100%机价10年的融资 固定利率的商贷
实实际贷款银行行法资银行 (名义贷款银行)
图11:法国税务租赁交易结构图 (二)交易说明
1、投资人、出租人和融资方
为使交易结构适用法国税法的优惠条款，只有总部在法国的银行(简称法资
银行)可以作为投资人，设立出租人参与交易并承担出租人的有关费用。换句话 说，只有法资银行可提供法国税务租赁结构，目
前市场上主要有四家银行，即汇丰(通过其收购的法资银行)、巴黎银行、法
国兴业银行和东方汇里银行。由于报价银行少，且他们经常以联合报价形式出现 在航空公司面前，使得法国税务租赁结构的银行同业竞争相对少，航空公司在交 易中的议价能力不大。此外，在很多交易中，提供交易结构的法资银行甚至不提 供银行贷款，而是由中国的银行作为共同融资方提供贷款，这样法资银行既可赚我国飞机融资租赁实务研究
得交易中的好处，又可少承担出资风险。 2、交易融资成本
如先前介绍，由于法国税务租赁结构可以使投资人享受一定的税收优惠，投 资人将优惠以降低租金的形式让渡一部分给航空公司。对航空公司而言，在交易 项下主要承担3类支出:首期租金、安排费和租金。其中，首期租金和安排费是
按照飞机价值的一定比例一次性收取，首期租金为10一20%，安排费2一3%，这两 项费用航空公司一般通过商业贷款或自有资金解决，这项成本与租金成本加权平 均，可得到项目的综合融资成本。法国税务租赁的融资成本随市场融资成本和 Libor的变化而变化，通常情况下会较银行贷款低100一150个基点。 3、交易结构风险
法国税务租赁的交易结构风险主要是在法国税法规定及中法双边税收协定
的变动上。通常法资银行会要求航空公司承担法国税法和中法双边税收协定变动 导致的风险以及由此产生的额外费用或损失，或者法资银行会接受一个限额，即 限额以下的损失由其承担，超出部分由航空公司承担。相比之下，JOLCO的结构 风险主要由日本投资人和出租人承担，航空公司的风险比较小。在航空公司需赔 偿税金超过债务与投资终值一定比例时(如果因法国国内税法变动，则无比例限 制)，可以选择终止租赁，但由于该结构前期费用较高，提前偿还实际利率较高， 这对航空公司是不利的。此外，法资银行不愿过多披露有关投资安排及税务好处 计算，因此结构不够透明也是航空公司的一种潜在风险。 4、交易币种和利率
受结构要求，法国税务租赁交易要求采用固定利率的欧元交易，即采用欧元 交易，融资方向出租人提供固定利率贷款，而航空公司在租期内应偿还固定利率 的租金。通常，我国航空公司会在交易的同时，与融资方另签一份货币利率调期 协议，将货币转为美元，利率则视需要选择固定或浮动。 5、客户的选择
由于法国税务租赁成本较其他融资方式低，因此许多航空公司都希望参与此 类交易。因交易规模有限，能够提供法国税务租赁报价的4家法资银行也在诸多 航空公司中精挑细选合作伙伴。口前国内有做法国税务租赁交易的主要是国航、
东航和南航等知名度高且规模较大的航空公司，少量经营良好的地方航空公司也我国飞机融资租赁实务研究
收到了法国税务租赁的报价，但考虑交易风险等其他因素，目前还没有进入具体 操作。 第三节
在税务租赁中，
税务杆杠租赁结合出口信贷的融资租赁
商业贷款占了较大比重，如果以出口信贷形式为该部分商业
贷款提供担保，就形成了税务杆杠租赁结合出口信贷的融资租赁形式。在这种形 式下，航空公司不仅能获得部分投资人所在国的税收优惠，还可以获得较低利率 的商业贷款，使得航空公司获得更低的融资成本。2005年2月南航在引进第一架 A330飞机时，就成功在国内采用结合欧洲出口信贷的法国税务租赁的融资方式。 第四节各种融资租赁结构的比较与选择 一、各种融资租赁结构的比较
对比国内银行贷款，各种不同融资租赁结构的特点如表5: 表5:各融资租赁结构的特点比较
融融资方式 式融资资融资资交易 易融资资利率浮 浮结构 构报价方方交易灵活性 性
额 额额度度期限限币种 种成本本动/固定 定复杂性性数量 量 量
国国内银行 行全额额灵活活人民币币一般般浮动 动简单 单多 多灵活，可以提提 人人民币贷款款 款 款 款 款 款 款 款 前偿还 还
