假设二：企业绩效不佳时，内部董事人数减少，空位由外部董事填补。企业表现不佳时，不管是由于股东的要求还是CEO处于对自身和企业的保护，都会导致有关的内部董事被辞退，并且在这种情况下，企业往往倾向于增加外部董事来注入新的思想，提高管理的监督。 假设三：当企业退出某一行业，原先复杂该行业的内部董事会离开，而进入新的行业对董事会结构不会产生太大的影响，这种情况下一班会增加原先的内部董事的职责，而不是增加成员。 2研究过程 作者选取142家纽交所上市公司1971-1983年董事会结构的数据，利用泊松估计分别来构造董事会（内部董事或外部董事）人数变化的函数，其中内部董事或外部董事的离开数量是关于CEO任期、企业绩效、行业变化、董事人数中值、离开董事的任期、（内部或外部）董事的数量、企业规模、退休（虚拟变量）等因素的函数；内部董事或外部董事的增加数量是关于CEO任期、企业绩效、行业变化、董事会现有结构、空缺数量、（企业规模、退休（虚拟变量）等因素的函数，根据各自变量的系数来判断相关因素和因变量的关系。 三、研究结论 假设得到验证。 关于代理理论对结论的解释，绩效不佳或者是退出行业，说明管理效率低下，因此需要加强监管，增加外部董事。对于新任CEO，其不确定性比任期较长的CEO更高，因此股东倾向于增加外部董事来进行监管。此外，新的CEO由于还不具备较大的权利，上任之后董事的选择权更多的是由股东来决定。 本文并不太认同代理理论的解释，一是相关研究表明，高管在选择董事成员是最具有话语权（Mace,1971）;二是并没有直接的证据表明外部董事行使任何监管，除了在“危机”情境下。 10-3 Higher market valuation of companies with a small board of directors（Yermack，1996） ? 摘要：小规模董事会更有效率。使用tobin‘Q作为市场价值的代理变量，发现Q和董事会规模之间存在负相关关系，其结果在控制了公司规模、行业、内部董事比例、公司成长性、可选公司治理结构之后依然显著。小规模董事会的公司表现出更好的财务绩效，且小规模董事会的CEO薪酬和更换与公司绩效之间的关系更强，即公司治理更有效。
? 样本选择：福布斯杂志前五百强，至少四年上榜的公司，目的是减少生存偏差，面板数据建模减少内生性
问题
? 假设：小规模董事会效率高 ? 实证过程：
1、托宾q为因变量，log（董事会规模）为自变量，控制变量有：公司盈利的一组变量（ROA，上一期ROA，上两期ROA），公司规模，公司未来投资机会（资本支出/销售额），公司多元化程度（业务分部数目）、董事会结构（外部董事比例）。同时采用ols和固定效应模型。
2.过去的业绩和董事会规模：采用滞后一期的方式来判断因果关系的方向。 因变量：董事任命人数、董事离职人数、董事会规模变化 自变量：当年股价异常报酬率，上一年股价异常报酬率 控制变量：log（sales），行业等。
前两个因变量回归采用泊松最大似然估计。后一个ols 3、稳健性检验：
（1）财务绩效：因变量为总资产周转率，ROA，销售利润率，自变量为log（board size）。
（2）董事离职：因变量为亚变量（是否离职），自变量为三年累计股价异常报酬率，另一个回归添加了三年累计股价异常报酬率和log（board size）的交乘项，发现交乘项显著且模型拟合优度大幅提高，
（3）董事薪酬：因变量为亚变量（是否离职），自变量为股东财富变化比例，另一个回归添加了股东财富变化比例和log（board size）的交乘项，发现交乘项显著且模型拟合优度大幅提高。 （4）董事会规模变化与股价反应（事件研究）
把样本分为两类，一类是董事会规模变大的，一类是董事会规模变小的，看股价变动的效应。发现投资者对于董事会规模变小有更加积极的反应。 ? 结论
1、董事会规模较小的公司，有更高的公司价值。
2、董事会规模较小的公司，有更高的经营绩效和盈利能力。
3、公司绩效差时，较小的董事会更有可能解雇CEO，说明在高管更换问题上，小规模的董事会更有效率。 4、在较小的董事会公司，公司绩效和CEO薪酬的关系更为敏感，说明在高管激励问题上，小规模的董事会更有效率。
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5、从对董事会事件规模变化的事件研究得出，董事会规模减小时，投资者反应积极；董事会规模扩大时，投资者反应消极。
? 文章的特点：在实证方面，很多稳健性检验和内生性问题的解决，这也是董事会这一专题的特色，没有太
多理论基础，比较注重实证手法。
文章有个很大的缺陷：这篇文章样本异质性问题严重，只是简单将大样本的董事会规模和价值进行回归，没有对大样本进行分类。
第十一专题 大股东与所有权结构 第十二专题 法与金融
第十三专题 公司财务中的政治关系 第十四专题 媒体、舆论与公司财务 第十五专题 宏观经济政策与公司财务政策 第十六专题 财务最新研究方向-社会学与财务学
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