中，只是说要把通胀阶段性上升和下降波段采好，回头看整个70年代，美国通胀平均水
平很高，而且波动上升，整个70年代美国股票市场没有上升，美国道琼斯指数70年代没
有上涨，但是在70年代美国股票市场波动是非常大的，通货膨胀波动也是非常大的，在
通货膨胀平均水平很高并且平均水平爬升过程中通胀可能瞬间很高然后再掉下来然后再
爬到更高水平，股票市场中轴没有变化，但是股票市场自身也有非常大的波动，如果从
两三年时间来观察的话，这是我们想强调的一个看法。在这个意义上讲，我同意你的看
法，劳动力市场比2002年显然紧，大宗商品市场比当时更紧，在经济上升过程中，通胀
问题比当时更麻烦一些。
提问：高博你好！我想问一个问题，以前非常明显的经济周期启动约束都是煤电油 运，现在ROE很高，历史上高点，另外很多行业产能确实很高，通胀也很高，是否可以认
为现在就是经济增长高点？
高博：几个问题，第一个看法，如果以前非常明显的经济周期启动约束都是煤电油 运，假设这轮经济周期启动三个因素，第一个是劳动力，第二商品，商品和资源供应总
体上比较紧张；第三个约束一部分行业产能相对短缺，比如中小城市商贸零售，再比如
装备的制造、汽车的零配件，再比如钢铁一部分品种等等，产能利用率上升比较高，这
个会是这轮约束，这轮劳动力约束是可以确认的，大宗商品约束也是可以确认的，在制
造业领域，在偏中游位置恐怕是结构性的，有一部分行业、有一部分品种可以确认产能
利用率很高，有比较强的约束，这是这轮周期特征，是多种约束并存的，更像混合周期
。第二个特征，从增长率高点来讲，我个人倾向性看法是今年四季度经济增长率比如9.
8%，应该不会是未来这一轮周期的高点，未来这一轮周期高点在9.5%附近水平上还会往
上爬一段时间，爬完以后掉下来，掉下来以后再也回不到这个水平了，产能周期上升意
义上，经济增速在现在9%这么高的水平上还会往上爬一段时间，经济周期在末端，为什
么经济增长率还这么高呢？核心原因是资本形成非常快，前几年投资数量非常大，资本
形成非常快，资本形成非常快的影响在未来一段时间之内还会继续存在，在这个背景下
，如果出现新的经济周期的上升，在这个平台上经济增速还会往上爬一段时间，爬升完
以后高点恐怕就是未来相当长一段时间内经济的最高点。
提问：第二个问题，假设现在确实处于新周期的开始，二季度通胀可能比较高，甚 至三季度也比较高，有没有可能因为二、三季度经济宏观调控，导致经济在四季度见底 。
高博：刚才回答吴华问题时候已经回答这个问题了，假设新一轮周期开始指十年左 右这样一个跨度的中长周期，在这个中长周期意义上讲，两三年都是上升周期，上升周
期之中，围绕上升趋势可以有很多波动，通货膨胀也有很多波动，我们要区分两个问题
：从中长周期意义上讲我们是不是底部在趋势上往上走，这个可能性有50%，再过半年就
会得出非常强的结论，这种可能性恐怕有50%或者不到60%。第二个问题，我同意你的看
法，即使能确认在上升趋势，上升趋势之中会有波动，因为通货膨胀、因为宏观调控等
等，从相对短周期意义上讲，今年下半年增长率的情况可能还不是很确定，相对来讲值
得认真考虑的就是通货膨胀可能会有阶段性回落，通货膨胀阶段性回落会给市场喘息之
机，如果认为通货膨胀是长期回落的开始，是大牛市的开始，就像去年10月份大家认为
迈上六千点大牛市正在开始一样，这种看法肯定是有问题的，即使今年下半年通货膨胀
出现回落，我们也认为是阶段性的，也许持续两三个季度，完了以后继续往上走，甚至