出出口信贷 贷 85%%一一美元 元较低低固定 定较复杂杂多 多不灵活，提前前
11111112年年 年 年 年 年 年偿还成本高 高
日日本税务 务全额额10年年美元 元次低低IBI定 定复杂 杂较少 少不灵活，提前前
租 租赁 赁 赁 赁 赁 赁 赁 赁 赁偿还成本高 高
法法国税务 务80一一10年年美元 元最低低固定 定复杂 杂最少 少不灵活，提前前
租 租赁 赁 90%%%%%%%%%%%%%仅4家 家偿还成本高 高
二、飞机融资租赁结构的选择
实务操作中选择何种融资租赁结构，需要航空公司根据当时的融资市场情况 和自身需求，综合考虑各融资租赁结构风险因素、经济性因素以及批文、维护等 其他相关因素，全面评估，科学决策。有关风险、经济性因素等交易影响因素的
具体描述和分析，详见第三章第二节。另有以下几点需要予以注意:我国飞机融资租赁实务研究
1、通常法国税务租赁结构的成本最低，日本经营租赁次之。由于这两种税
务租赁结构的好处都是基于投资人延迟缴纳其主营业务利润的所得税，而从去年 开始蔓延全球的金融危机使得许多公司亏损或者利润减少，因此部分公司退出了
投资人行列，留下的公司从递延所得税上获得好处的需要也大大降低，使得未来 1一2年内税务租赁结构能给航空公司提供的好处减少。另一方面，投资人破产风 险的增加却增大了税务租赁结构的风险。需要指出的是，法国税务租赁的风险在 上述融资租赁结构中也是最大的，其交易结构缺乏透明性，以及在交易因各种事 件而中止时由航空公司承担大部分损失的交易安排，特别需要航空公司予以关注 和重视。
2、随着2009年6月开普敦公约在我国生效(详见第六章第一点)，美国进
出口银行收取的担保承诺费将下调2/3，航空公司的融资成本将降低，有助于增 加出口信贷结构的吸引力。由于目前我国财政部对于出具主权担保十分慎重，国 内银行也不愿意出具银行反担保这种风险相当而收益低的产品，因此EXIM要求 中国的航空公司提供国家财政部的主权担保和国内银行的反担保，将成为我国航 空公司申请EXIM出口信贷担保的主要障碍。
3、航空公司应对自身资金状况和未来资金需求有着充分认识，并做好短、 中、长期的融资计划。飞机融资租赁通常是用来满足航空公司的长期资金需求 (8~12年)，交易结构的复杂性，难以在租赁期间提前终止(如果强行终止，
需要给予对方大额补偿)，但由于目前基准利率较低，融资成本比国内银行人民 币贷款或美元贷款低，且航空公司可以享受人民币升值的好处;目前国内银行一 般允许航空公司提前偿还长期人民币贷款，且不用支付补偿，因此选择境内人民 币贷款可以用来满足航空公司短、中、长期的资金需求，形式灵活，操作简单方 便且可以规避汇率风险，不过人民币贷款无法使航空公司享受人民币升值的好 处，而且目前成本较美元贷款高。
4、出口信贷和法国税务租赁无法全额融资，航空公司还需要通过商业贷款
10一12%，日本税务租赁则可以全额融资，因此在航空公司难以筹措商业贷款且 自有资金不足时，一般需要考虑使用日本税务租赁。
5、航空公司不宜过于偏重某种融资结构，应适当选用几种融资方式和结构 以分散结构性风阶。我国飞机融资租赁实务研究
第五章案例分析:A公司B737一800飞机的JOLco交易
在2000年以前，我国航空公司的飞机融资较多采用美国/欧洲出口信贷和日
本杆杠租赁等国际融资租赁;2000一2004年间，由于国内银行外汇资金充足，美 元贷款利率处于30年来最低水平，加上国内贷款形式灵活、文本和手续十分简 便，成为航空公司主要的飞机融资方式;2005年以后，市场的资金情况再次发 生了重大变化，国内外汇贷款成本上升，贷款额度也不能满足航空公司大量引进 飞机的资金需要，加上日本/法国税务租赁结构也己逐渐成熟，其在融资成本方 面的明显优势吸引了航空公司的注意，于是税务租赁开始进入中国。以下，将介 绍2007年一家地方航空公司(A公司)采用日本经营租赁结构引进2架B737一800 飞机的案例。
一、A公司基本情况 (一)公司概况
A公司成立于上世纪80年代中期，经过20多年的艰苦奋斗，现己成为一家
