到的现金 图3.6 1,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,0000投资收益取得投资收益收到的现金2007年2008年2009年2010年2011年2012年
由表3.9可以看出，中国铝业取得投资收益收到的现金和投资收益相比偏低。在2009年，2010年，中国铝业的投资收益大幅上升，但是取得投资收益收到的现金反而下降，这说明中国铝业可能存在“泡沫”利润和“泡沫”资产（在2010年，权益法核算的长期股权投资收益占投资收益一半）。 3.1.8 利润构成分析小结
综上所述，中国铝业的盈利模式为经营活动主导型，企业自身盈利能力越来越恶劣，目前没有发现盈余管理倾向。企业利润结构的波动性不大，企业利润结构的持续性比较差。经营资产获利能力也逐年恶化，投资资产有一定的获利能力，但是不是很稳定。经营活动产生的现金流和取得投资收益收到的现金都很少，现金流亦有恶化的趋势。营业外收支净额占利润总额的比例较大，利润持续性较差。
3.2 利润形成分析
自2007年起，中国铝业继一系列资本运作实现整体上市后, 提出其未来的战略发展方向——产业链一体化与矿产资源多元化并进。随后中国铝业快马加鞭地利用五年的时间并购多家企业。但是中国铝业其并购伟业的过程中，其盈利能力是否充分反映其战略执行情况。针对中国铝业的利润表进行分析。 3.2.1 营业收入形成分析
中国铝业销售地区主要是国内，不存在过多的地域形成差异。因此，本文主要针对中国铝业2007年至2012年分业务进行形成分析。
中国铝业2007年—2012年分业务营业收入比率如下表所示：
表3.10 中国铝业2007年—2012年分业务营业收入
氧化铝 电解铝 板块间抵消 原铝 铝加工 贸易板块 其他 2007 45.26% 69.89% -18.79% 0.00% 0.00% 0.00% 1.95% 2008 39.75% 0.00% -25.35% 65.72% 13.22% 0.00% 2.69% 2009 27.91% 69.24% -16.09% 0.00% 11.96% 0.00% 4.55% 2010 21.58% 0.00% -48.68% 43.40% 7.64% 73.76% 0.14% 2011 20.63% 0.00% -43.73% 39.32% 7.07% 74.55% 0.10% 2012 20.61% 0.00% -45.02% 38.33% 5.38% 78.36% 0.16% 数据来源：中国铝业年报
由上表可知，2007年中国铝业的分业务营业收入主要是来源于氧化铝，占据45.26%的比重。不过之后的五年氧化铝的份额逐步降低。最引人注目的是电解铝业务和原铝业务，2007年和2009年中国铝业着重发展电解铝业务，可是2008年、2010年以后中国铝业剥离了该项业务，其原因。而2008年中国铝业原铝业务大幅发展，2009年该项业务却为0，2010年至2012年保持稳定。从2010年开始，中国铝业开始阔步进军贸易板块。：贸易板块包括在国内从事向集团内部生产商及集团外部客户提供氧化铝、原铝、铝加工产品及其它有色金属产品和煤炭等原材料及辅助材料贸易服务的业务。中国铝业业务板块的大幅度调整与中国铝业的战略方向和并购行为密不可分。 3.2.2 营业成本形成分析
由于中国铝业的分业务营业收入比率存在一定的问题，我们进一步对其营业成本进行分析。
表3.11 中国铝业2007年—2012年分业务营业成本
氧化铝 电解铝 2007 43.52% 77.49% 2008 38.84% 0.00% -28.22% 67.88% 14.33% 0.00% 2.76% 2009 29.33% 67.59% -16.21% 0.00% 12.49% 0.00% 4.37% 2010 20.26% 0.00% -51.94% 43.28% 7.98% 78.06% 0.19% 2011 19.92% 0.00% -46.50% 38.92% 7.20% 78.28% 0.12% 2012 21.16% 0.00% -45.44% 38.38% 5.57% 78.04% 0.20% 板块间抵消 -25.77% 原铝 铝加工 贸易板块 其他 0.00% 0.00% 0.00% 2.48% 数据来源：中国铝业年报
根据营业收入分析和表3.11所知，电解铝在2007年和2009年的营业成本的比率相对较高。贸易板块2010年至2012年的营业成本较高，因此有必要分业
务研究中国铝业的毛利率。
表3.12 中国铝业2007年—2012年分业务毛利率
氧化铝 电解铝 板块间抵消 原铝 铝加工 贸易板块 其他 合计
2007 27.78% 16.72% -3.03% - - - 4.42% 24.89% 2008 11.02% - -1.37% 5.95% 1.29% - 6.46% 8.94% 2009 -3.28% 4.07% 1.01% - -2.54% - 5.57% 1.74% 2010 12.15% - 0.17% 6.71% 2.23% 1.00% -26.54% 6.45% 2011 8.78% - -0.43% 6.48% 3.75% 0.81% -5.07% 5.54% 2012 -1.93% - -0.20% 0.57% -2.83% 1.13% -19.73% 0.72% 通过表3.12可知，铝行业业务大多属于微利行业，毛利率较低。但是表中明显表示中国铝业的毛利率存在较大的波动。例如：氧化铝2007年至2012年的波动性很大，基本属于下跌趋势，对于2010年和2011年亏损中的反弹值得深入研究，中国铝业对2012年氧化铝的低迷解释为其价格下跌，矿石来源受限，成本升高的影响；铝加工业务一直保持低毛利率，2012年受经济增速放缓和房地产宏观调控政策的影响，中国铝消费增速减缓其毛利率下降到-2.83%，是2012年盈利能力最差的业务。2010年新进入的贸易板块较为平稳。自2008年中国铝业并购原铝和铝加工企业以来，毛利率水平并不客观，年报解释由于2008 年，国内发生的雨雪冰冻、地震灾害和国际金融危机的冲击，使原燃材料价格大幅上涨及产品价格连续大幅下跌。但是2010年和2011年短暂的毛利率提高后，毛利率再次大跌的原因是什么呢？中国铝业的并购一体化和多元化战略的目标更多地是降低成本，多向发展，可是目前来看，其效果并不乐观。当然，毛利率大跌与铝行业市场的原材料成本大幅提高，铝价格下跌有一定的关联，所以我们接下来更应该深入的研究中国铝业并购部分企业的目的，其子公司的盈利状况和关联交易，特别是2009年和2012年这两个毛利率波动较大的时间点。 3.2.3 营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用形成分析
