中药注射液行业上市公司案例分析
红日药业 血必净注射液 23,109.83 12,216.50 10,202.87 数据来源：根据上市公司年报整理 3
中药注射液行业未来市场前景
3.1 市场规模快速提升
根据中金公司研究部的数据显示，2007 年至2011 年中药注射液采购规模逐年递增。2008 年与2009 年增长幅度较大，分别为26％和27％；2010 年增速有所减缓，增速为21％。2011年增速恢复至27%左右，未来有望继续高速增长。
图1：城市医院终端样本药物中药注射液采购规模
2007-2011样本药品用药规模（亿元）4540353025201510502007年2008年2009年2010年2011年数据来源：中金公司研究部
3.2 中药注射液的临床地位将进一步提高
在所有中成药当中，中药注射液样本医院采集数据始终在第一位，根据卫生部的数据显示，2010年和2011年中药注射液在中成药中所占比重达35%和36%。另外，常用中药注射液的品种在临床上也得到了普遍认可。
图2：2012年中药各种剂型采购比例对比图
丸剂, 4%口服液, 5%颗粒剂, 7%注射液, 36%片剂, 11%胶囊, 32%贴剂, 1%其他, 4% 数据来源：卫生部网站
~ 6 ~
中药注射液行业上市公司案例分析
4
中药注射液行业竞争特点
4.1 是否拥有独家或中药保护、基药或者医保目录品种
独家（或类独家）品种和中药保护品种拥有明显的招标和价格优势。同时进入基药目录或者医保目录，又为产品放量提供了至关重要的前提条件。我们纵观重磅炸弹产品，发现几乎均为独家、类独家品种，且均进入基药或者医保目录。中药注射剂产品之间往往缺乏可比性，是否独家、是否中药保护，是否进入基药和医保目录成为同领域产品间最大的差别。而这一比较优势，直接决定了产品的销售优势。 4.2 拥有推出重磅新品能力
产品突破是目前中药注射剂公司面临的最关键议题。持续推出新品是保障中药注射剂公司潜在增长的关键因素。 4.3 拥有强大的营销能力
学术推广能力、渠道下沉深度、医院覆盖数量以及销售团队结构是构成强大营销能力的四个方面。拥有强大学术推广能力、基层渠道铺设能力、医院拓展能力以及合理销售架构的中药注射剂公司才能最终将好的产品转化为丰厚的盈利。 5
上市公司的选择原则
对于中药注射液行业的上市公司来说，我们认为，具备推出新品能力，拥有独家、医保和新标准的产品，并且具有强大学术营销能力的公司将最终胜出。
因此，我们选择了同属中药注射液行业，具有各自优势领域和主打产品，上市时间相对较长的五家公司进行分析。我们希望通过系统的分析，发现同一行业不同公司之间的异同点以及各自的发展思路和业绩特点，找出“好公司”和“坏公司”之间的差别和造成“好”和“坏”的主要原因，进而从公司理财的角度对这些公司问题和改进方法提出我们的看法和建议。
表2：案例公司选择列表
负责人 公司 上市时间 股票代码 公司特点及主要产品 开发云南独具特色天然药物产品为主导发展方向，先后开发了30多个具有国内外先进水平的天然药物新产品，其中国家一类新药5个。唐翔飞 昆明制药 2000年12月6日 600422 独家生产的国家一类抗疟疾新药——蒿甲醚系列产品，得到世界卫生组织的高度重视和大力推荐，已列入世界卫生组织的基本药物目录。 拥有一百六十多个产品与品种,其中\脉络宁王晓彪 金陵药业 1999年11月8日 000919 注射液\、\胃得安片\、\香菇多糖注射液\为国家中药保护品种。 痰热清注射液是国家专利产品,国家中药二类新药入选上海市抗\非典\重点新产品,被国家魏来 上海凯宝 2010年1月8日 300039 列入\人禽流感用药目录\，同时列为甲型H1N1流感诊疗治疗药物和甲型H1N1流感重症与危重症辩证治疗方案治疗药物。 夏英杰
康缘药业 2002年9月18日 600557 生产中药产品50余种,拥有13个国家批准的~ 7 ~ 中药注射液行业上市公司案例分析
