数据来源：国信证券研究所 数据来源：《现代煤化工》
煤炭机械：需求稳定增长，行业加速整合
? 煤炭行业收入、盈利保持稳定增长。煤炭作为能源品的地位相比世界平均水平更加重要，
消费量远超过石油和天然气，而且煤炭消费量仍处在快速上升的趋势之中。今年前十个月，我国原煤产量保持了12.2%的增长速度，相比远高于石油1.28%的增速。今年前九个月，煤矿采选业主营收入同比增长达42.97%，利润同比增长为33.87%，行业保持良好的盈利状态。这也为煤炭生产企业进行设备投资提供了最基本的保障。
? 未来五年行业增速有望保持20%。煤机行业未来五年的需求主要来自新矿投资采购、现有
生产线机械化率提升以及更新换代三个方面。其中，新煤矿建设约需求预计1012.49亿元，煤矿整合后提高机械化率预计带来2194.89亿元需求，煤机更新换代需求1991.56亿元。则2011-2015年市场需求将为5198.94亿元，年复合增长率在20%左右。煤炭业“十二五”规划和安全生产规划的出台有力保证了煤机行业未来几年的增长，而地方政府的积极态度和避险系统建设完成截止时间提前至2013年年中或加速行业未来的增长。
? 救生舱市场有望启动，市场容量近500亿元。井下避险系统已成为国内煤矿安全工作的新
的投入重点：11年3月下旬，国家安监总局和国家煤矿安监局联合下发了《煤矿井下安全避险“六大系统”建设完善基本规范（试行）》的通知。按照要求，2012年6月底前，所有煤（岩）与瓦斯（二氧化碳）突出矿井，中央企业和国有重点煤矿中的高瓦斯、开采容易自燃煤层的矿井，要完成紧急避险系统的建设完善工作，所有煤矿须于2013年6月底前全部完成改善工作。据不完全统计，国内煤矿大约有8,000座，则平均单产约为30,000吨/月，假设井下作业人员平均效率为5吨/工，按4班计算，则同一时刻苦平均井下作数人数为50人。假设有50%的煤矿采用移动救生舱，按每座煤矿配套使用4台最大容量16人的救生舱，单价150万元计算，则市场容量接近500亿元。
? 行业整合加速，龙头企业竞争力看好。2010年煤炭机械行业前10名企业合计市场份额仅
有27%。制约企业市场份额提升的因素既有客户的采购习惯/偏好，也有煤机企业自身产品技术实力的问题。在2012年行业整体需求仍保持增长，但增长减速的背景下，企业如何应对竞争，整合国内外部资源，夯实市场地位，值得关注。2011年4季度，国际领先的煤机巨头并购中国的昔日煤机巨头，这是煤机业从分散走向集中的标志，也意味着将从简单竞争走向复杂竞争。2010年下半年以来上市郑煤机、山东矿机、林州重机等一批煤机企业上市，煤机行业的竞争格局还未发生重大变化。我们认为从久益环球收购国际煤机以及卡特匹勒的一系列举动来看，煤机行业将很快从分散的小企业竞争走向集中的大企业竞争，产品竞争也将由零散的产品、配件发展到成套、服务。
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图3 煤炭行业固定资产投资构成 3,500 图4 前10大煤机企业销售收入和市场份额
前十大企业销售额（亿元）行业主要企业销售总额（亿元）前10名企业的市场占有率合计 3,000 2,500 1000 50% 2,000 1,500 1,000 500 0 200420052006200720082009800 400%新建扩建改建600 400 200 0 20%0% 数据来源: 国家统计局 数据来源: 煤机行业协会
工业气体：通用设备转型的新蓝海
? 市场化程度正不断提升。工业气体用途广泛，其下游包括冶金、化学、焊接、电子、玻
璃、食品、热处理及其他行业。冶金及化工消耗的工业气体种类及数量为各个行业之首，合计约占60%；而使用量最高的产品则为氧气及氮气。根据美国SAI统计，2010年中国工业气体需求规模约为377亿元，其中用户企业自有设备供气供合193亿元，外部的销售市场达到184亿元。由于现场制气和管道供气在成本上的优势，不断有企业将存量空分设备转让给供气商进行经营，或者新建项目时由供气商购买设备建设供气，因此其市场化程度不断提高。外部供气（即市场化的部分）占全部需求的比重，已经从2008年的41%上升到2010年的49%，SAI进一步预计2015年这一比例可达到55%。这意味着专业气体商能获得比行业平均更快的增长速度。
? 设备企业转型工业气体有着明显优势。资金实力、行业积累、项目经验是工业气体商所
必需的三大竞争要素。由于气体业务是长期经营的项目，并且需要较强的资金实力，因此最早开发国内气体市场的都是跨国企业。这些企业以现场制气的大装臵为基础，通过“大客户保底销售+零售市场供气”的模式，形成一定的区域分布，集中于沿海沿江的经济发达地区。本土企业在上述三个方面实现突破后，正在凭借灵活、贴近、成本有效控制等优势，迅速追赶。
? 煤化工气体市场有望爆发。目前冶金行业已广泛接受了外部供气服务，而一些大型的煤
