第六届“德勤杯”论文大赛
来：该公司已经连续11年未向公司股东派发现金红利，上市16年仅有现金分红一次，还是在11年之前的2002年，金额不足1000万元（含税）。
与南方食品集团有相似情况的企业在上市公司中还有很多，因此，近两年来，监管部门对促进上市公司分红曾作出不少努力。2012年末，市场预期已久的差异化红利税政策最终落地；2013年初，上交所《上市公司现金分红指引》正式出台，其中关于\分红不合理，小股东可以否决并重新提案\的表述，在一定程度上为上市公司提高现金分红额度提供了政策支持。在这些政策的鼓励引导之下，2013年，A股市场的确也出现了20多年来最慷慨的一次现金分红潮。
在现金分红潮的大背景下，现金流出现问题的南方食品，很难和其他公司一样采取现金分红。再加上南方食品公司存在存货积压的现象，其采取“实物分红”这一独特的方式来回报投资者，试图用“实物分红”来代替现金分红，通过这一手段来改善自己在投资者心中“铁公鸡”的形象。
那么投资者是否会接受南方食品的“实物分红”政策呢？南方食品通过这一政策有没有实现改善和投资者关系的动机呢？在下文中，我们将通过研究“实物分红”政策公布前后南方食品股价的变动情况，来探讨投资者们对“实物分红”这一政策的态度。
五、动机检验
在上文中，我们通过对这一事件及相关资料进行分析后，猜测南方食品“实物分红”的动机为宣传新产品和改善与投资者关系。下文中，我们首先用数据来检验“实物分红”有没有实现宣传新产品和改善投资者关系的作用。
（一）宣传新产品的动机检验
根据8月份南方食品集团公布的半年度报告，在报告期内，公司的营业收入522,246,014.39元，较上年同期增长31.64%。实现净利润23,390,786.81元，较上年同期增长54.26%。营业收入同比增幅较大，一方面是公司原有的食品业取得了持续稳健的增长，二是新并购的物流业同比增幅接近一倍。净利润的增长则主要是物流业的利润贡献。
报告期内，公司收入、成本、费用及利润等相关数据如下： 单位（元） 营业收入 营业成本 销售费用 利润 本报告期 522,246,014.39 391,183,692.62 80,021,869.45 23,390,786.81 上年同期 396,723,254.59 282,799,446.82 70,539,596.74 15,163,222.36 同比增减 31.64% 38.33% 13.44% 54.26% 表4 南方食品集团2013上半年利润表（节选）
受宏观经济环境特别是冲调类产品总体增速下滑的影响，上半年糊类食品产品销售增速
放缓。报告期内，食品业实现营业收入313,314,667.28元，较上年同期增长11.74%。但由于原材料价格的上升，使得营业成本增加幅度超过营业收入，因此毛利率出现了小幅下降。而公司的杯装产品、液态产品升级为新产品，尚在市场培育阶段，研发费用计入管理费用。再加上南方食品集团将此次“实物分红”产生的500万相关费用计入销售费用，因此食品业的净利润较上年同期出现了一定幅度下滑。
报告期内，公司主营业务构成如下：
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分行业 食品业 物流业 分产品 糊类 饮品类（芝麻露、芝麻乳） 豆浆系列 销售商品 代理收入 物流仓储服务费 营业收入 较上年同期增减 营业成本 较上年同期增减 12% 91.72% 15.15% -34.73% -50.25% 92.01% 0% 毛利率 较上年同期增减 -0.15% 1.63% -0.2% -14.02% -5.99% 0% 0% 313,314,667.28 207,781,431.30 306,456,921.69 4,376,934.73 2,480,810.86 201,610,656.60 1,191,878.85 4,978,895.85 11.74% 198,763,304.71 95.16% 191,516,403.64 14.77% 192,946,991.12 -45.46% -53.8% 100% 0% 47.29% 3,735,457.32 2,080,857.27 190,708,95457 0.00 807,449.07 36.56% 7.83% 37.04% 14.66% 16.12% 5.41% 100% 83.78% 表5主营业务构成
南方食品集团进行“实物分红”后，第二季度的存货周转天数较上年同期有一定幅度的降低，从135.34降低到90.27，这主要是因为南方食品的“实物分红”减少了大量的存货。 存货周转率 存货周转天数（天） 表6 存货周转情况
2013-6-30 3.99 90.27 2012-6-30 2.66 135.34 根据上述的分析，我们可以看出南方食品集团2013年第二季度的营业收入和利润较上年同期有较大幅度的增加，但这主要是因为南方食品集团新并购的物流业的贡献，公司原有的食品业的增速放缓。此外，“实物分红”所发生的500万销售费用使得食品业的利润较上年同期出现了一定幅度的下降。再加上南方食品集团6月18号才通过1号店网上超市发布新品，截止到第二季度末的6月30号，时间太短，难以体现出此次“实物分红”对新产品宣传推广的营销作用。但是此举吸引了主流媒体大量报道，网络舆论热烈讨论，甚至官方组织出面声明，这些都促使新产品的知名度得到大幅度提升；网络营销以及赠饮策略进一步扩大了新产品的宣传范围，增进消费者的认可度。根据收集到的资料，新产品在6月下旬销售得非常火爆，消费者对于此款新产品也非常感兴趣，且这为未来新产品的正式销售打下非常好的基础，因此本文有理由相信此次的“实物分红”事件，使南方食品的新产品被很多人熟知，其对公司利润的贡献也将在后期中体现出来。
（二）改善与投资者关系的动机检验
1.理论分析
由于股票市场的复杂性，影响股价的因素多种多样，为了检验南方食品集团“实物分红”有没有起到改善与投资者关系的作用，我们首先查阅了“实物分红”、现金分红和实物分红对股东所得税的不同影响的相关规定，内容如下： （1）“实物分红”
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1）法人股东