新药证书，产品覆盖近2000家县级以上医疗单位。 公司总发明专利申请 168 件,其中授权88 肖雷 益佰制药 2004年3月23日 600594 件.申请保护主要为工艺、质控、处方和产品等类型,申请保护集中在抗肿瘤、心血管、止咳、妇科和保健品领域。 第2章 公司治理结构及股东结构分析
1
管理层与股东
表3为五家上市公司的董事会及高管成员的构成、持股比例、报酬情况以及实际控制人的情况。从相关情况分析，这五家上市公司的权利平衡情况主要分为三类：
? 第一类为管理层持股比例很小，管理层的权利不来源于其持有的股份，而是更多的代表
公司实际控制人的利益，代表的公司为昆明制药和金陵药业。
? 第二类为管理层持股比例很高，而持有这些股份的人既是公司的管理层，又是公司的实
际控制人，这种情况同时出现在康缘药业和益佰制药。
? 第三类为管理层持股比例较低，但某个董事持股的比例很高，该董事是公司的实际控制
人，代表公司为上海凯宝。
表3:2012年中药注射液行业主要上市公司董事会及高管情况
公司 董事会人数 内部人人数 独立董事人数 独立董事缺席或委托出席次数 董事长报酬（万元） 董事长报酬支取单位 董事长是否出任高管 董事会成员持股比例% 董事长持股比例% 总经理兼任董事长 总经理报酬（万元） 主要管理人员持股比例% 总经理持股比例% 2012年底总股本（万股） 实际控制人形态 是否在公司担任职务 昆明制药 9 0 4 0/15 60 本公司 否 0.08% 0.08% 否 65 0.10% 0.04% 31,417.6 自然人 否 金陵药业 董事会情况 9 1 3 0/5 62 本公司 否 0.05% 0.03% 高管人员情况 否 62 0.10% 0.02% 50,400.0 法人 —— 实际控制人情况 自然人 董事长兼总经理 自然人 董事 自然人 董事长兼总经理 是 90.81 2.80% 2.80% 41,564.7 否 31 1.84% 0.24% 26,304.0 是 24 25.76% 24.08% 36,070.1 7 2 3 0/8 90.81 本公司 是 4.10% 2.80% 9 3 3 未披露/5 46 本公司 否 28.99% 0.99% 9 4 3 1/8 24 本公司 是 33.37% 24.08% 康缘药业 上海凯宝 益佰制药 数据来源：对应上市公司2012年年报，同花顺iFIND
从管理层的报酬情况来看，五家上市公司董事长报酬的支取单位均为本公司，且均未从股东
~ 8 ~
中药注射液行业上市公司案例分析
单位获取报酬。
? 对于第一类公司（昆明制药、金陵药业）和第三类公司（上海凯宝）来说，公司业绩的
提高以及由此带来的股价的上升对公司管理层总体的报酬影响不大。
? 对于第二类公司（康缘药业、益佰制药）来说，公司的董事长、总经理和实际控制人均
为同一人，公司的业绩提升至关重要。
因此，从权利平衡的角度来看，对于五家上述公司的权利平衡情况对比如下：
图3：现任管理层与股东之间的权利平衡对比图
股东
股东 2
管理层近年业绩表现情况分析
实际控制人
益佰制药 康缘药业 上海凯宝 昆明制药 金陵药业 管理层
益佰制药 康缘药业 上海凯宝 昆明制药 金陵药业 从表4的对比数据可以看出，不同公司之间，管理层业绩表现存在比较明显的差异： ? 对于总股本没有发生变化的两家公司昆明制药和金陵药业来说，昆明制药表现抢眼，净
利润逐年攀升，股价一路高歌，2008年至2012年股价飙升超过3倍。而金陵药业的表现不佳，股票价格和净利润在2009年达到巅峰之后就一路下挫，从12.2元/股一路下跌到6.88元/股。
? 上海凯宝、康缘药业和益佰制药2008-2012年间股本数均有所增加，其中益佰制药的业
