受众群体性、影响广泛性和时效短暂性特征。
按其表现的载体，期货投资信息可以分为文字信息、图表信息、声音信息、影像信息和意识信息；按其表现的属性可以分为国家信息、行业信息、交易信息和民间信息；按其产生的来源可以分为主流媒体信息、互联网络信息、交易所公告、财经资讯和期市流言等。 期货投资信息通过影响投资者的投资决策，进而影响着期货市场基本功能的发挥，而期货投资信息对投资者投资决策的影响主要表现在对投资品种、投资形式、投资方向、投资期限和投资规模的影响等方面。因此，优化期货市场信息生态环境已成为当务之急。
投资品种选择对期货市场功能的影响
目前，我国期货市场交易品种可以划分为农产品、金属产品和其它品种。期货投资信息对投资者的品种选择具有一定影响。针对农产品方面的信息会引导投资者选择农产品期货投资。目前影响农产品价格的信息有很多，如关于“三农”问题的政策信息、关于粮食问题的政策信息、关于土地方面的政策信息、关于农产品进出口方面的政策信息等。如2004年9月22日玉米期货合约上市后，大部分粮食购销企业都参与了期货市场的套期保值交易和实物
交割，既避免了农产品现货经营风险，也解决了产区的卖粮难题和销区的购粮难题。同样，针对金属方面的信息会引导投资者选择金属期货投资，针对燃料油方面的信息会引导投资者选择燃料油期货投资，如玉米产量的增加将减少乙醇汽油的生产成本，增加乙醇汽油的产量，降低乙醇汽油的价格，进而抑制燃料油期货价格的高企。投资者对投资品种的选择，除了源于现货经营方向、投资经验、市场规范性以及感情因素外，在很大程度上取决于期货投资信息的导向，如果某一信息对某一品种具有明显的利多或利空导向，则大部分投资者会云集该品种竞相投机，期货价格将背离其价值，期货市场风险凸显，期货市场的价格发现和套期保值功能难以发挥。
投资形式运用对期货市场功能的影响
按投资目的划分，期货投资形式包括套期保值、投机交易、套期图利和实物交割四种。不同的信息对投资者选择投资形式具有不同的影响。如南方玉米现货价格在1300元/吨，北方玉米现货价格为1000元/吨，而期货市场0505合约价格为1200元/吨。如果有信息显示北方玉米现货价格因抢购有上涨趋势，南方玉米现货价格因堆积有下降趋势，那么一些投资者就会选择套期保值，即在北方买入玉米现货，在期货市场卖出同等数量的玉米期货。到2005年5月份，南方玉米现货价格跌到1170元/吨，期货市场0505合约价格跌到1070元，此时，卖出玉米现货，比预计少盈利130元/吨，而买入0505期货合约平仓将会盈利130元/吨，正好弥补现货市场的亏损（少盈利）。同样，如果有消息显示市场多头主力资金匮乏，那么投资者就会选择投机交易，即卖出期货合约，待主力卖出平仓时悄然出货离场。如果行情信息显示同一个品种在不同的市场价格差异很大；或者相关品种（如大豆和豆粕）在同一市场价格严重背离；或者同一个品种的不同月份价格差异增大，那么投资者就会选择套期图利，即在价格低的市场买入而在价格高的市场卖出；在价格低的品种买入在价格高的品种卖出；在价格低的合约买入在价格高的合约卖出，进行跨市场、跨品种和跨合约月份套利。如果有信息显示期货价格高于或低于现货价格，投资者就会在期货市场卖出或买入实物，即所谓的实物交割。这样期货市场的基本功能就会发挥出来。如果信息环境不同，则投资者对投资形式的运用就不同，因而市场功能的发挥就会迥异。
投资方向确定对期货市场功能的影响
投资者投资方向可以划分为多头即买入方向、空头即卖出方向、多空混合即买卖混合方向和观望即空仓无方向。任何刺激买入的信息都会导致投资者选择多头方向，如农产品减产、需求增加、出口增加、进口减少、自然灾害、降息等，都会引起投资者的购买欲望。同样，任何刺激卖出的信息都会导致投资者选择空头方向，如农产品增收，进口增加、加息、监管力度加大等。而有些时候信息不明朗，市场处在敏感区，价格非上即下，这时有些投资者会选择多空混合方向，即买入和卖出同等数量的合约，待到信息明朗时将不利的方向平仓。有时市场受多种信息刺激剧烈振荡，投资者也会选择多空混合方向，即在相对高点卖出平仓同时卖出开仓，在相对低点买入平仓同时买入开仓，不过这种策略很难把握。而在没有什么信息刺激市场时，投资者往往会采取观望态度。因此，信息环境的不同，投资者的投资方向也不同，对于发挥牛市和熊市市场基本功能的影响也就有差异。