在安全、服务、效益等方面均居中国民航运输业前列的中等规模航空公司。截至 2008年底，A公司拥有波音系列飞机49架，年承运旅客数接近1000万人，经营 的国内和国际定期航线100多条，在境内外40余个大中城市设有办事处或营业 部。
成立二十多年来，A公司坚持改革创新，实施规范化管理，探索单一机队低
成本经营战略，实践科学发展和可持续发展道路，逐步形成了一套行之有效的经 营管理机制，树立了品牌，积累了一定的经营优势，成为中国民航发展的标杆之 (二)A公司发展战略
A公司致力于发展成为具有全国影响力的“安全质量效益领先，职工股东社
会满意”的优质航空公司。在机队拓展上，预计到2010年机队将达69架左右， 争取到“十二五”末发展到130架规模，保持略高于全行业的增长速度，并继续 引进以B737一800为主的飞机，保持机队结构相对单一，构筑低成本优势经营基 础。我国飞机融资租赁实务研究 二、案例介绍
2005年，A公司与美国波音公司就购买2架在2007年交付的B737一800飞机 签订协议，该协议是我国领导人出访美国时签订的飞机批量采购协议的一部分， 因此也顺利获得了国家发改委的飞机引进批文。’2
2006年，A公司对自身资金情况进行评估:为满足航空市场迅猛发展和自身
发展的需要，A公司订购的2006一2010年间交付的飞机总数超过25架，购机总 额超过n亿美元(飞机的目录价格为7500万美元，扣除厂家提供的现金折扣， 每架飞机应支付的价款约为4500万美元)，A公司自身的资金积累远不能满足 资金需求，因此必须对这2架飞机进行外部融资。同时，资金市场的变化使得航 空公司应适当考虑进行境外融资，A公司为此向国家发改委提出了外债申请，外 债额度为9000万美元(每架4500万美元)，并于2006年下半年获得批准。 2006年6月，A公司向有业务联系或是有接触的数十家中外资银行发出2007
年2架B737一800的第一轮融资报价邀请，在邀请书中列明飞机和发动机的型号 与架数、预计交付日期、飞机融资金额等，对于融资方式则没有明确限制，银行 贷款、境内外各种融资租赁结构均可以接受。银行对此反映热烈，积极提供报价， 国内银行主要提供本外币的直接贷款、转贷和担保;国外银行则偏重出口信贷和 税务结构的融资租赁。更为可喜的是，以往法国税务租赁和日本经营租赁的报价 银行偏爱国内三大航空集团，对于地方航空公司则少有报价，此次有多家国际性 银行提供了法国税务租赁和日本经营租赁报价，说明国际性银行对于A公司的公 司实力、盈利能力和发展前景的充分认可。A公司对收到的报价进行评估，认为 出口信贷融资结构成本较高且程序较为复杂，国内银行转贷成本也较高，故不考 虑这两种方式，第二轮报价应集中于银行直接贷款和税务租赁这两大类融资方式 上，入选银行为在这两大类融资方式有提供报价且价格较优的报价方。
2006年9月，A公司向入选银行发出第二轮报价邀请。从第二轮报价的结果 看，现有利率水平最低的是人民币贷款和美元贷款结合货币利率调期的方案，其 次为法国税务租赁，再次为日本经营租赁，美元贷款的利率水平最高(具体结构 在上文中已有详细介绍，此处略)。山于报价涉及美元和人民币两个币种，因此 不能单看现有利率水平，美元兑人民币的汇率变化对于各报价内含利率的相对水
，2注:因涉及商业机密，本案例对有关数据进行丁适当调整，但不影响对案例的理解。????我国飞机融资租赁实务研究 二、案例介绍
2005年，A公司与美国波音公司就购买2架在2007年交付的B737一800飞机 签订协议，该协议是我国领导人出访美国时签订的飞机批量采购协议的一部分， 因此也顺利获得了国家发改委的飞机引进批文。’2
2006年，A公司对自身资金情况进行评估:为满足航空市场迅猛发展和自身
发展的需要，A公司订购的2006一2010年间交付的飞机总数超过25架，购机总
额超过n亿美元(飞机的目录价格为7500万美元，扣除厂家提供的现金折扣， 每架飞机应支付的价款约为4500万美元)，A公司自身的资金积累远不能满足 资金需求，因此必须对这2架飞机进行外部融资。同时，资金市场的变化使得航 空公司应适当考虑进行境外融资，A公司为此向国家发改委提出了外债申请，外 债额度为9000万美元(每架4500万美元)，并于2006年下半年获得批准。 2006年6月，A公司向有业务联系或是有接触的数十家中外资银行发出2007