绩表现最为突出，2012年末股票价格接近2008年末股价的四倍，净利润增长2.4倍。上海凯宝和康缘药业的净利润同样维持着逐年走高的态势，但是股价表现则波动较大，受股本的增加以及整体股票市场波动等多方面的因素的影响。
? 值得关注的是，总股本没有增加的昆明制药和金陵药业，董事会成员及管理层成员持股
的比例均非常低，且公司的实际控制人未在公司担任董事会成员及高管；总股本有所增加的益佰制药、康缘药业和上海凯宝的实际控制人均参与了公司的管理或者决策，特别是益佰制药和康缘药业，实际控制人在公司即担任董事长又担任总经理的职务，也许业绩差异的原因正是来源于个人的能力的差异。
表4：管理层近年业绩表现
上市公司 昆明制药 对比指标 净利润（万元） 2012年 2011年 2010年 8,557.80 2009年 5,832.31 2008年 3,211.80 18,175.01 13,012.29 ~ 9 ~
中药注射液行业上市公司案例分析
股价（元/股） 总股本（万股） 净利润（万元） 金陵药业 股价（元/股） 总股本（万股） 净利润（万元） 上海凯宝 股价（元/股） 总股本（万股） 净利润（万元） 康缘药业 股价（元/股） 总股本（万股） 净利润（万元） 益佰制药 股价（元/股） 总股本（万股） 19.47 14.85 13.88 10.62 4.42 8,259.84 5.13 5,765.46 —— —— 17.09 9,813.11 7.42 31,417.60 31,417.60 31,417.60 31,417.60 31,417.60 14,355.63 16,520.19 19,273.15 22,095.76 6.88 7.99 11.13 12.20 6,866.87 —— 50,400.00 50,400.00 50,400.00 50,400.00 50,400.00 24,219.20 16,756.33 12,370.01 23.28 20.78 47.50 26,304.00 26,403.00 17,536.00 10,690.00 20.80 14.71 18.68 20.95 23,967.12 18,250.81 18,072.89 16,026.82 14,194.01 41,564.67 42,324.67 41,564.57 31,972.82 26,644.02 33,326.82 26,548.35 19,555.86 12,180.72 28.67 20.01 19.71 17.89 36,070.10 35,275.50 35,275.50 23,517.00 23,517.00 数据来源：对应上市公司各年年报
3
公司与金融市场的关注度分析
一个有效运行的资本市场，应该至少满足以下四条基础性的假设条件： ? 投资者理性的假设 ? 资本市场信息完备的假设 ? 市场充分竞争的假设 ? 市场制度健全的假设
由此可见，市场信息的完备对于资本市场的运行起着非常重要的作用，金融市场对公司的关注度往往与公司的业绩也有着一定的关系。对于我们所研究的五家上市公司，主要的信息情况对比如下：
表5：平均关注度统计表
公司 统计日期 最近一个月平均关注度 （日均关注人数） 3684 3044 2735 1637 594 表6：相关信息统计表
公司 康缘药业 益佰制药 昆明制药 上海凯宝 金陵药业 统计时间段 2013年4月 2013年4月 2013年4月 2013年4月 2013年4月 相关新闻 48 46 33 29 21 数据来源：同花顺iFIND
~ 10 ~
最近一年平均关注度 （日均关注人数） 4650 2153 2930 1577 1429 康缘药业 2013年5月23日 益佰制药 2013年5月23日 昆明制药 2013年5月23日 上海凯宝 2013年5月23日 金陵药业 2013年5月23日 数据来源：和讯网股票频道
公司公告 2 6 4 4 3 券商分析报告数 8 4 5 4 0