美国债券市场历史、现状及投资分析
摘要
近几年，美国债券市场发展迅猛，不仅发展规模稳步增大，而且品种丰富，结构完善，满足了不同偏好的投资者需求。对美国债券市场历史、现状进行分析，探索其投资机会，意义深远，同时对完善我国债券市场也具有借鉴作用。
本文在对美国债券市场进行总体概述的基础上，详细论述了美国债券市场上各个品种，并得出了以下结论：美国国债是世界资金的避险投资标的，在经济危机时，往往表现为收益率的降低，即使在标普下调美国主权信用评级之后，投资者反而增持美国国债，美国国债收益率仍然不升反降。Tips 债券的当期收益率仅由实际收益率构成（不考虑流动性溢价等），而一般的固息债券的收益率均为名义收益率，二者的利差可以作为衡量通胀预期的指标。投资级公司债的投资策略应从配置型机构和交易型机构两个角度来考虑：对于配置型机构而言，因其投资目的是持有到期，行业选择结合内部评级更有必要；对于交易型机构而言，其投资目的是为了获得持有期收益，因此更看重信用利差的变化趋势。美国高收益债收益与风险并存，违约风险和流动性风险是其主要风险，但其收益率相当可观，并且相对与其他债券而言，夏普比率也最高。
本文最后论述了债券市场上信用违约事件与经济发展的相关关系，并总结了美国各债券品种市场的优势特点，从而对完善我国债券市场提出了建设性意见。
关键词：联邦政府债 市政债 公司债 资产证券化
1．美国债券市场综述
1.1美国债券市场规模大
美国拥有全球最大的债券市场。根据SIFMA（Securities Industry and Financial Markets Association）数据，2011年底，美国债券市场存量为36.6万亿美元，与美国当年GDP之比达到3.56。美国债券市场的债券品种主要包括货币市场产品、国债、市政债、联邦机构债、公司债、资产证券化类产品（MBS和ABS）。其中资产证券化类产品（MBS和ABS）是规模最大的一类债券资产，规模达10.3万亿；国债、市政债、联邦机构债、公司债和货币市场产品的规模分别为约9.9万亿、3.7万亿、2.3万亿、7.8万亿和2.6万亿。
表1：美国各类债券存量（单位：十亿美元）
市政债19961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020111,261.61,318.51,402.71,457.11,480.71,603.41,762.91,900.42,850.33,044.23,212.43,448.03,543.43,698.03,794.53,743.3国债3,459.73,456.83,355.53,266.02,951.92,967.53,204.93,574.93,943.64,165.94,322.94,516.75,774.27,249.88,853.09,928.4MBS2,486.12,680.22,955.23,334.33,565.84,127.44,686.45,238.65,387.96,160.07,085.48,161.38,396.48,508.48,513.28,440.0公司债2,126.52,359.02,708.53,046.53,358.43,836.44,132.84,486.54,801.64,964.75,344.25,947.36,198.66,862.77,511.97,790.7联邦机构债925.81,021.81,302.11,620.01,853.72,157.42,377.72,626.22,700.62,616.02,634.02,906.23,210.62,727.52,538.82,326.9货币市场1,393.91,692.81,977.82,338.82,662.62,587.22,545.72,519.82,904.23,433.74,008.84,170.83,790.93,127.22,866.52,572.0ABS369.5516.0647.7950.51,085.01,230.31,381.51,507.61,814.02,111.02,700.62,946.42,600.92,326.92,034.51,815.4总发行量12,023.113,045.114,349.516,013.216,958.118,509.720,091.921,854.024,402.326,495.529,308.232,096.733,515.034,500.536,112.436,616.7
资料来源：SIFMA，申万研究
整体来看，美国债券市场上各大类产品的绝对规模都很大，而且品种发展较为均衡，产品结构非常完善。具体来说，近几年美国债券市场的发展呈现以下几个特点：
