认为董事会的监督能力会随着董事数量的增加而提高，但其优势会在协调和组织过程慢慢消失，委托代理问题会随着董事会规模变大而加重。Hermalin（1991）等研究得出，董事会规模、董事会独立性等与董事会的监督水平负相关，较大的董事会规模和较高的董事会独立性会降低其对管理层权力的制约。
众多学者认为董事会治理能够有效调节总经理的过度投资或冒险行为倾向。吴卫华、万迪昉、吴祖光（2014）研究发现上市公司冒险倾向与总经理权力负相关，而董事会持股可以负向调节公司冒险倾向与总经理权力之间的相关关系，即董事会持股比例越高，则公司冒险倾向与总经理权力之间的负相关关系越弱。因此，通过改善董事会治理机制、提高董事会治理水平，能够缓解管理层过度保守的经营行为，从而保护股东权益。
董事会不仅是公司治理的核心机构，也是权力的最终来源。但是不合理的董事会结构会导致总经理对董事会决策制定程度的主导，因此董事会不一定总能履行好控制、战略和服务的责任。作为公司治理的重要角色，学术界对总经理与董事会关系的研究已经有了较丰硕的成果。
2.4本文研究视角
通过对文献的梳理，发现国外直接对总经理权力与PE行为的关系研究成果非常少。本文试图探究总经理或总裁的权力与外部投资者投资决策及其投资参与行为关系的合理性、以及董事会治理对上述两者关系的调节效应。
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3.研究假设
从大量的理论与实践积累可以看出总经理权力构成与PE投资参与行为必然存在相关性。本文在学者们成熟的研究成果基础上展开进一步的推导，深入剖析总经理权力（融资方）与PE投资参与行为（投资方）的相互作用结果以及在不同董事会治理水平下的相互作用结果。本文应用结构性权力、所有权权力、专家权力和声誉权力来衡量总经理权力构成，同时选取PE是否投资的虚拟变量代表PE的投资决策，选取PE持股比例、投资期限和是否获得董事会席位三个方面深入分析PE参与的特征表现。
3.1总经理结构性权力与PE投资参与关系的假设
由于PE选择初创企业的投资决策主要取决于投资者的眼光，而对于已经形成一定规模，并能够产生稳定现金流的成熟企业的投资选择则更看重企业的高管团队。总经理作为企业高管团队的权力核心，必然对PE投资与否产生重要影响。Muzyka等人（1996）通过调查问卷的方式研究PE选择被投公司的评估标准发现，即使企业的综合条件没有达到PE投资标准，只要企业拥有优秀的管理者和前景看好的产品，最终还是会得到PE的垂青。本文认为管理者的优秀反应在组织结构中，有兼任多职的倾向。考虑到文本运用总经理是否兼任董事长、是否兼任董事会下设专门委员会委员的虚拟变量的糅合指标来衡量总经理的结构性权力。因此，本文推论：总经理结构性权力越大，PE更可能投资入股该企业；总经理结构性权力越大，PE在被投公司中的持股比例越大。本文提出以下假设：
H1a：总经理结构性权力与PE投资决策正相关。 H1b：总经理结构性权力与PE持股比例正相关。
随着PE投资入股被投公司后，作为企业管理者的总经理与作为企业股东的PE开始有了目标分歧和利益冲突。该矛盾导致企业的利润分配成为了总经理与PE争夺的焦点。其中，总经理倾向于争取更高的薪酬和职务津贴，希望用这些利润再投资以扩大经营规模，提高个人业绩，而不是争取公司和股东的利益最大化；投资者则希望尽快获取投资回报。在这样的利益争夺环境下，
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若总经理的结构性权力越大，也就是总经理兼任董事长和董事会下设专门委员会委员的职位越多，其植入企业经营决策的影响力也就越大，总经理更可能通过扩大经营规模来获取私有收益。为避免潜在的总经理道德风险，以及高度不确定性和信息不对称问题，风险投资家则通过参与被投公司董事会来监督控制总经理的行为，从而其获取预期投资回报的期限越长。因此，本文假设：
H1c：总经理结构性权力与PE投资期限正相关。 H1d：总经理结构性权力与PE董事会身份正相关。
3.2总经理所有权权力与PE投资参与关系的假设
