吉林、北京、上海等省市新设或收购了8家子公司，同时投资了中药物流配送中心、康美中医院、成都中药饮片厂、深圳办公楼等多个重大项目。随着公司资产规模的快速扩大，管理跨度也不断的加大，此时经营管理水平的提高是公司未来能否继续快速发展的关键。公司快速发展的过程中，如果各方面的管理不能跟上，将会对公司生产经营的持续快速发展造成不利影响。
2、主营业务调整风险
公司近年来自产化学药产品在营业收入中占比逐年下降，而中药饮片和外购产品（包括中药材贸易和其他外购药品）发展较快，占营业收入的比重日益加大。
表1 康美药业各项业务营收表 （单位：万元） 科目 自产产品 中药饮片 外购产品 新开河产品 其他 2010年1-6月 业务收入 13001.73 48181.32 77942.12 4099.85 4043.92 占比 8.83% 32.72% 52.92% 2.78% 2.75% 2009年 业务收入 26909.51 87029.82 120052.90 3723.86 占比 11.32% 36.61% 50.50% 1.57% 2008年 业务收入 27149.49 62823.71 82743.21 占比 15.72% 36.37% 47.91% 2007年 业务收入 27662.94 35030.50 66712.23 占比 21.38% 27.07% 51.55% 147268.94 100.00% 237716.09 100.00% 172716.41 100.00% 129405.67 100.00% 合计 资料来源：康美药业2010年12月配股说明书 公司业务的变化需要公司经营和管理也进行相应的变化，如果不能适应业务结构的变化，将可能出现经营方法和管理方式、人才等因素不能跟上业务发展需求，而产生经营管理风险。
3、人才紧缺风险
公司对各类人才的需求会随着资产规模与业务规模的迅速扩大不断增加，同时对人才的质量、数量和结构也将有更高、更新的要求。一方面公司规模扩张对人才的需求不断增加，需要不断引进中高级的管理人才、技术和市场营销人才。另一方面公司地处广东揭阳地区对人才的吸引力，对比广州、深圳等地生活环境、地理位置和城市条件较为劣势。这些将使公司不仅在引进人才时较为困难，还有可能使公司原有的人才流失造成人才紧缺风险。
1.3.3财务风险
1、存货余额风险
随着公司业务规模的快速扩张，公司存货余额也增长较快，从2007年12月26,714.59万元增长至2010年6月137,586.86万元。公司在规模扩张中，通
过仓储一直保有较大量的存货，一方面有利于保证公司中药饮片生产和中药材贸易的正常进行。另一方面存货的快速增加也存在着因库存产品价格下跌而带来公司遭受损失的风险。
2、资产周转能力下降风险
自2007年至2009年随着业务规模的扩张，公司应收账款周转率、存货周转率持续下降，资产周转能力由于业务的增加有所降低。
科目 应收账款周转率（次） 存货周转率（次） 总资产周转率（次） 2009年 10.75 1.99 0.46 2008年 12.77 3.03 0.46 2007年 13.04 4.04 0.5
资料来源：康美药业2007-2009年报
在公司资产规模的不断增大的同时，如果公司不能通过有效提高经营管理能力，使主营业务收入与各项资产规模保持同步增长，公司将面临资产周转能力进一步下降的风险。
3、净资产收益率下降的风险
公司2007年、2008年、2009年摊薄净资产收益率分别为6.3%、10.1%和 11.74%，公司盈利能力近三年稳步提升。公司于2010年12月进行了大规模配股以募集资金，使公司的净资产规模将有较大幅度的增加。由于此次募集资金主要投资用于中药材贸易整合，项目产生效益需要一定时间，如果在此期间公司的盈利不能大幅度的提高，公司可能面临净资产收益率下降的风险。
小结：随着我国中医药和环保政策的调整，公司可能存在由于政策变化而无法适应所产生的政策性风险。由于公司是行业中经营较为稳健的龙头企业，对于政策的适应性相对较强，而且未来受益于国家扶持，经济增长、行业发展等多种因素，使此方面风险爆发的概率较小。公司作为国内中医药一体化龙头公司在持续的扩张过程中，随着规模的快速扩大所带来的经营管理风险对公司是一个较大考验，也是公司风险因素的核心。如果公司经营管理能力提高不能与规模扩张相匹配，将制约公司的长期发展。在经济快速增长和通胀的大背景下，公司由于存货所带来的风险影响较小，财务风险主要集中于资产周转能力和净资产收益率下降风险上，这两点可以作为关注公司发展的重要财务指标着眼点。
2.1估值分析
通过以上对康美药业行业和经济特征的考察，可以判断其具有较稳定的经营
业绩和持续盈利能力，未来具有长期发展的空间，公司可以作为投资标的进行估值。
2.1.1确定可预测期
从公司的历史财务数据中可以看出公司具有稳定的收益能力，并且收益表现出上升的趋势。从公司的历史业绩中可以看出，康美药业在过去的九年中经营业绩一直保持强劲的增长。通过对比公司历史净利润增长率和股东报酬率的增长特点可以看出，增长率由于只是体现公司当年的盈利而表现出很不稳定的增长特点，而股东权益报酬率在长期内一直保持着稳定的水平，而没有因为公司的经营业绩变化产生过大的波动。这是因为股东权益报酬率主要表现的是公司所有者权益在较长时期里的所具有的盈利能力。由于其具有的这一特性，也使其成为能够预测未来收益时较为稳定的变量。
对考察公司的历史财务数据如下表：
