购买力风险（通货膨胀风险）
流动性风险（市场风险）：指债券购买与出售的难易程度。它与二级市场的活跃程度相关。
强制赎回风险：它发生于可赎回债券。
汇率风险：此风险只存在于以外币计价之债券。 （二）固定收益证券的报酬 利息收入 资本利得 再投资收入
第二节 固定收益证券定价
一、债券定价：折现法的应用
现值：10年后的一块钱现在值多少钱？ 终值：目前的一块钱10年后应该值多少钱？
年金（annuity）：定期支付或收取的金额相同；每次支付或收款所相隔的时间固定；每次支付或收款时计算复利一次
（一）基本型债券的定价
债券定价所需的变量：债券各期的预期现金流入；投资者的要求回报率（required yield）。
基本型债券（plain vanilla bond）：指未来现金流量明确的债券。 P?
CCCmmm????rvrv?1rv?n?m(1?)(1?)(1?)mmm?FV=d/f
r：要求回报率 C：每年支付的票面利息
m：付息频率（每年付息m次） F：到期偿还的债券面值
n：从下一个计息日至到期为止的期数 d：交割日至下一计息日之实际天数 f：两计息日间实际天数
（二）应计利息、发票价格和债券报价
应计利息（accrued interest）：投资者于两个付息日之间购买债券，前一
付息日至债券交割日之间所产生的利息，仍应由卖方享有，故投资者需要先支付这笔利息给卖方，投资者于下一个付息日即可回收这笔钱。
发票价格（invoice price）：指债券买卖时，买方支付给卖方的总金额，等于买卖双方同意的除息价格再加上应计利息。
债券的报价：（1）价格报价（price quotes）；（2）收益率报价：一是注意报价的复利次数；二是注意报价既包括应计利息，又包括资本利得。
二、债券的收益率
（一）当期收益率（current yield）
指持有债券一期且不卖出债券所能得到的报酬率 当期收益率=C×F÷P
当期收益率只考虑当期利息，未考虑资本利得或损失。
短期投资者通常将其拿来与银行定存利率的报酬率来比较，作为投资参考。 （二）到期收益率（yield to maturity,YTM）
投资者购买债券后一直持有至到期日为止，预期能获得的平均收益率。到期收益率与要求回报率相同吗？到期收益率除考虑了利息收入外，还包括投资者持有至到期日的资本利得或损失。
使用限制：一是假设必须持有至到期日；二是假设收到的利息再投资仍可获取与YTM相同的收益率。
表8-1 票面利率、当期收益率与到期收益率的关系
债券 折价债券 平价债券 溢价债券 关系 票面利率＜当期收益率＜到期收益率 票面利率=当期收益率=到期收益率 票面利率＞当期收益率＞到期收益率 （三）总报酬率（total return） 总报酬率的计算步骤：（1）设定一再投资报酬率(rr)与预定出售期限(nn)，计算利息再投资所得之利息与息票利息之总和。（2）设定预定出售日当时的市场收益率(r)，求出届时的债券价格，即将尚未收到的现金流量，以设定之市场收益率折现的价值。（3）将步骤（1）和（2）的金额相加，即为投资债券所能得到的总现金流量。（4）总报酬率=（总现金流量÷债券购入成本）1/nn-1。
以总报酬率来分析债券收益的方式，称为投资期间分析（investment horizon analysis），即根据投资者投资期间的长短，预期投资期间内的再投资报酬率及投资期间终了的市场收益率，代入公式求算各种债券的总报酬率，选
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择总报酬率最高的债券来投资。由于必须预测未来的利率水准，实务界一般不用总报酬率，只用YTM。
（三）违约风险与债券价格
债券安全性的决定因素：（1）偿债能力比率（coverage ratio）：收入与成本的比率。（2）杠杆比率：债务与资本总额的比率。（3）流动性比率：流动性资产与流动性负债的比率。（4）盈利比率：资产收益率和股权收益率。（5）现金流对总负债比率：现金总流量与债务的比值。
债券契约：（1）偿债基金：预防本金偿付时的现金危机。公司可每年在公开市场上回购或以偿债基金规定的特别价回购一小部分流通在外的债券（可赎回债券），被购债券的选择用数字序列的方式随机产生。这样做一定对投资者有利吗？（2）序列债券：到期日按时间间隔排列，它不包括赎回条款，所以没有不确定性（赎回）。劣势是每一到期日的债券是不同的，这减少了债券的流动性。（3）红利限制。（4）担保品
（四）到期收益率与违约风险
