第一章 研究背景
第二章 前人研究理论
一般企业的经济风险都与该企业的价值活动有关，这种微观风险就被称为财务风险，其中市场中的参与者都是财务风险的主体。随着西方国家企业环境的变化，国外对于房地产企业财务风险的研究也是不断不断发生变化的。
20世纪初,美国的A.M.Witlet对“风险”一词进行了阐述，1921年美国经济学者奈特研究了风险与利润的关系,认为，任何利润都与不确定性有关，随着对风险研究的深入,人们认识到风险是人类认识的局限性和社会经济交往的复杂性\虽然风险不会被消灭,但是可以通过一定手段将风险转移!回避或降低其发生的概率,于是企业的风险管理逐步成为投资项目管理中的一项重要内容。20世纪30年代,风险管理开始在美国出现。
20 世纪中期，Mertor Miller 和 Franco Modigliani 提出了 MM 理论，该理论主要说明了：通过资本成本来研究当财务风险和财务收益发生同比例变动时，企业价值的大小不会随之发生变化，而且也不随资本结构的变动而变动。该理论证明了即使企业的资本机构不一样，但是这些企业的资本成本也会保持不变，但是实际中企业的资本成本是不断变化的，因此MM理论具有一定的不完善性和
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局限性。
20 世纪 60 年代中期，Markowitz 把期望和方差引入资产组合理论中，指出分析预期收益时可以采用资产收益的期望值，而分析风险时可以采用资产收益的标准差，这样可以更加合理科学地分析金融行业中存在的风险。1965年，W.F. Sharpe 和 Lintner 等在 Markowitz 的理论成果上有了进一步的创新，研究了报酬和风险的关系，从而提出了 CAPM 理论，即资本资产定价模型。CAPM最大的优点在于简单、明确。它把任何一种风险证券的价格都划分为三个因素：无风险收益率、风险的价格和风险的计算单位，并把这三个因素有机结合在一起。CAPM的另一个优点在于它的实用性。它使投资者可以根据绝对风险而不是总风险来对各种竞争报价的金融资产作出评价和选择。这种方法已经被金融市场上的投资者广为采纳，用来解决投资决策中的一般性问题。但此理论有一定的局限性：当然，CAPM也不是尽善尽美的，它本身存在着一定的局限性。表现在：首先，CAPM的假设前提是难以实现的。比如，在本节开头，我们将CAPM的假设归纳为六个方面。假设之一是市场处于完善的竞争状态。但是，实际操作中完全竞争的市场是很难实现的，“做市”时有发生。假设之二是投资者的投资期限相同且不考虑投资计划期之后的情况。但是，市场上的投资者数目众多，他们的资产持有期间不可能完全相同，而且现在进行长期投资的投资者越来越多，所以假设二也就变得不那么现实了。假设之三是投资者可以不受限制地以固定的无风险利率借贷，这一点也是很难办到的。假设之四是
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市场无摩擦。但实际上，市场存在交易成本、税收和信息不对称等等问题。假设之五、六是理性人假设和一致预期假设。显然，这两个假设也只是一种理想状态。其次，CAPM中的β值难以确定。某些证券由于缺乏历史数据，其β值不易估计。此外，由于经济的不断发展变化，各种证券的β值也会产生相应的变化，因此，依靠历史数据估算出的β值对未来的指导作用也要打折扣。总之，由于CAPM的上述局限性，金融市场学家仍在不断探求比CAPM更为准确的资本市场理论。目前，已经出现了另外一些颇具特色的资本市场理论（如套利定价模型），但尚无一种理论可与CAPM相匹敌。
李特尔（I.M.D.Little）和米尔利斯（J.A.Mirrlees）于 1968 年合作出版了《发展中国家工业项目分析手册》，主张以国际市场价格为基础来确定评估价格。随后，琳·斯奎尔（Lyn Squire）和 H.Vander Tak(1975)在《项目经济分析》中提出 S-T-V 法，论述了在项目评价中对项目费用和效益的识别问题，推导了影子价格的计算式公式，探讨了在实践中的近似处理方法，提出了社会评估的 理论，将项目评估从财务、经济评估扩展到项目对整个社会效益贡献及影响的评估。