爬的更高。
提问：高博士，你们原来提出在今年一季度之后可能有新的贸易盈余产生，考虑到 节能减排的影响，但是如果考虑到现在新的经济周期启动，你们还是这样看待一季度之
后的贸易盈余吗？
高博：整个投资需求在起来，沿着这个新的证据出发，一季度贸易盈余在绝对水平 上恐怕都是下降的，我倾向性认为绝对水平应该是下降的，有争议的是下降幅度有多大
，一定程度上拍脑袋，我个人觉得有15-20%贸易盈余绝对规模的下降。
提问：高博，想问一个问题，您刚才判断新一轮经济周期可能会开始，这一轮新的 经济周期开始的背后的原因是什么？是因为城镇化水平的提升？还是因为国际经济都是
见底回升？第二个问题，如果这一轮新的经济周期开始的话，您觉得持续的时间大概能
有多久？这一轮经济周期开始的话，作为我们投资者的话，是不是跟着企业的投资方向
投？好比哪一个行业产能缺口相对比较大，或者扩张产能的动机或者愿望比较迫切我们
就投这些行业，是不是这样的逻辑？谢谢！
高博：我先回答第二个问题，对于第二个问题，我同意你的看法，周期启动上升一 段时间，哪个行业紧缺、哪各行业盈利上升的快就投哪个行业，我同意你的看法。对于
第一个问题，原因是什么呢？如果有比较浅的层面和比较深层面的看法，从比较浅层面
看法来看，新一轮经济周期上升一定需要私人部门投资的上升，老靠政府一个人玩不是
经济周期，这是计划经济，市场化新周期的上升一定是私人部门投资意愿的上升，私人
部门投资意愿上升，伴随的条件是私人部门盈利上升，因为私人部门盈利上升，所以私
人部门投资上升，又会刺激私人部门盈利进一步上升，从而形成交互强化过程，从比较
浅意义上看，周期启动、投资上升，是因为私人部门盈利和投资上升在交互作用，我们
紧接着问私人部门盈利为什么上升？不外乎几个原因：第一个原因，对传统行业来讲，
最重要的是去产能化逐步结束，站在2005年钢铁行业产能过剩非常严重，从2005-2010年
钢铁行业投资都很慢，还有固定资产折旧，整个经济和需求仍然增长，假以时日，产能
过剩问题就会逐步消除，盈利就会恢复，盈利恢复，到一定平衡点和临界点就会带来新
的扩张产能愿望，从而形成刚才讲的过程，对传统行业来讲主要是去产能化的结束，比
如1998年中国电力过剩非常严重，2003年电力非常短缺，因为电视的短缺，大家大量投
资电力，为什么2003年反而短缺呢？原因是从1998-2003年大家不投资电力，1998年电力
很过剩，连续五年时间不投电，需求在扩张，电力供应跟不上，过某一个临界点以后就
出现短缺，从而代理投资和盈利交互作用的上升机制。另外，新兴行业培育，任何经济
体，从产业结构角度观察，增长的过程之中都不是原地打转，都不是钢铁行业占整个经
济比重是固定的，整个经济比例维持稳定扩张，经济扩张和发展过程总是有一些行业在
兴起，有一些行业相对衰落，兴起和衰落表现在周期意义上就是一轮新的周期开始时候
总有一些行业跑的更快、更好，比如2003年轿车行业跑的很快，但是1993年纺织行业可
能跑的很快，同经济长期增长过程有关系，经济长期增长背后反映的是技术的进步、产
业结构的变迁、比较优势的变化、管制结构变化等等很多力量，从这一轮周期角度讲，
如果我们有一些新的周期的话、新的行业会引领的话，看过来看过去觉得非常确定的就
是中高端装备制造，比如机械，包括军工、机床、汽车配件，从经济发展水平一直到最
近行业需求的变化和盈利变化，我们觉得可能性应该是非常大的。第三部分原因，在一