违约风险的存在要求区分债券承诺的到期收益率与它的期望到期收益率。如安然公司破产后，其2006年到期，息票利率为6.4%的债券以面值的20%出售，结果到期收益率高达57%，你会买吗？
为了补偿可能发生的违约，公司债券必须提供违约溢价。违约溢价是公司债券的承诺收益率与无违约风险的政府债券收益率之差。
利率的风险结构：风险性债券的违约溢价模式。 债券收益率的变化与经济周期有关。
第三节 利率的期限结构
到期收益率曲线存在的几个问题。部分债券含有票息，因而存在再投资风险，YTM未必能够实现。各种债券票面利率不同，导致相同到期期间的债券利率敏感性不同，因而YTM无法充分代表货币市场对此到期期间的真实利率定价。
一、利率期限结构
利率期限结构是以无违约风险的零息公债到期收益率所构建的“利率-到期期间”关系。
一张5年期的公债，每年底皆付息6000元，5年后还本100000元。 即期利率（spot rate）：零息债券的到期收益率称为即期利率。 由于市场上不存在这些零息债券，通过拆解一般公债所估计出来的即期利率，称为理论即期利率。
表8-2 付息债券转换成多张零息债券
存续期限 面额
1 6000 2 6000 3 6000 4 6000 5 106,000
这些零息公债的到期期间与其理论即期利率绘成的图形称为理论即期利率曲线或纯收益曲线。
表8-3 公债的息票利率、到期收益率及价格
到期期间(年) 票面利率(%) YTM(%) 价格 1 0 8 92.59 2 9.5 9 100.88 3 11 9.5 103.76 4 10 10 100 5 9 10.4 94.75
1年期公债就是国库券，其到期收益率即为理论点利率，即S1=8%。将2年期债券看作两张零息公债，则其现值为100.88=9.5/(1+S1)(1+S2)2. S2=9.05%。依此类推，可算出不同期间的即期利率。
二、利率的不确定性与远期利率
在一个确定的世界中，有相同到期日的不同投资策略一定会提供相同的收益率。 (1?r1)(1?r2)?(1?y)2在r2不确定的情况下，还成立吗？
假定r1=8%；E(r2)=10%,如果债券的价格仅建立在利率的预期值之上，那么，1年期零息债券的卖价为1000/1.08=925.93，2年期零息债券的卖价为1000/（1.08*1.1）=841.75.
远期利率是在忽略风险的情况下，使长短期投资具有相同吸引力的利率。 思考：投资者只投资1年，可供选择的投资工具包括1年期零息债券和2年期的零息债券，你会选择哪一种，为什么？
由于r2是预期利率，未来实际利率与预期利率不一致时，存在利率风险。 因此，如果大多数人是短期投资者时，为了吸引投资者持有长期债券，f2>E(r2)，长期债券价格下降。反之，如果大多数人是长期投资者，为了吸引投资者持有短期债券，f2 三、利率期限结构理论 12 1.预期假定 远期利率等于市场整体对未来短期利率的预期，即f2=E(r2)。因此，到期收益率惟一由当前和未来预期的1期利率决定。一个利率向上的收益率曲线表明投资者对利率的预测上升了。 2.流动偏好 主张期限结构的流动偏好理论者认为，市场由短期投资者控制，所以，一般来说， f2>E(r2) 3.fn=E(rn)+流动溢价 第四节 债券资产组合的管理 一、利率风险 为什么债券价格会对利率波动做出反应？在一个竞争性的市场中，提供给投资者的所有证券的期望收益率应该是相当的。 （一）利率敏感性 债券价格与到期收益率成反向关系 到期期间越长，债券价格对到期收益率之敏感性愈大，即到期期间长的债券利率风险较高 债券价格对到期收益率敏感性之增加程度随到期期间延长而递减 到期收益率下降使价格上升的幅度高于到期收益率上扬使价格下跌的幅度 低票面利率债券之到期收益率敏感性高于高票面利率债券 债券价格对到期收益率的敏感性与该债券当前的到期收益率呈负相关关系 1、不同到期期间与利率敏感性 假设有两张票面利率皆为10%，半年付息一次的债券，但到期期间分别为3年期与30年期，在不同的YTM水平下，其对应的价格及变化程度如何？ 在其它条件相同的情况下，到期期间较长的债券，利率风险较大。 长期债券远期现金流量较多，且其对折现利率的敏感性亦较大，故利率风险较高。 表8-4 息票利率为8%的债券价格（半年付息一次） YTM T=1年 8% 1000 9% 990.64 △P/P 0.936 6.5-0.936=5.564 2、息票利率与利率敏感性 T=10年 T=20年 1000 1000 934.96 907.99 6.5 9.2 9.2-6.5=2.7