七十年代中期，Morton 、Stephen Ross 分别进一步研究修正了资本资产定价模型，把市场之外的一些因素加到市场分析的基础上，从而提出了多因素的资本资产定价模型，该理论是基于多因素的资本资产定价模型的。
20 世纪 80 年代，神经网络模型的出现是由于弗莱德曼和奥特
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曼在进行研究分析时采用了回归分析方法。但是，Tam（1991）、Tam 和 Kiang（1992）、Dutta 和Shekhar（1992）是最初使用神经网络模型来预测银行破产的。1992 年，Tam 和Kiang 训练网络采用的是三层 BP 神经网络模型，步骤是可以首先根据一定的权重把需要检测的样本输入到网络中，经过网络训练，就可以用非破产或者破产来区分所输入的企业
90年代开始，风险度量法作为一个分析评估财务风险的新工具，促进财务风险管理的进一步发展。90年代末期，整体财务风险管理（TRM）的出现，完善了风险管理理论，TRM 理论的优点在于把价格、偏好和概率三个因素结合在一起来探讨风险管理中决策的动态性，克服了风险价值理论中存在的一些缺陷，从而在风险偏好和实现风险两者间达到某种平衡，这样就可以得出为了获得最大的风险收益，投资者希望可以承担的风险。此外，对于财务风险的研究还有以下成就，Jordan , Westerfield , Ross(1995)指出公司的资本结构或者财务政策所导致的权益风险就可以成为财务风险，当进行债务筹资时会使公司股东的风险增大，这种由于进行债务筹资所造成的额外风险就被称作企业股东的财务风险。在财务管理的基础理论中，John M.Wachowicz Jr 和 James C. Van Horne(2001)指出，财务风险的范围会更宽一些，不仅包括由于没有能力偿还资金所产生的财务风险，还包括由于财务杠杆的作用所引发的每股收益变动所造成的风险。
E．Borgonovo 和 L．Peccati 于 2004 年对项目财务和经济评估中的敏感性分析进行了研究。即从项目众多不确定因素中找出并确
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定对投资项目经济效益指标有重要影响的因素，并分析测算其对项目经济效益指标的影响程度。敏感性分析在项目评估的作用的在于：为对建设项目进一步风险分析提供依据，以便在经济效益相近的情况下，从各种投资方案中选出不敏感的投资方案进行投资。
现在项目经济评价中都 会对项目投资进行敏感性分析，选出不敏感的投资方案，供投资人进行项目决策。
Ken He 在 2007 年对项目评估中的实物期权应用进行了深入研究，认为传统财务净现值的计算方法不能够充分考虑投资项目形 成资产的相关期权，无法估算项目未来存在的其他可能性，而使用 实物期权法可对形成的项目资产的未来价值进行分析预测，可进一 步提高项目投资决策的准确性。
由上可见，国外对投资项目财务、经济评估研究起步较早，且 相关理论也较为完善、系统。
当前，我国的财务风险研究比较落后，还是处于初始阶段，主要表现在：首先在理论方面，对财务风险管理的研究比较少。最近十几年，我国分析财务风险的理论不集中，没有一个固定的模型，大部分都是分析项目运营阶段中的资金的筹集、项目的投资、资金的回收和分配等，但是对于财务能够全面详细的研究就很少。分散进行财务分析的不足之处是在总体上研究财务风险时缺乏理论强有力的支持，更谈不上要比较深入的研究财务风险。其次在实践方面上，财务风险管理的研究领域不是很广泛。我国对财务风险管理的研究没有在社会大环境中去分析财务风险，只是把重点放在企业风险管理的程序上，同
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