投资期限把握对期货市场功能的影响
按投资时间长短划分，投资者的投资可分为即期投资、短期投资、中期投资和长期投资。当期货市场上突发某一信息，而这一信息对期货价格仅具有瞬间的影响时，投资者往往会进行即期投资，如1996年发生的洪水将哈大铁路冲断，当投资者获得这一信息后便在大连商品交易所纷纷进场买入大豆期货，而在次日就乘高卖出，取得即期投资收益。当某一信息对市场的影响具有一定的时限时，投资者往往会进行短期投资，如2004年初期大连商品交易所大豆期货价格居高不下时，美国农业部又发布了大豆减产报告，国内投资者受此鼓舞又纷纷进场短期投资，在一个月后获利离场。当某一信息在很长的一段时期都将影响期货价格时，投资者就会进行中期投资，如近来国内粮食需求持续扩大，将对农产品价格持续走高产生支撑，因此投资者将会选择中期投资，即持有长达数月甚至半年左右时间的多头头寸。而如果有信息显示未来的数年内某一品种（如原油）的价格将始终盘升，那么投资者将会在期货市场进行多头长期投资。投资者投资期限的把握在很大程度上依赖于期货投资信息，由于期货投资信息具有时效性，因而投资期限又制约着期货市场信息吞吐功能的发挥。
投资规模安排对期货市场功能的影响
按照资金量与持仓量比例的多少，投资规模可以划分为轻仓、中仓、重仓和空仓。期货投资信息对投资者投资规模具有重大影响。如果某一信息对行情的影响不大，甚至很微弱，那么投资者就会选择轻仓投资，如当市场上没有其他信息，只是相关的技术指标如RSI、MACD、KDJ等显示价格已经进入超买区或超卖区时，投资者就会将投资资金的很少的一部分投入到期货交易中进行试盘。如果某一信息的真实性得到确认，其对期货价格的影响也显而易见时，投资者往往会选择中仓投资，比如玉米长期走势仍然是上升趋势，但季节性积压会促使投资者短期内进行空头操作，而这种投资的比例往往属于中仓投资，并且会随时关注价格的变化。如果某一信息对市场已经产生了实质性的影响，而且这一影响仍将继续，那么投资者往往会重仓投资，如2003年末我国对外贸易政策调整，农产品出口时间缩短，导致已经签约的进出口企业纷纷抢购货源，造成现货和期货市场价格同步上涨，多数多头投资者选择了重仓投资，回报丰厚。如果市场信息处于真空状态，大多数投资者将空仓休息，伺机而动。这样，期货市场的基本功能得以真正发挥。 投资心理引导对期货市场功能的影响
投资心理是投资者赖以决策的主观因素之一，也是最容易被期货投资信息加以引导的因素之一。期货投资者的心理动力、心理过程、心理状态和心理特征受多种因素的制约，其中主要的因素是信息环境。心理动力系统决定着投资者对投资活动的认知态度和对投资对象的选择与偏向，它包括投资动机、投资需要、投资兴趣和投资观。信息环境的差异，对投资者的心理动力具有深刻的影响，如正确投资观念的树立，会减少冲动和盲目投资。心理过程是一种动态的活动过程，包括认识过程、情感过程和意志过程，它们从不同的角度能动地反映着投资活动及其关系。不同的信息环境对心理过程的影响也不同，如市场人气的升跌将左右投资者的从众心态等。心理状态是指心理活动在一段时间内出现的相对稳定的持续状态，心理状态按投资者心理活动的生理机能划分，可分为睡眠状态、觉醒状态和注意状态。任何一个期货投资信息对投资者的心理状态均具有一定的影响，如2004年12月14日美联储决定将联邦基金利率从2%提高到2.25%，大多数投资者对此信息均保持注意状态。心理特征是
投资者在认识、情绪和意志过程中形成的那些稳固而经常出现的意识特征，包括能力、气质和性格。受信息环境的影响，心理特征也表现各异，如面对2004年我国连续7年的农业大丰收，有些投资者充分利用自身的基本面分析和技术面分析能力，在科学预测的基础上果断设定期货价格波动区域，促进了期货市场价格发现和规避风险功能的发挥。
参考文献：
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