很多公司通过赠送股份或者赠送认股权证作为对总经理的一致制度安排，以对其进行有效激励。总经理随即成为公司股东的一员，拥有所有权权力。当总经理在本公司内的股份达到一定数量时，PE做项目评估时必然考虑到其话语权和公司地位。而当PE以股权形式进入被投公司后，总经理和PE双方均会根据企业的所有权安排将股份重新分配。本文得出以下假设：
H2a：总经理所有权权力与PE投资决策正相关。 H2b：总经理所有权权力与PE持股比例负相关。 H2c：总经理所有权权力与PE投资期限正相关。 H2d：总经理所有权权力与PE董事会身份负相关。
3.3总经理专家权力与PE投资参与关系的假设
以总经理为核心的团队素质决定了中小企业的可持续发展能力。若总经理精通企业主营业务的关键领域，则其在企业的战略决策中能够发挥至关重要的作用，同时以总经理为核心的高管团队的整体素质则会在PE投资评估中获得肯定。因此，总经理专家权力越大，PE投资入股的可能性越大。同理，PE越肯定企业总经理素质，越看好企业的发展潜力，则其投资入股的比例越高，PE获取预期投资回报的期限越短，参与公司董事会的可能性越小。
H3a：总经理专家权力与PE投资决策正相关。
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H3b：总经理专家权力与PE持股比例正相关。 H3c：总经理专家权力与PE投资期限负相关。 H3d：总经理专家权力与PE董事会身份负相关。
3.4总经理声誉权力与PE投资参与关系的假设
若管理者在相关行业或领域拥有较高的名望或声誉，则具有较大权力。此时，PE会更信任管理者的能力。Akerlof描述的“柠檬市场”（Market for lemons）中显示，最优的、有保证的项目并不能找到为其提供融资的风险投资家。风险投资家可以从判断风险企业家的质量信号（风险企业家的文凭和高质量的商业计划书），或者对风险企业家在项目成功与否的自信程度上缩小风险资本市场的逆向选择问题。可见，总经理的学历水平是影响PE投资参与行为的重要因素之一。本文利用总经理学历水平来衡量其声誉权力。同上述理论假设依据，本文做出以下假设：
H4a：总经理声誉权力与PE投资决策正相关。 H4b：总经理声誉权力与PE持股比例正相关。 H4c：总经理声誉权力与PE投资期限正相关。 H4d：总经理声誉权力与PE董事会身份正相关。
3.5董事会治理对总经理权力与PE投资参与关系的调节作用假设
虽然总经理是企业高层管理团队的权力核心，但其仍直接向董事会负责。董事会的核心职能在于监督和决策，其监管能有效制约总经理的趋利行为。不同的董事会治理水平对总经理的制约力度也不同，本文推论董事会治理水平越高，董事会对总经理行为的制约能力越强，总经理权力与PE投资参与行为的相关性减弱。Lipton（1992）等认为董事会的监督能力会随着董事数量的增加而提高，但其优势会在协调和组织过程慢慢损失，委托代理问题会随着董事会规模变大而加重。Hermalin（1991）等研究得出，董事会规模越大、董
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事会独立性越高，董事会的监督效率越低，从而降低了其对管理层权力的制约。根据上述研究依据，本文运用董事会规模、董事会会议次数分别对总经理权力与PE投资参与特征的关系进行假设：
H5a：董事会规模负向调节总经理权力与PE持股比例的相关性。 H5b：董事会规模负向调节总经理权力与PE投资期限的相关关系。 H5c：董事会规模负向调节总经理权力与PE董事会身份的相关性。 H5d：董事会会议次数负向调节总经理权力与PE持股比例的相关性。 H5e：董事会会议次数负向调节总经理权力与PE投资期限的相关性。 H5f：董事会会议次数负向调节总经理权力与PE董事会身份的相关性。
控制变量 企业规模 财务杠杆 股权集中度 企业成长性 自变量 CEO权力 结构性权力 所有权权力 专家权力 声誉权力 调节变量 董事会治理水平 董事会规模 董事会会议次数 因变量 PE投资参与特征 投资决策 持股比例 投资期限 董事会身份 图3-1：本研究的概念模型
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