A. 营业税金及附加形成分析
表3.13 2007-2012年中国铝业营业税金及附加与营业收入的关系
营业税金及附加 比率 2007 539,370 0.94% 2008 336,841 0.48% 2009 279,344 0.40% 2010 342,304 0.30% 2011 359,572 0.26% 2012 290,017 0.20% 数据来源：中国铝业年报
由上表可知，中国铝业的营业税金及附加与营业收入的比率逐步下降，这主要是由于国家西部大开发有关税收政策，中国铝业旗下的9家分、子公司采用15%的税率征收企业所得税。
B. 销售费用、管理费用、财务费用分析
表3.14 2007-2012年中国铝业销售费用、管理费用、财务费用分析
销售费用率 管理费用率 财务费用与借款规模之比
2007 1.56% 2.98% 4.93% 2008 2.04% 3.09% 4.52% 2009 1.80% 4.01% 4.44% 2010 1.30% 2.03% 6.44% 2011 1.11% 1.77% 6.56% 2012 1.32% 1.84% 7.74% 根据上表分析，中国铝业的销售费用率基本处于平稳状态，而且与其毛利率对比，只有在2012年销售费用率明显高于毛利率，代表2012年中国铝业的盈利能力存在问题。管理费用率基本保持降中有稳状态，而财务费用与借款规模之比处于上升阶段，2007年至2012年中国铝业的借款规模逐渐加大，特别是短期借款规模，比率的提高与中国铝业大幅度并购有较大的关系。 3.2.4 营业外收支分析
A. 营业外收支净额、政府补助与利润总额比值分析
为了进一步分析中国铝业的利润的形成，下面主要分析其营业外收支净额和政府补助。
表3.15 2007-2012年中国铝业营业外收支净额、政府补助分析
营业外收支净额占利润总额的百分比 政府补助占利润总额的比率 利润总额 2007 -1.11% 2008 -106.00% 2009 -2.40% 2010 31.53% 2011 24.52% 2012 -8.75% 0.16% 80.74% -2.80% 23.82% 22.68% -8.19% 14389867 124,815.00 -5,390,597 1,380,354 817,996 -9,092,062 从上表中，我们可以发现营业外收支净额2007年和2008年均削减了营业总额，特别是2008年由于雪灾的影响，营业外支出大幅增加，但是2010年-2011年，营业外收支净额占据了1/3的比重；政府补助在2008年达到了80.74%，即便存在雪灾等外部环境影响，中国铝业2008年的利润形成似乎太过不理想，如果没有政府补助，中国铝业势必巨额亏损，2010年至2011年政府补助比率并不低。而2012年最为显著的问题，在政府补助大幅提高到744,490千元，达到2011
年6倍多的情况下，其利润总额为负。根据上述分析，在排除营业外收支净额和政府补助的条件下，中国铝业2008年开始，利润十分不可观，2010年、2011年也只是十分微小回升。
B. 政府补助形成分析
由于中国铝业年报中未具体披露政府补助明细，在此剔除2007年。
表3.16 2008-2012年中国铝业政府补助明细分析 单位：千元 政府补助 电价补贴 科研开发补贴 节能减排项目补贴 企业发展扶持补贴 2008 100,781 11.08% 12.88% 6.58% 44.61% 2009 151,142 53.26% 17.21% 1.14% 6.25% 2010 328,853 0.03% 37.71% 12.64% 3.87% 2011 185,501 0.00% 15.71% 22.40% 6.87% 2012 744,490 75.27% 3.90% 2.16% 7.78%
根据对中国铝业的SWOT分析，电力成本是中国铝业难以解决的劣势，中国铝业一直极力申请国家的电价补贴，从表中可以看出，政府补助基本逐步提升，电价补贴在2012年达到了75.27%，但是电价补助似乎并没有令其摆脱电费的困扰。
3.2.5 投资收益分析
表3.17 中国铝业投资收益分析 单位：千元
合并投资收益 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 母公司投资收益
2007 634,973 197,381 2008 305,157 11,717 497,993 2009 491,856 26,664 112,624 2010 879,072 473,812 717,329 2011 1,047,444 524,963 473,916 2012 233,359 291,888 61,998 从表中可以看出，中国铝业2009年至2012年母公司的投资收益大大低于合并投资收益，这主要是由于中国铝业的子公司并没有为其母公司提供过多的投资收益，合并报表中中国铝业投资收益主要来源于联营、合营企业和交易性金融资产等投资。
3.2.6 中国铝业子公司、合营企业、联营企业及关联交易
A. 对中国铝业具有重要影响的子公司及其联合营企业
由于中国铝业年报2007年-2010年未对其子公司和联合营企业做出详尽的披露，本文仅根据2011-2012年中国铝业子公司和联合营企业净利润对中国铝业