定程度上，同我们现在发展阶段有关系，我们的消费，中国的消费从90年代一直到2008
年都是在一个趋势下降过程之中，这个下降的趋势在逐步的被逆转，消费下降趋势被逆
转会带动很多行业，在很长时间之内中国服务业是系统落后于制造业，因为服务业需求
不旺盛、消费不旺盛，但是如果消费全面起来的话，服务业就会起来，服务业会起来，
也会引领新一轮周期的上升，只不过服务业技术进步是比较慢的，如果靠装备制造业，
装备制造业技术进步很快，整个经济增速在技术进步意义上可以抬的很高，如果依靠教
育、医疗、旅游推动增长，增长的可以很好，但是政府是建立在资本投入、人力投入基
础上，技术进步方面可以依赖的力量就会比较少一些。
提问：比如GDP和通胀，好象一般经济在前，价格在后，比如这个季度经济很好，下
季度通胀可能会有问题，逻辑上好象有这种相关性。按照您刚才讲的观点，一季度经济
同比、环比可能比四季度都要好，二季度通胀就会有问题，市场上还有另外一种主流观
点，认为一季度经济同比和环比比去年四季度回落，您对一季度跟去年四季度更好的信
心有多大？
高博：一季度比去年四季度更好，恐怕有七成把握，看两个东西很明显：第一节能 减排压力正在缓解，自然会把增长推起来。第二个比较确定的是贷款需求这么旺盛，不
光是短期的票据贴现很紧张，中长期资金都紧张，除非贷款放的非常少，如果只放五百
亿，那就不用讨论了，如果信贷放的六七千亿的话，这么大信贷投放量，利率压不住，
这就是一个很大问题。
提问：去年12月份数据比大家想的低一点。
高博：说实话，比如节能减排影响慢慢减弱，很多产品价格减弱，PMI减弱主要是购
进价格，节能减排压力缓解了，供应放下来了，所以价格掉下来了，这个数据不宜做太
强解读。
提问：高博，我问两个问题：我看到2001-2002年这一轮周期位置和所处阶段基本上
和现在比较像，您对这种相似性和周期演进的规律能不能做个评价？
高博：回头来看，很多人同意这样的看法，一定程度上谨慎的认为这种想法有道理 ，上一轮经济周期本来在2001年前后起来，实际上2002年5月份才起来，跟美国纳斯达克
泡沫崩溃深有关系的，纳斯达克泡沫崩溃，外需全部下去了，包括把中国经济增速打下
来，你看增长率低点，美国经济增长率低点应该在2001年年中，中国经济增长率在季度
意义上低点恐怕也是2001年年中，2001年下半年以后经济是波动上升过程也有一部分人
认为上一轮经济周期从2001年下半年开始算也有一定道理，我也认为这种想法有道理，
周期启动早两个季度、晚两个季度有一定的主观性，现在去产能化搞七七八八了，其他
条件都有大致具备的迹象，只是启动时点有一定的偶然性，需要很仔细的盯数据，如果
套这个相似性的话，2001年下半年美国经济开始摆脱衰退，开始起来，对中国经济有一
定影响，但是我们也要知道的是最近这一个季度美国经济也在起来，欧洲经济也在起来
，去年四季度以来美国经济超预期往上走，去年11月、12月份以来欧洲经济超预期往上
走，今年1月份中国经济恐怕超预期贷款需求旺盛，把这些因素合并在一起看，从这个意
义上来讲，多多少少有些相似性。如果周期启动的机理，我觉得是比较清楚的，首先因
为去产能化，再加上信行业的蕴育，盈利上升，盈利上升超过一定临界点带动投资上升
，投资上升和盈利上升形成交互强化作用，推动了经济的上升。而这个过程在趋势上会
推动通货膨胀上升，尽管通货膨胀在这个过程中会有反复，但是趋势上会推动通胀的上