年2架B737一800的第一轮融资报价邀请，在邀请书中列明飞机和发动机的型号 与架数、预计交付日期、飞机融资金额等，对于融资方式则没有明确限制，银行 贷款、境内外各种融资租赁结构均可以接受。银行对此反映热烈，积极提供报价， 国内银行主要提供本外币的直接贷款、转贷和担保;国外银行则偏重出口信贷和 税务结构的融资租赁。更为可喜的是，以往法国税务租赁和日本经营租赁的报价 银行偏爱国内三大航空集团，对于地方航空公司则少有报价，此次有多家国际性 银行提供了法国税务租赁和日本经营租赁报价，说明国际性银行对于A公司的公 司实力、盈利能力和发展前景的充分认可。A公司对收到的报价进行评估，认为 出口信贷融资结构成本较高且程序较为复杂，国内银行转贷成本也较高，故不考 虑这两种方式，第二轮报价应集中于银行直接贷款和税务租赁这两大类融资方式 上，入选银行为在这两大类融资方式有提供报价且价格较优的报价方。
2006年9月，A公司向入选银行发出第二轮报价邀请。从第二轮报价的结果 看，现有利率水平最低的是人民币贷款和美元贷款结合货币利率调期的方案，其 次为法国税务租赁，再次为日本经营租赁，美元贷款的利率水平最高(具体结构 在上文中已有详细介绍，此处略)。山于报价涉及美元和人民币两个币种，因此 不能单看现有利率水平，美元兑人民币的汇率变化对于各报价内含利率的相对水 ，2注:因涉及商业机密，本案例对有关数据进行丁适当调整，但不影响对案例的理解。????????我国飞机融资租赁实务研究 二、案例介绍
2005年，A公司与美国波音公司就购买2架在2007年交付的B737一800飞机 签订协议，该协议是我国领导人出访美国时签订的飞机批量采购协议的一部分， 因此也顺利获得了国家发改委的飞机引进批文。’2
2006年，A公司对自身资金情况进行评估:为满足航空市场迅猛发展和自身
发展的需要，A公司订购的2006一2010年间交付的飞机总数超过25架，购机总 额超过n亿美元(飞机的目录价格为7500万美元，扣除厂家提供的现金折扣， 每架飞机应支付的价款约为4500万美元)，A公司自身的资金积累远不能满足 资金需求，因此必须对这2架飞机进行外部融资。同时，资金市场的变化使得航 空公司应适当考虑进行境外融资，A公司为此向国家发改委提出了外债申请，外 债额度为9000万美元(每架4500万美元)，并于2006年下半年获得批准。 2006年6月，A公司向有业务联系或是有接触的数十家中外资银行发出2007
年2架B737一800的第一轮融资报价邀请，在邀请书中列明飞机和发动机的型号 与架数、预计交付日期、飞机融资金额等，对于融资方式则没有明确限制，银行 贷款、境内外各种融资租赁结构均可以接受。银行对此反映热烈，积极提供报价， 国内银行主要提供本外币的直接贷款、转贷和担保;国外银行则偏重出口信贷和 税务结构的融资租赁。更为可喜的是，以往法国税务租赁和日本经营租赁的报价 银行偏爱国内三大航空集团，对于地方航空公司则少有报价，此次有多家国际性 银行提供了法国税务租赁和日本经营租赁报价，说明国际性银行对于A公司的公 司实力、盈利能力和发展前景的充分认可。A公司对收到的报价进行评估，认为
出口信贷融资结构成本较高且程序较为复杂，国内银行转贷成本也较高，故不考 虑这两种方式，第二轮报价应集中于银行直接贷款和税务租赁这两大类融资方式 上，入选银行为在这两大类融资方式有提供报价且价格较优的报价方。
2006年9月，A公司向入选银行发出第二轮报价邀请。从第二轮报价的结果 看，现有利率水平最低的是人民币贷款和美元贷款结合货币利率调期的方案，其 次为法国税务租赁，再次为日本经营租赁，美元贷款的利率水平最高(具体结构 在上文中已有详细介绍，此处略)。山于报价涉及美元和人民币两个币种，因此 不能单看现有利率水平，美元兑人民币的汇率变化对于各报价内含利率的相对水
，2注:因涉及商业机密，本案例对有关数据进行丁适当调整，但不影响对案例的理解。