（1）从绝对规模来看，债券市场总规模稳步增加，MBS、国债和公司债市场规模位居前三位。次贷危机前，美国MBS市场存量保持历史高位，企业债、货币市场以及ABS产品迅速发展。次贷危机后，国债发行量急剧攀升，信用产
品市场发展有所放缓。
40000350003000025000200001500010000500001996债券存量（$10亿）债券/GDP（右）32.521.510.50199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011
资料来源：SIFMA，申万研究
图1：近年美国债券存量与GDP
（2）从相对占比来看，货币市场和MBS占比连续4年下滑，公司债和国债占比大幅攀升。次贷危机期间，银行间流动性趋紧导致短期的货币市场工具规模出现萎缩，如短融和ABCP。
30.00%.00%市政债20.00.00.00%5.00%0.00%国债MBS公司债联邦机构债货币市场ABS 资料来源：Bloomberg，申万研究
图2：美国各类债券存量占总债券存量之比的变化
（3）从微观层面来看，美国债市各大类债券的细分产品也很丰富，以满足不同偏好的投资者需求。如国债分为一般国债和通胀保护债券；市政债分为一般责任债券和收益债券；MBS分为机构MBS、非机构MBS以及CMO等；公司债分为投资级和高收益级；ABS的抵押资产类别更是多样化。
（4）债券市场的发展在次贷危机冲击之后已逐步恢复，2009年MBS、公司债以及ABS等产品的发行量开始出现恢复性增长。美国巨额财政刺激使得未来几年国债的发行量将居高不下。
表2：美国各类债券发行量（单位：十亿美元）
市政债19961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012Q1185.2220.7286.8227.5200.8287.7357.5382.7359.8408.2386.5429.3389.5409.8433.0294.678.6国债612.4540.0438.4364.6312.4380.7571.6745.2853.3746.2788.5752.31037.32185.51962.91616.7562.9MBS496.7613.21149.41026.6685.01693.32341.93179.71924.92244.72148.52231.51403.62041.11975.71660.2483.9公司债343.7466.0610.7629.2587.5776.1636.7775.8780.7752.81058.91127.5707.2901.81062.71005.5402.8联邦机构债277.9323.1596.4548.0446.6941.01041.51267.5881.8669.0747.3941.8984.51117.01032.6703.6152.4ABS166.8202.1247.1236.1281.1326.2373.9461.5651.5753.5753.9509.7139.5150.9107.5124.845.8总发行量2082.62365.13328.83031.92513.34405.05323.16812.45452.05574.45883.65992.14661.66806.06574.55405.31726.5
资料来源：Bloomberg，申万研究
1.2 美国债市流动性高
我们以换手率作为衡量市场流动性的指标，换手率等于全年成交量比市场存量。具体来看，美国国债的流动性最好，其次为MBS，再次为联邦机构债。市政债和公司债的流动性较差，换手率很低。具体原因为：
（1）信用状况决定流动性水平。国债为具有主权等级的无风险债券，是整个债券市场的基准利率，流动性最好。MBS是由三家美国政府支持企业发行的担保债券，具有美国政府的信用等级。联邦机构债同样具有美国政府信用等级。市政债是由地方政府发行，存在一定的信用风险，公司债具有较高的信用风险。
（2）次贷危机爆发更是提高了信用债券的流动性风险。09年国债流动性的降低与其市场存量激增有一定关系。
（3）债券流动性可能也与单只债券发行规模较小有关。市政债和公司债的绝对规模虽然很大，但是其每只产品的市场存量不高，远远低于国债等产品。
表3：美国各类债券的换手率
市政债6.7%7.3%5.8%6.1%7.8%8.1%6.1%3.7%3.9%3.3%国债126.74.40.27.54.59.96.1b.3f.1c.4%MBS36.5C.6B.7E.39.8C.5E.59.0A.72.8%公司债4.8%4.5%4.0%3.7%3.5%3.1%2.6%3.2%3.0%2.9%联邦机构债38.14.52.33.41.31.66.01.51.2%.2%
2002200320042005200620072008200920102011资料来源：Bloomberg，申万研究