表2 康美药业2001-2009历史财务数据表 （单位：万元） 科目/计算期 2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-31 2005-12-31 2006-12-31 2007-12-31 2008-12-31 2009-12-31 净利润增长率 净利润 2，915.69 4，383.27 5，120.41 7，121.01 7，264.63 9，988.95 14，610.91 29，457.54 50，150.85 50.33% 16.82% 39.07% 2.02% 37.50% 46.27% 101.61% 70.25% 股东权益 （万元） 36，509.97 39，123.23 44，243.64 51，187.65 57，359.29 115，582.73 231，913.98 291，611.48 427，185.54 股东权益报酬率 7.99% 11.20% 11.57% 13.91% 12.67% 8.64% 6.30% 10.10% 11.74% 数据来源：康美药业2001-2009年报
通过考察公司历史财务数据可以看出历史股东权益报酬率保持在较稳定水平，对未来业绩可以根据估值技术进行预测。根据公司过去九年的稳定经营情况，在此将预测期设定为10年（2010-2019）。
2.1.2预测未来收益
根据康美药业2001年至2009年（2010年报还未公布）历史股东权益报酬率，平均计算出公司历史平均股东权益报酬率为10.46%。以历史股东权益报酬率除去一个最低值2007年，和一个最高值2009年，得出公司调整后历史平均股东权益报酬率为10.87%。在此以保守的10.8%作为公司未来股东权益报酬率均值，以2009年股东权益427185.54万元、股本169437.01万股为初始值，进行预测2010-2019年公司未来各年所有者权益、净利润和每股收益（含权），如下表:
表3 康美药业预测2010-2019年主要财务数据表 （单位：万元） 科目/计算期 2010-12-31 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 股东权益报10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.80% 10.87% 未来所有者权473，321.58 524，440.31 581，079.86 643，836.49 713，370.83 790，414.88 875，779.68 970，363.89 未来净利润51，118.73 56，639.55 62，756.63 69，534.34 77，044.05 85，364.81 94，584.21 104，799.30 未来每股收益0.30 0.33 0.37 0.41 0.45 0.50 0.56 0.62 0.69 0.76 1，075，163.19 116，117.62 1，192，033.43 129，574.03 数据来源：康美药业2001-2009年报
2.1.3设定市盈率水平
通过将公司历史股价的高、低点与每股收益进行计算，得出历史的市盈率高点和低点，对当年市盈率高、低点进行平均，得到当年的平均市盈率，再对其进行历史平均，计算得出公司历史平均市盈率接近40倍水平。 科目/计算期 2001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-31 2005-12-31 2006-12-31 2007-12-31 表4 康美药业历史股价与市盈率考察表 （单位：元） 股价 股价 平均 市盈率 市盈率 当年平均 高点 低点 股价 高点 低点 市盈率 41.60 23.90 32.75 101.46 32.60 24.10 28.35 33.90 17.50 25.70 28.50 12.80 12.90 9.58 7.73 7.81 19.04 10.27 10.36 52.58 47.08 42.54 18.82 28.04 95.50 58.29 38.87 24.31 14.30 11.37 16.98 33.44 79.88 45.73 35.69 28.42 15.10 22.51 64.47 30.56 10.70 20.63 2008-12-31 2009-12-31
18.40 16.14 5.80 6.90 12.10 11.52 47.18 52.06 14.87 22.26 31.03 37.16 资料来源：同花顺交易软件数据
在本文中采用平均历史市盈率主要是适用于长期的测算方法，在实际的投资估算中，中短期投资者也可根据PEG方法估测市盈率水平。
7
2.1.4测算年组合回报率
在确定市盈率水平下，预测出合理股价的基础上结合投资额，把未来股价作为终值，投资额作为现值，就可以计算出投资的年组合回报率。假设康美药业未来合理市盈率水平为40倍，2010年初投资额为每股10元，根据前面预测出的每股收益计算持有到各时期的年组合回报率如下表：
表5 康美药业年组合回报率测算表 （单位：元） 科目/时期 2010-12-31 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 未来每股价格(FV) 12.07 13.37 14.82 16.42 18.19 20.15 22.33 24.74 27.41 30.37 初始投资额（PV） 10 年组合回报率 20.68% 15.63% 14.00% 13.19% 12.71% 12.39% 12.16% 11.99% 11.86% 11.75%
7 PEG：市盈率相对盈利增长比率，是美国著名基金经理Peter Lynch发明的一个股票估值指标，它弥补了市盈率对公司动态成长性估计的不足的缺点。其计算公式是： PEG=PE/公司年盈利增长率。