2. 价值分化——城市房地产发展的必经之路
由上述房地产投资价值百强城市评估结果来看，分化，是当前及未来较长一段时期城市房地产投资价值演变的必然趋势。一方面，我国幅员辽阔，城市众多，支撑城市房地产发展的人口、经济两大要素在城市间必然存在较大差异，并且不同城市在区位优势、资源禀赋等方面的差异又将伴随着激烈的区域经济竞争进一步拉大城市发展水平的差距；另一方面，我国城市房地产发展起步较晚，真正意义上的房地产市场产生于1998年城镇住房制度改革以后，十余年的飞速发展尽管造就了当前高度繁荣的房地产市场，但产业基础、市场水平并不成熟，过快过度的繁荣反而加剧了城市房地产投资价值的分化，加之各城市房地产业发展起点不同，价值分化就成了一种必然现象。可以认为，投资价值分化（抑或“市场分化”）是我国城市房地产发展的必经之路，也是城市房地产市场逐渐成熟的过程和标志。
我们将城市房地产投资价值总指数中的城市人口因子、产业经济因子合成为城市人口-经济特征因子，以综合反映支撑房地产市场发展的基本面，并将其与房地产市场特征因子结合起来构成如图1.2所示的城市房地产投资价值分化四象限模型（该模型事实上也是前述百强城市投资价值类型划分的依据），直观反映出我国城市房地产投资价值正在总体上分化为领跑型、领先型、潜力型、脆弱型以及风险型五大类。这些城市类型主要具有以下特征：
图1.2 城市房地产投资价值的分化
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图1.3 城市房地产投资价值五种分化类型的特征因子对比
领跑型城市：是人口经济基本面非常突出，市场增长潜力极大，投资价值指数得分遥遥领先的城市。在本次测算中北京和上海，不仅房地产投资价值指数高居百强城市之首，并且其投资价值指数的各项特征因子均大幅超过领先型城市，存在明显的投资价值断崖（如图1.3所示）。可见，领跑型城市通常应为经济高度发达、人口高度集聚的超大型都市，这些城市已经形成与其人口规模、消费能力相匹配的房地产市场，但有限的供给始终难以与旺盛的需求相协调（即便出现短期过剩也能快速去化），因此能保持更高的市场利润率和溢价水平。事实上，北京、上海两地近年来的市场表现也充分表明，无论是外部冲击（如2008年金融危机）还是源于内部的宏观调控、市场周期波动，对其房地产价格的影响都较小，对市场成交量的冲击也能相较其他城市更快地被消化。
领先型城市：是人口经济基本面好，市场增长潜力大，投资价值指数得分高的城市。主要包括重庆、西安、广州、深圳、杭州等省会城市和苏州、大连等区域经济中心。相较于领跑型城市，这类城市在人口规模、经济实力、市场水平等方面均存在一定差距，但与潜力型城市相比，又具有突出优势。一方面，这类城市发达的产业经济及其在区域经济中的首位集聚地位不仅能吸引来大量新增人口，还能为其提供更充分的就业机会、投资机会，刚性需求的导入及相对丰厚的收入增加则为房地产消费提供了有力支撑；另一方面，由于人口的大量导入，这类城市的人均房地产存量面积并没有随着开发规模的迅速膨胀而过度增加，市场去化速率快、库存压力小、房价稳健增长、成交规模大是其能处于城市房地产投资价值领先地位的必备优势。
潜力型城市：是人口经济基本面较好，市场增长潜力较大，投资价值指数得分较高的城市。主要包括济南、贵阳、长沙等省会城市和无锡、东莞、徐州等较发达的二三线城市。这类城市在第Ⅱ、Ⅲ、Ⅳ梯队中具备更优越的人口导入和经济增长潜力，这是其跻身潜力型城市的先决条件，但这类城市间的市场潜力则存在较大程度的分化。如长春、烟台、石家庄等由于前期房地产开发投资过大，过度的供给短期难以快速去化，后期若不能妥善协调供需关系则可能沦为脆弱型或风险型城市，而徐州、厦门、长沙等城市则由于市场成交活跃、去化
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率快等市场优势则可能在今后跻身领先型城市的行列。可见，房地产市场的当期分化及其可能导致的投资价值分化是潜力型城市的典型特征（如图1.4所示）。
图1.4 潜力型城市的市场分化路径
