第六章 有效市场理论（efficient market hypothesis，EMH）
“有效市场假说”起源于20世纪初，这个假说的奠基人是一位名叫路易斯?巴舍利耶的法国数学家，他把统计分析的方法应用于股票收益率的分析，发现其波动的数学期望值总是为零。1964年奥斯本提出了“随机漫步理论”，他认为股票价格的变化类似于化学中的分子“布朗运动”(悬浮在液体或气体中的微粒所做的永不休止的、无秩序的运动)，具有\随机漫步\的特点，也就是说，它变动的路径是不可预期的。1970年法玛也认为，股票价格收益率序列在统计上不具有“记忆性”，所以投资者无法根据历史的价格来预测其未来的走势。这个结论不免使许多在做股价分析的人有点沮丧，他们全力研究各家公司的会计报表与未来前景以决定其价值，并试图在此基础上做出正确的金融决策。难道股价真的是如此随机，金融市场就没有经济学的规律可循吗？
第一节 有效市场假说的理论渊源、假设条件与内容
一、理论渊源
（一）将计量分析用于股票收益分析的基础上
1900年巴歇利尔",1953年肯德尔",1964年罗伯特",1964年奥斯本??·····
（二）理性预期理论
??翰·缪斯(JohnMuth)在60年代初提出理性预期理论，认为人们对未来的预期不仅依赖于过去的经验，而且与所有可以收集到的信息有关，即人们对未来的预期和人们依据一切可以收集到的信息所做出的最优预测相同。
有效市场假说是理性预期理论在金融学中的平行发展，也就是说，有效市场理论是金融市场中的理性预期。
二、有效市场假说的假设条件
“有效市场假说”作为研究资本市场定价效率的核心理论，隐含着一些前提假设。
1、投资者是理性的，所以能对证券进行理性评价。
2、投资者是非理性的，但他们以随机方式交易，因此非理性行为相互抵消。 3、投资者的非理性行为不是随机的，但由于市场套利的存在，消除了非理性行为对价格的影响，使资本价格回归于基本价值。
假设条件一：是信息成本为零，信息是充分的、均匀分布的；对市场参与者而言信息是对称的，不存在诸如信息不对称、信息不准确、信息加工的时滞、信息解释的差异等现象；新信息的出现完全是随机的。
假设条件二：完备市场假设，
假设条件三：完全理性假设。投资者都是追求个人效用最大化的理性“经济人”，具有同样的智力水平和同样的分析能力，对信息的解释也是相同的，股票价格波动完全是投资者基于完全信息集的理性预期的结果。
可是，这种苛刻的假设条件现实世界很难完全满足。资本市场上信息不对称几乎是普遍存在的，而且信息获得并非完全免费的，对信息的分析处理也需要耗费时间、精力、资金等成本。此外，不同投资者的知识背景不同，对信息的分析和处理能力也具有很大差别。正是这些限制条件的存在，使得资本市场定价效率存在高低之分。自然，仅仅依据“有效市场假说”检验市场效率高低也存在偏颇之处。
第二节 有效市场的类型和特征
一、有效市场的三种类型
有效市场假说突出了信息在证券价格形成和波动中的作用。现实资本市场上可获得信息的完备程度有高有低，与此相对应，市场的定价效率也有高低之分。美国著名经济学家法玛论证了不同的信息对证券价格具有不同的影响程度，并因此按证券市场定价效率将市场分为三类，即弱型市场、半强型有效市场和强型有效市场。
1.弱式（WeakForm）有效市场
弱式有效市场假说认为，证券价格已经完全反映了从证券市场历史交易数据中得到的信息，如过去的股价史、交易量等。这意味着当前价格是惟一重要的，它已反映了历史价格所包含的全部信息。所以股票达到现有价格的路径是不重要的。
2.半强式(Semi-Strong Form)有效市场
这一有效市场是指证券价格已经完全反映了所有公开可用的信息。这些信息不仅包括证券交易的历史数据，而且包括诸如公司的财务报告、管理水平、产品特点、持有的专利、盈利预测以及公布的宏观经济形势和政策等等各种可用于基本分析的当前公开信息。同样，如果人们可以公开地得到这些信息，则分析这些信息对预测证券价格的未来变化也是无益的。检验证券价格对公开发布信息的反应速度，信息集是所有公开的信息，如公司收益率、股利政策等。没人可以悉数所有公开的信息，但市场可以，价格随着人们买卖股票的决策而变动，这种决策以人们可获得的信息为基础的。
3.强式(Strong Form)有效假说
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这是最大程度的市场效率概念，在这种形式的假设下，证券价格已经完全反映了所有有关信息，不仅包括历史交易资料信息和所有公开可用的信息，而且包括仅为公司内部人掌握的内幕信息。即在强有效的市场条件下，投资者即使拥有内幕信息也不能获得超额利润。内幕信息使投资者具有一种不公平的优势，这种优势能使其获得高额的收益。这些收益是来自无法获得内幕信息的个体投资者。
二、有效市场的特征
市场的无记忆性：只要当前价格中己经包含了全部过去价格的信息，则过去的记忆对未来的价格预测是毫无帮助的，价格的变动是纯粹的随机游走，因此否定了技术分析。