化工项目供气正在启动，此类项目规模巨大，影响深远。以法液空集团为例，2011年11月与中国石化茂名公司签订协议成立合资公司，建设9万方的空分设备为后者的煤制氢项目提供氧气和氮气。对于煤化工制备化肥，其工艺比较成熟，主要风险来自于产能利用率的波动，但目前化肥生产装臵大型化趋势明显，单个项目所需的投资额巨大，因此企业逐渐接受以较高的购气价格对供气商的风险进行补偿。对于新型煤化工项其风险来自于技术方面，而随着一些示范项目的持续运行，工艺路线逐渐成熟，因此供气商对于该类项目的兴趣也正在提高。
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图5 中国工业气体市场规模
700 市场规模(亿元)600 500 400 图6 2010年国内气体商现场制气规模
增长率25 %
杭氧股份上海加力2.2 其他0.9 2.5 梅塞尔5.0 APCI 7.6 普莱克斯10.1 15%盈德23.8 300 200 100 0 5%0%林德15.0 法液空15.6
数据来源: SAI 数据来源: SAI，各公司年报
（六） 轻工行业
轻工行业是距离终端消费很近的加工制造业，就需求而言，总体上表现为比较平稳，在经济和股市双低迷中，具有一定的防御性。但是子行业仍有区分：
一、从市场定位看，在2012年全球经济增速放缓的背景下，轻工行业企业因市场的内外销不同而持续分化，具有品牌渠道价值的内销型企业稳步成长；而外销型企业受人民币升值、原材料及人工成本上升影响，盈利出现下滑趋势。有一定品牌的家具，开始将国内作为销售重点的中档玩具都会从这样的趋势中受益。中国的香烟行业总体量的增长很低，但是企业获取更高利润依靠包装改善形象的特点决定相关包装产业的机会会持续增长，此外香烟包装领域的体制变革，给行业带来了新的重构机会。
二、从客户层次定位看，大众消费品多为必需品，占居民收入比重低，价格敏感度低，经济低迷而其他消费受到抑制的时候，中低端消费甚至因为替代效益有逆势扩张的可能性。从发达国家经验来看，金融危机时期，欧美和日本大众消费下滑幅度小于奢侈消费。食品、饮料的包装就是明显的受益者。
（七） 医药行业
? 医药行业空间广阔，值得长期看好：医药行业是我们长期看好的一个行业，我国经济
的不断发展，庞大的人口基数，城镇化率提升以及老龄化加剧都将支撑医药行业长期持续增长。过去几年是医药行业的“蜜月期”：政府在医疗卫生领域的支出巨大，建立了涵盖新农合、城镇居民、城镇职工在内的全民医保制度，个人卫生支出的比例显著降低，极大的促进了长期压抑的医疗需求的释放，医药卫生总费也呈现快速增长态势，从而带动了医药市场的快速扩容。医药企业也充分分享了这一波政策红利。目前，我国医疗卫生费用占GDP的比例还非常低，相对于其他国家还有很大的提升空间，医药行业的长期
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成长空间仍然广阔。
图表 1：卫生支出各方占比
资料来源：卫生部，华商基金
图表 2：我国卫生总费用增长情况
资料来源：卫生部，华商基金
? 医药行业整体增速放缓将是大势所趋：我国医药行业的需求增长勿庸臵疑，然而医药
行业也并非完美。首先，由于消费者（患者）、消费决策者（医生）和消费支付者（医保）的相互分离，这个行业中的市场机制经常失灵；随着政府支付比例的提升，医保已经越来越成为支付系统的主导力量，为了维护政府支付以及医保体系的可持续性，就必需对医药行业加以严格监管，以控制需求的无序增长。过去几年受益于医保覆盖率和人均筹资额的提升以及政府补助的增加，医保和新农合呈现收支两旺的局面，但是由于目前医保的总覆盖率已经接近95%，人均筹资额的提升又相对缓慢，因此未来几年作为支付主导方的医保支出增速将明显放缓，医药行业整体增速放缓将是大势所趋。
图表 3：医保支出情况
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资料来源：卫生部，华商基金
图表 4：新农合支出情况
资料来源：卫生部，华商基金
? 体制的弊端将使医药企业成为最终的买单者：其次，从我国自身的行业发展阶段来看，
我国医药行业在供给方面产能过剩、缺乏研发，整个行业低水平重复竞争的现状；同时现有医疗体制又存在弊端：政府投入不足，导致“以药养医”的畸形利益链长期存在，医患矛盾和“药价虚高”等问题非常突出。因此，政府必将也有动力通过“牺牲”企业利益来实现社会效益与公平，药品降价将会持续存在，基药制度的推广也势在必行；我国医疗卫生体制问题所形成的社会成本最终将通过扭曲的产业价值链使医药企业成为这个成本的最终支付者。另外，某些时候，政府必将采取一些极端措施来回应社会舆论压力，反商业贿赂将会常态化，公立医院改革也会不断深入。
? 行业分化将日趋明显： 过去几年是医药行业的甜蜜期，医药企业充分享受了政策的普
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