2010 0.698 3.091 0.28
3.2.2 融资渠道单一，依赖于银行贷款
造成我国房地产上市公司资产负债率与其他行业一般情况相比较高的原因，主要是由于房地产业本身就是资金密集型产业，通过银行贷款是最普遍的融资方式。目前，我国房地产资金主要来源于自筹资金、银行存款、外资和其他资金，
表3-2 2008年—2011年我国房地产行业资金来源方式 单位：亿元、%
来 源 年 份 2008年 2009年 2010年 2011年 39617 57128 72494 83246 19.20% 19.70% 17.30% 15.00% 1.84% 0.83% 1.10% 1.00% 38.65% 31.34% 36.84% 41.00% 40.31% 48.13% 44.76% 43.00% 资金总额 银行贷款 利用外资 自筹资金 其他资金来源 通过表3-2我们可以发现，自筹资金和其他资金来源所占比重较大，约为80%；银行存款大约占20%，并且经过数据查询显示在其他资金中50%以上是来自于定金及预收款、个人住房按揭贷款，这其实也是从银行间接贷款。实际上，我国房地产业大部分来源于银行贷款，占到60%左右，所以我国房地产企业的平均资产负债率是很高的。
3.2.3 负债结构不合理，流动负债水平偏高
负债结构比率反映出企业的债务构成状况，是一个适度指标。一般情况下，长期负债用于长期投资项目，而企业通常利用短期负债来维持日常经营活动需要，值得注意的是，在分析这个指标时最好结合具体企业的实际情况。
观察上述材料，不难发现10家样本公司的负债结构比率体现出逐年上升的趋势，但近两年变动幅度不大，与前面所研究的资产负债率呈上升趋势结合起来看，在逐年增加的负债资本中，流动负债比重有所上升，长期负债比重有所下降。这说明现阶段上述样本公司的负债结构不是很合理，流动负债水平较高。由于过高的流动负债势必会减少企业的营运
资金，造成对企业资金周转的不良影响，导致企业的短期偿债能力降低。短期负债致使企业承担企业更大的风险，但同时也是成本最低的筹资方式。因此，流动负债的多少，必然会影响企业价值。企业将因此经常面临举借新债的困境，一旦企业没有及时筹措到新的资金，就会导致资金周转困难，从而陷入财务危机。
3.2.4 股权结构失衡，不太合理
通过对10家房地产上市公司的持股比例进行了统计，分析他们的股权集中度。由表3-3可以看出，第一大股东持股比例最高达72.63%，平均值为48.10%；前十大股东持股比例最高为87.40%，平均值61.90%。说明前十大股东持股比例较为集中，特别是第一大股东。可以明显看出，我国房地产上市公司中的第一大股东在股权结构上的优势明显，成为公司的绝对控制股东。
表3-3 2012年10所样本公司股权结构统计结果
持股类型 第一大股东持股比例（%） 前10大股东持股比例（%） 10 23.07 87.40 61.90 样本数 10 最小值 7.85 最大值 72.63 平均值 48.10
以上的分析表明：近年来上市公司的股权仍然高度集中，大股东持股比例相当高，出现内部人控制度等现象，这种情况下，最大股东的地位不会因为公司经营业绩的变动而动摇和更改，但是其利益或者价值最大化的目标未必能够实现。大部分企业管理效率不高的原因是因为大部分股权结构和债券市场的发展较滞后，一旦企业中最大股东绝对控股时，其他股东不积极参与管理，或者即使参与也起不到多大效果，就会造成股权结构的失衡，势必会影响企业的治理。
4 房地产上市公司资本结构影响因素分析
4.1 影响房地产上市公司资本结构的宏观因素分析
4.1.1 社会经济发展状况
房地产行业的发展与经济发展水平息息相关，在进入21实际以后，我国经济快速发展，其发展水平决定了房地产上市公司经营发展的大环境。所以房地产上市公司的资本结构往往会结合当前的社会经济发展状况做出相应的调整和改善，例如，当经济处于高涨时期，房地产上市公司经营业绩也就较好，资产负债水平相对较高；当处于发展萎靡时期，房地产上市公司的盈利水平会降低，债权融资的成本就会随之上升，就会选择股权融资的方式。
4.1.2 企业所处环境的财务政策和货币政策