市场价格可信赖：证券价格具有很高的供需弹性，微小的价格变动立即引发套利产生供需关系的变化，而且马上形成新的均衡，从而不可能持续地获取超过市场平均水平的收益，收益的大小只取决于所承担的风险的大小。各种财务假象(如因为送配股或改变会计方法使收益看上去发生变化)从长远看都是无效的。市场越有效率，财务包装的作用就越小。证券价格应迅速准确地反映收集到的未来关于定价的新资料和信息。证券价格从一个阶段到下一阶段的变化应该是随机的，因而今天的价格变化与昨天发生的价格变化或过去的任何一天的价格变化无关。区别将来某段时期的有利和无利的投资不可能以现阶段已知的这些投资的任何特征为依据。例如，你不可能创造一种交易规则，使用有效资料在时间内预测t+1时最有利的投资。
如果我们把“投资专家”和“无知的投资者”区分开，我们将发现我们不能找到这两组人投资绩效的重要区别。换句话说，组与组之间及组内的投资者之间绩效的不同乃归因于机会，而不取决于一些系统的和持久的（如收集资料和分析资料的能力等）不同因素。
第三节 有效市场假说的检验及相关争论
一、对有效市场假说的验证
资本市场的定价效率需要进行实证检验。根据法玛对三类有效市场的划分，不同有效程度的市场是与不同类型信息即不同影响变量密切相关的，因此，对不同市场的定价效率在检验方法上也有很大的不同。
（一）弱式有效的验证
有效市场假说一方面是资本市场均衡理论的静态竞争均衡CAPM和静态无套利均衡理论APT的信息效率上的假设；同时其弱式有效市场也是对资本市场
均衡在动态均衡上的总结，它是一种时际连续描述的无套利均衡，因为，第一，它表明资本市场均衡是预期均衡，第二，它所描述的时间段是多期动态的。弱有效市场强调的是证券价格的随机游走，不存在任何可以识别和利用的规律。因此，对弱有效市场的检验主要侧重于对证券价格时间序列的相关性方面。检验方法：自相关检验、游程检验、方差比检验和过滤法则等。
因此验证的数学模型包括：公平博弈模型Fair-Game Model；鞅和半鞅模型Martingale andSubmartingale；随机游走模型Random-walk Model
第一种方法是“统计检验法”，即检验股票价格是否符合随即游走。换言之，即看超常收益率是否为零。应用该方法，关键在于检验收益残差序列是否为白噪声。如果季节效应、规模效应等“异常现象”存在，表明市场尚存在获得超额收益的机会，是对弱型市场定价效率的有力挑战。第二种方法可称为“规则的盈利性”，即看利用某种特定的交易规则进行交易是否会获得超常收益率。这类检验方法一般把长期持有收益率看作正常收益率，如“过滤原则”检验就属此类方法。
（二）对半强态市场的验证
检验方法是事件研究法（event study）。它是通过检验股票价格对某一特殊事件前后的反应程度，来验证某一信息对证券价格的影响。
（三）对强式市场的验证 专业管理投资公司的记录研究 事件研究
从国外的实证研究结果来看，研究对弱式有效市场和半强式有效市场假设给予了较充分的肯定，但对强式有效市场假设的支持则明显不足。
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第七章 行为金融理论
现代金融学有三个研究领域：（1）理论金融学：资产的定价和资产间的逻辑关系。（2）实证金融学：数据资料的研究，验证理论所表明的关系。（3）行为金融学：将心理学融入到投资行为的研究中。主要研究投资者买卖证券的决策是如何形成的；在众多的决策中是怎样抉择的。
一、代表性原则偏误（representativeness heuristic）
投资者要明白的最重要的一件事就是好公司不等于好的投资对象。在不知道股价的情况下，无法确定投资的价值。然而，许多投资者仍只对好的公司进行投资，他们认为运行良好的公司就是好的投资。这被称为代表性原则偏误。
代表性原则偏误抓住了公司的一个特点，然后把其延伸到其它方面。 案例：代表性原则偏误
条件：小王现年31岁；独身、性格直率并且非常聪明；主修哲学专业；大学期间十分关注歧视和社会不公问题； 参加了反核武器的示威游行。
下列那个表达比较可能是正确的？ a.小王是银行出纳员
b.小王是银行出纳员并且积极参加公益活动 二、损失厌恶
损失厌恶：投资者害怕损失，因此经常进行心理训练来降低心理影响。 例：某人以45元买了100股，后来价格降到35元。在卖出股票之前，损失并没有真正发生，或许因为股票很可能返回到原来的价格水平弥补了这一损失。
滞留成本效应：人们总是更重视他们已经投入了时间、金钱或努力的事物。 处置效应：与抛售价值已经下降的股票相比，我们更可能较早地卖出可盈利的股票。
三、遗憾恐惧（fear of regret）
遗憾恐惧：我们不愿犯错误，这使得有些人决策速度迟缓。他们不能就投资于哪种股票以及何时投资作出决策。但他们并不是不能在众多选择中决策，而是他们的很消极地集中在：可能无论他们怎么选择或许都是错误的。
如果你没有进行股票投资，也就不会后悔投资于某股票了。 四、短视损失厌恶（mgopic loss aversion）
如果投资者不是很频繁地查看自己的投资，他们会对自己的投资更满意。我们往往对市场上常规性的日常浮动看得很重。