脆弱型城市：是人口经济基本面较差，市场增长潜力较小，投资价值指数得分偏低的城市。主要包括哈尔滨等个别省会城市和嘉兴、襄樊、包头等三四线城市。脆弱型城市的典型特征在于城市人口、产业经济和房地产市场间的不相协调，极易受到外部环境变化的冲击而失去投资价值或陷入风险型城市。从图1.5可见，脆弱型中经济实力强、人口规模大的城市仅有大庆、哈尔滨等，而这些城市的房地产市场由于市场规模小、供给过剩等原因而表现欠佳；经济实力相对稍强的包头、嘉兴、泉州等城市则人口规模有限，并且市场表现也欠佳；而人口规模相对较大的芜湖、襄樊、咸阳等城市经济实力则偏弱，并且市场分化严重；最令人担忧的是，大部分城市处于产业经济弱、人口规模小的第Ⅳ象限，并且市场严重分化，而其中同时不乏当前市场表现非常繁荣的城市，如湘潭、连云港、岳阳等，这些缺乏人口经济基本面支撑的市场繁荣一旦失去控制则很可能迅速沦为风险型城市。
风险型城市：是具有一定投资价值但市场风险较大的城市。主要包括鄂尔多斯、三亚、榆林、北海、黄石等三四线城市和个别东部二线城市，如温州。从图1.3可见，风险型城市与脆弱型城市间的差别并不在于城市人口因子和产业经济因子，而是在市场特征因子上的显著差异，并且在这五类城市中，仅风险型城市的市场特征因子得分显著低于产业经济因子。可见，风险型城市的典型特征在
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于其房地产市场出现严重的供需矛盾或供给过剩从而导致的市场疲弱，这里的过剩更准确说是结构性过剩，而非绝对过剩。当然，人口、经济层面的基本支撑乏力也不可忽视，这些风险型城市中一部分来自西部落后地区，另一部分来自资源型城市，如黄石、鄂尔多斯等，经济繁荣的背后是经济结构失调、城市经济空心化、贫富差距过大等严峻问题。
图1.5 脆弱型城市房地产投资价值的分化
3. 区域分化——城市房地产投资价值的集聚与扩散
城市房地产投资价值在区域维度上也呈现出明显的分化特征。找到那些高投资价值城市集聚的区域，识别高风险城市集中区域和投资价值分化严重的区域（本报告将此类区域定义为投资价值扩散区域，是介于投资价值集聚区和投资风险集中区之间的一种以分化为主要特征的价值状态），对于区域投资布局将具有较强参考价值。 从东中西部来看（如图1.6），东部地区是显著的投资价值集聚区，2/3以上的领先型和潜力型城市集中在该区域，但近年来一些东部城市的房地产市场也出现不同程度的过热现象，因此也有近一半的脆弱型城市散落在此。中部和西部相比，领先型和潜力型城市的数量分布并无显著差别，但中部集中了超过1/3的脆弱型城市，西部则存在一半以上的风险型城市，因此，可将中部界定为投资价值扩
图1.6 东中西区域视角下的城市房地产投资价值分化
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散区，西部界定为投资风险集中区。
从由城市群发展水平划分的区域视角来看（如图1.7），分别有8个房地产投资价值领先型城市、14个潜力型城市、12个脆弱型城市和1个风险型城市分布在成熟型城市群，7个领先型城市、11个潜力型城市、22个脆弱型城市和4个风险型城市分布在发展型城市群，5个潜力型城市、7个脆弱型城市和9个风险型城市分布在形成型城市群。其中，在形成型城市群尚无房地产投资价值领先型城市出现，而在发展型城市群中脆弱型城市独占半壁江山。相较之下，可将成熟型城市群界定为城市房地产投资价值集聚区，发展型城市群界定为投资价值扩散区，形成型城市群界定为投资风险集中区。
相对于东部价值集聚区，成熟型城市群的房地产投资价值集聚程度略高，可见在东部地区，高投资价值城市（领先型和潜力型）更集中地分布在京津冀、长三角和珠三角三大城市群；而发展型城市群中的房地产投资价值扩散效应相较于中部地区则表现出更剧烈的分化现象，形成型城市群的风险集中现象也较西部地区更为明显。该结论为我们提供了一个有益提示，即从城市群发展水平的视角研判区域房地产投资价值比简单的东中西部分析可能更具参考意义。但即便如此，从城市群发展水平的视角来研判房地产市场都还是过于宏观，可进一步考虑从独立的城市群视角来分析城市房地产投资价值的区域分化。
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