在确定如何合理安排资本结构时需要考虑环境因素，国家宏观调控政策对房地产行业影响是非常大的。2010年国家采取了严厉的宏观调控政策，特别是在2011年1月底发布的“新国八条”，对于差别化住房信贷政策提出了新的要求，贷款买第二套住房的首付款比例不得低于60%。2012年，是“十二五”规划之年，也是房地产业的大变革之年。房地产政策稳中趋紧，在保证经济发展的背景下坚持调控不放松，通过差别化信贷等手段，抑制投资投机。展望2013年，房地产市场调控仍将延续，持续限购，差别化信贷政策愈加深化，抑制投资投机将是总体方向。详见图4-1，显示了2012 年各个月份中央及相关部委关于房地产调控的一系列政策，对房地产上市公司利用银行信贷筹集资金提出更高的要求，迫使房地产企业寻求更多的融资方式，最终影响房地产上市公司资本结构的安排。
表4-1 2012 年中央及相关部委关于房地产调控政策 政 策 月 份 1月 巩固房地产市场调控成果。继续严格执行并逐步完善抑制投机投资性需求的政策措施，促进房价合理回归。 5月 7月 稳定和严格实施房地产市场调控政策，决不让调控出现反复。 国务院派出8个督查小组，对16个省市贯彻落实房地产调控政策措施情况开
展调查。 10月 稳固调控成效，严格实施差别化住房信贷、税收政策和限购措施，加强保障房建设和分配，建立长效机制。 11月 严格执行差别化信贷政策，坚决抑制投机投资需求；加强土地储备、管理与利用率，支持保障安居工程。 12月 要继续坚持房地产市场调控政策不动摇。
4.1.3 企业的行业特征和发展周期
不同行业的资本结构差异很大，房地产企业经营风险高，资产负债率水平普遍偏高，达到70%左右。另外，房地产行业的周期性十分明显，资本结构的安排在不同的发展阶段也不相同。发展周期可以分为繁荣期、衰退期、萧条期、复苏与增长期：在繁荣期，企业的经营业绩持续上升并且稳定，可适度增加债务资本比重，发挥财务杠杆效应；在衰退期和萧条期，为了使现金流量能够偿付到期债务就应当降低债务资本比重，降低破产风险；在复苏与增长期，经营风险较高，在资本结构安排上应控制负债比例。
4.2 影响房地产上市公司资本结构的微观因素分析
在分析影响我国房地产上市公司资本结构的微观因素时，本文采用实例分析和数据分析法，以保利房地产股份有限公司2008-2012年的年报数据为主要分析对象，数据来源于和讯网。保利房地产（集团）股份有限公司是中国保利集团控股的大型国有房地产上市公司，也是中国保利集团房地产业务的主要运作平台，国家一级房地产开发资质企业，连续六年蝉联国有房地产企业综合实力榜首，连续三年荣膺中国房地产行业领导公司品牌。目前公司已完成以广州、北京、上海为中心，覆盖45个城市的全国化战略布局，业务拓展到包括房地产开发、建筑设计、工程施工、物业管理、销售代理以及商业会展、酒店经营等相关行业。
表4-1是近几年保利房地产股份有限公司的资产负债率，体现了保利房地产股份有限公司近几年的资产负债水平，可以看出总体偏高，并呈现上升趋势，但幅度不大。下面将结合具体数据来分析:
表4-1 保利房地产股份有限公司2006年—2012年资产负债水平 单位：% 指 标 资产负债率 0.76 0.69 0.71 0.70 0.79 0.78 0.78 年 份 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 4.2.1 企业规模及发展能力
企业的规模和发展能力与资本结构呈正相关。目前通过银行直接或间接贷款已成为我国房地产上市公司债务融资的主要资金来源。我国房地产上市公司往往是规模越大，越容易受到银行的信贷支持，进而能为其提供更多的信贷资金。因为如果房地产上市公司的规模较大，整合各类资源的能力较强，就能获得更好的商业信用和能抵御各种风险的能力。图4-2显示出保利房地产股份有限公司其资产规模逐年增长。
图4-2 2006年—2012年保利公司资产总额 单位：亿元
同时，消费者更加信赖规模较大、成长性较好的企业，更愿意购买这些房地产企业的产品，也就更容易获得银行的间接贷款。因此，作为我国房地产企业最重要的债务融资渠道——银行信贷，无论从直接还是间接的角度，均偏好于规模较大、成长性较好的企业。本文选取主营业务收入增长率来反映房地产上市公司的发展能力，如图4-3所示，2006年—2012年间保利公司的主营业务收入与资产负债率大致呈现正相关。