企业所得税实施条例第二十一条规定，企业所得税法第六条第八项所称接受捐赠收入，指企业接受的来自其他企业、组织或者个人无偿给予的货币性资产、非货币性资产。因此，法人股东收到的实物，属于接受捐赠，应按照实际收到捐赠资产的日期确认收入的实现，缴纳企业所得税。 2）自然人股东
《财政部、国家税务总局关于企业促销展业赠送礼品有关个人所得税问题的通知》第二条规定，企业在业务宣传、广告等活动中，随机向本单位以外的个人赠送礼品，对于个人取得的礼品所得，按“其他所得”项目，全额适用20%的税率缴纳个人所得税。 （2）实物分红和现金分红 1）法人股东
企业所得税第二十六条第二款规定，符合条件的额居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益为免税收入，因此，法人股东收到的实物股利，免征企业所得税。 2）自然人股东
《个人所得税法》第三条第五项规定，利息、股息、红利所得应纳个人所得税，适用比例税率，税率为20%。《财政部、国家税务总局关于股息红利个人所得税有关政策的通知》规定，对个人投资者从上市公司取得的股息红利所得，暂减按50%计入个人应纳税所得额，依照现行税法规定计征个人所得税。因此，自然人股东收到的实物股利，要按10%缴纳个人所得税。
接下来我们考虑在理想条件下，将现金分红、实物分红和南方食品集团实际采用的“实物分红”对自然人股东总权益的影响做了如下对比。假设股东A持有南方食品集团2%的股份： 现状 现金分红 10% (10,000) 90,000 7,330,000 0.136% 实物分红 10% (10,000) 90,000 7,330,000 0.136% “实物分红” 20% (20,000) 80,000 7,240,0001 1.362% 持股价值（分红前） 7,340,000 100,000 股利 税率 税 税后股利 持股价值（分红后） 权益变动率 表7 不同分红形式对股东权益影响比较
由上图可知，南方食品集团实际采用的“实物分红”明显降低了股东总权益，而现金分
红和实物分红的这种效应相对较小。在这种“实物分红”弊端明显的情况下，南方食品集团为何坚持采用“实物分红”，我们将通过存货和现金流分析得出结论。
2013-3-31 2012-3-31 2011-3-31 2010-3-1 2009-3-1 时间 存货价值（万元） 表8 存货价值变动表
7188.35 6119.83 6908.37 5635.11 5455.06
1
7,240,000 = 7,340,000 - 100,000 x ( 1 – 20% ) -100,000 + 80,000
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图2 存货价值变动趋势图
由于南方食品集团的销售有季节性变化，而股东大会决定“实物分红”是在3月31日，因此这里使用的数据是2010年至2013年每年的3月31日存货价值情况。
从存货角度来看，2013年较2012年第一季度末存货价值增加了17.46%，而相比于近四年同期平均水平（6536.52万元），约为平均水平的1.10倍。库存上可能存在积压。 而近四年南方食品集团现金与现金等价物的净值为： 年份 期末现金及现金等价物余额（元）
2009年 72,486,348 2010年 50,729,612 2011年 41,373,186 2012年 46,649,282 表9南方食品集团期末现金及现金等价物净值变动表
图3南方食品集团期末现金及现金等价物净值变动图
从现金及其等价物的角度来看，南方食品集团的现金流状况可能存在一些问题，虽然2012年较2011年有一定幅度的增长，但总体来看，下降趋势比较明显，因此，公司可能没有盈余的现金可供分红，加上存货的累积，公司最终考虑的分红方案就是“实物分红”。
接下来，我们将通过实际股价变动情况进行进一步地分析“实物分红”对投资者权益的影响。
2.股价分析
（1）股价波动
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图4南方食品2013-4-3
图5南方食品 2013-4-8至2013-4-15
2013-4-3日，南方食品集团公告称，3月31日召开的公司董事会审议通过了《关于向公司股东征集新产品品尝意见的议案》，当天股价大跌6.87%，这一决议并没有受到股东的欢迎。而在4月8日，南方食品集团发出公告后，当日触底回升大涨4.75%，此后一周，在大盘频频下跌的情况下逆市上扬，其中4月12日当日大涨7.25%，报13.46元，成交金额9575万元，创年内第三高，5个交易日4天走高，周涨幅累计达14.07%。
南方食品集团的“实物分红”，向市场释放信号：新产品即将推出，使新品市场开拓成为股价催化剂。国泰君安则于4月8日发布研究报告，给予南方食品集团增持评级，并称公司前期股价下跌也提供给投资者较好的买点，推动了股价上涨。
进一步，南方食品集团于4月11日晚间公布了去年业绩及2013年一季度业绩预告。报告表明，公司去年实现净利润1857.88万元，同比增47.69%；而截至今年一季度末，有望实现1800万元至2000万元的盈利，较去年一季度增长514.73%~583.04%。南方食品集团在公告中表示，产品销售形势良好、管理费用下降，使其一季度业绩同比大增。
4月12日，“另类福利”概念股分红公司在A股走红，南方食品集团早盘一度涨停。可见，由于注意力驱动效应，南方食品集团作为“A股市场上第一次实现实物分红”企业，吸引人们重新关注到公司的现状：南方食品集团为黑芝麻品类龙头、投入加大、有老产品保底，且考虑南方品类绝对龙头地位和民营机制活力故看好新产品潜力。
综上所述，南方食品集团发出《公告》，并不受到股东的欢迎，以至于当日股价大跌，但此后短期内由于其首创性，起到了概念炒作的作用，且配合业绩报告的公布，提升了公司名气，实现了股价上涨。而“实物分红”能否巩固投资者关系，进一步通过事件分析法证明。
（2）事件分析法
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